Brexit

Nach dem Referendum droht die Stagflation

Großbritannien verlässt die EU – was Anleger als schwerer Schock trifft. Außerdem wird die Unsicherheit noch für einige Zeit anhalten. Kurzfristig dürfte die britische Wirtschaft eine Phase der Stagflation erleben: mit niedrigerem Wachstum und höherer Inflation.

24.06.2016

Azad Zangana

Azad Zangana

Volkswirt

Viele Monate der Unsicherheit waren vor dem EU-Referendum von extrem stark schwankenden Kursen geprägt. Nun haben sich die Briten entschieden: Bei einer Wahlbeteiligung von 78 % stimmten 52 zu 48 % für das Verlassen der Europäischen Union. Premierminister David Cameron – glühender Verfechter der „Bleiben“-Kampagne – hat für Oktober seinen Rücktritt angekündigt, wenn parteiintern ein Nachfolger als Parteichef der Konservativen gefunden ist.

Formal wird die Rechtsgrundlage des Austritts – Artikel 50 des Vertrags von Lissabon – nicht in Anspruch genommen werden, bevor ein neuer Premier im Amt ist. Für Investoren steht nunmehr die Reaktion des Marktes im Zentrum der Aufmerksamkeit, genauso wie die kurz- und langfristigen makroökonomischen Auswirkungen.

Bei Veröffentlichung dieses Artikels hatte das britische Pfund 7,5 % gegenüber dem US-Dollar und 5,2 % gegenüber dem Euro verloren. Schon am frühen Morgen hatten die Aktienmärkte negativ reagiert – der japanische Nikkei-225-Index gab beispielsweise um 7,9 % nach. Der britische FTSE 100 ging 7 % im Minus in den Handel, während zehnjährige US-Staatsanleihen als sicherer Hafen galten: Die Papiere verzeichneten starke Mittelzuflüsse und die Rendite ging um 0,25 % auf 1,45 % nach oben. Nach wie vor erwarten wir starke Wertschwankungen am Markt.

Makroökonomische Auswirkungen auf die britische Wirtschaft

Kurzfristig dürfte dem Schock die Verunsicherung nachfolgen – und in der Phase der Verhandlungen werden Unternehmen vermutlich ihre Personal- und Investitionspläne nach hinten verschieben oder gleich ganz aufgeben. Multinationale Konzerne, die gezielt Großbritannien als Unternehmenssitz gewählt haben, um von dort aus den europäischen Binnenmarkt zu bedienen, könnten nun erwägen, ihren Sitz zu verlegen: Doch solcherart Gedankenspiele werden sich erst konkretisieren, wenn die Rahmenbedingungen des Brexit geklärt sein werden.

In der Zwischenzeit dürfte sich eine veränderte Einstellungs- und Investitionspolitik spürbar und direkt auf die britischen Haushalte auswirken – insbesondere, wenn sich bei neuen Arbeitsplätzen das Wachstum verlangsamt oder gar zurückgeht. Ebenfalls ist zu erwarten, dass das Pfund massiv abwerten wird, was auf der einen Seite die Wettbewerbsfähigkeit britischer Exporte steigern dürfte. Auf der anderen Seite ist zu erwarten, dass die Unsicherheit über Handelsabkommen – insbesondere mit der Europäischen Union – die ansonsten positive Nachfrage dämpfen wird.

Verbraucher werden die Auswirkungen des schwächeren Pfundes vor allem bei Importwaren zu spüren bekommen, deren höhere Preise auch die Inflation antreiben. Die Nachfrage nach Waren und Dienstleistungen dürfte zurückgehen, wenn die Kaufkraft der privaten Haushalte Schaden nimmt. Mehr noch: Die negativeren Perspektiven für den Arbeitsmarkt dürften Angstsparen fördern und den Nachfrageverfall zusätzlich verstärken.

Insgesamt erwarten wir, dass das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts kurzfristig stark sinken wird, während die Inflation steil ansteigen dürfte. In einem volkswirtschaftlichen Szenario schätzen wir im Vergleich zu unserem Basisszenario den Rückgang des Bruttoinlandsprodukts auf -0,9 % zum Jahresende 2017. Gleichzeitig dürfte die Inflation des Verbraucherpreisindex 0,6 % betragen.

Ende August werden wir neue volkswirtschaftliche Szenarien veröffentlichen, wodurch uns hinreichend Zeit bleibt, um möglichst genau zu skizzieren, wie das Ergebnis des Referendums sich auf unsere bestehenden Szenarien auswirken wird. Wir werden vor allem betrachten, wie sich die Finanzmärkte und das Pfund Sterling entwickeln werden – von daher ist aus unserer Sicht sinnvoll, zunächst abzuwarten, bis sich die kurzfristigen Verwerfungen am Markt gelegt haben werden. Im Vorfeld der Abstimmung haben wir einige Szenarien entwickelt, die sich in der Studie Die Risiken des Brexit finden. 

Die Bank of England könnte die Geldpolitik lockern

Während es zunächst besonders darum gehen muss, die Befürchtungen über die Zukunft der Wirtschaft zu beruhigen, wird die Bank of England die Märkte mit genügend Geld versorgen, möglicherweise auch die Zinsen senken und sich die Möglichkeiten stärkerer quantitativer Lockerung offen halten. Das Finanzministerium ging bereits für den Fall eines Austretens von einer drohenden Rezession aus. Und der gegenwärtige oder neue Schatzkanzler wird die Möglichkeit haben, die bestehenden Schuldenziele auszudehnen und das Haushaltsdefizit zu vergrößern. Ein Teil des größeren Defizits wird sich aus dem niedrigeren Wachstum ergeben, doch sind auch Steuersenkungen zur Stärkung des Verbrauchervertrauens nicht auszuschließen.

Mittel- bis langfristig sind die Folgen des Brexit schwer abzuschätzen, weil bei den Austrittsverhandlungen eine Vielzahl von Aspekten entscheidend sein wird: Aspekte, die heute in ihrer Ausprägung noch gar nicht bekannt sind, was das Modellieren eines wahrscheinlichen Szenarios praktisch unmöglich macht. Da sich im Zuge der Verhandlungen mehr und mehr Details klären werden, wird es dann auch möglich sein, detailliertere volkswirtschaftliche Positionen zu formulieren.

Unserer Ansicht nach werden die langfristigen Auswirkungen auf die britische Wirtschaft vor allem von diesen Faktoren abhängen:

  • In welchem Maß der Zugang zum EU-Binnenmarkt noch möglich sein wird
  • Wie die Politik auf Zuwanderung reagiert und diese beeinflussen wird
  • Wie viel die Regierung an Beitragszahlungen und sonstigen Kosten einsparen wird

Die meisten Studien liefern mehrere Szenarien, die allerdings eines überwiegend annehmen: Dass auf lange Sicht das voraussichtliche Wachstum im Vergleich zu einem Verbleib in der EU geringer ausfallen dürfte.

Sollte die Regierung die Zuwanderung aus der EU beschränken, so dürfte dies die Lage am britischen Arbeitsmarkt schwieriger machen, der insgesamt auch an Flexibilität verlieren würde. Es ist anzunehmen, dass die Lohnzyklen sowie die Inflations- und Zinszyklen in Zukunft deutlicher ausfallen werden. Wenn die britische Wirtschaft einen zyklischeren Charakter erhält, würde dies zu häufigeren Rezessionen führen. Doch damit nicht genug: Internationale Investoren würden vermutlich wegen der stärkeren Schwankungen bei den zu erwartenden Gewinnen Abschläge auf britische Wertpapiere einfordern.

Politische Folgen in Großbritannien

Premierminister David Cameron hat für Oktober seinen Rücktritt angekündigt, obwohl er zunächst im Amt bleiben und den Willen der Briten ausführen wollte. Nun ist er jedoch für die Konservativen untragbar geworden, was Rufe nach einem neuen EU-kritischen Premier laut werden lässt. Auch Schatzkanzler George Osborne befindet sich in einer ähnlichen Situation und könnte ebenfalls zum Rücktritt gezwungen werden.

Die konservative Partei dürfte also nicht nur vor einer Führungsdebatte stehen; es steht ebenfalls zu befürchten, dass zwischen EU-Gegnern und -Befürwortern ein innerparteilicher Grabenkampf ausgelöst wird. Von einem neuen Premierminister ist auch zu erwarten, dass er sich auf Artikel 50 des Lissabon-Vertrages beruft und die Austrittsverhandlungen aufnimmt. Da allerdings im britischen Unterhaus die Mehrheitsverhältnisse äußerst knapp sind, könnte die Regierung auch gezwungen sein, Neuwahlen auszurufen: Diese dürften den Prozess des EU-Austritts noch weiter verzögern.

Indirekte Auswirkungen

Blickt man über Großbritannien hinaus, so befürchten Anleger vor allem, dass der Brexit anderen Ländern als Vorbild dienen könnte: Dieses Wochenende könnten bei den Wahlen in Spanien die EU-Kritiker genauso Rückenwind erhalten wie bei den nächstes Jahr anstehenden Wahlen in Frankreich und Deutschland. Geert Wilders, Vorsitzender der niederländischen Partei für die Freiheit, Marine Le Pen vom französischen Front National und Beppe Grillo, Anführer der italienischen Fünf-Sterne-Bewegung rufen alle ebenfalls zu Referenden auf – was insgesamt die Zukunft der Union wie auch der Eurozone gefährdet. Dies scheint jedoch mehr ein Risiko-Szenario als ein wirklicher Ausblick zu sein, denn es gibt auf der anderen Seite mindestens genauso viele Unterstützer für die europäische Idee.

Allerdings dürfte die Frage um die Unabhängigkeit Schottlands wieder an Aktualität gewinnen: Die Nationalpartei hat bereits im Vorfeld des Referendums einen Brexit als hinreichende Bedingung bezeichnet, in Schottland erneut abstimmen zu lassen – vielleicht sogar relativ schnell. Doch vor dem Hintergrund zusammengebrochener Ölpreise dürfte Schottlands zu kämpfen haben und vermutlich am finanziellen Tropf von London hängen. Da neue Mitglieder in der EU allerdings auch zwingend den Euro einführen müssen, würde sich hier für ein unabhängiges Schottland ein übermäßig großes Risiko ergeben: Die Schotten müssten zunächst eine neue Währung einführen und diese – neben weiteren Voraussetzungen – für mindestens zwei Jahre erfolgreich an den Wechselkurs des Euro binden. Würde in naher Zukunft ein weiteres Referendum über den Verbleib Schottlands im Vereinigten Königreich abgehalten, so würden wir erneut eine positive Entscheidung erwarten.

Abschließend dürfte der Schock an den Finanzmärkten die Zinsen weltweit noch länger niedrig halten – und vielleicht sogar noch für weitere finanzpolitische Impulse sorgen. Die US-Notenbank Fed dürfte wohl bis Ende des Jahres die Zinsen unverändert lassen, nachdem sie schon im Juni wegen Bedenken über den Brexit einen weiteren Zinsschritt verschoben hatte.

Fazit

Großbritannien verlässt die Europäische Union – diese Nachricht ist ein extremer Schock für Anleger, und Risikopapiere erlebten in der Folge einen Ausverkauf. Die großen Unsicherheiten werden eine Zeitlang anhalten und die wahren Folgen und Schäden für die britische Wirtschaft werden noch einige Jahre unsichtbar bleiben. Kurzfristig wird die britische Wirtschaft eine Stagflation erleben, bei der Wachstum niedrig und Inflation hoch sind. Wenn sich die Märkte von den kurzfristigen Verwerfungen beruhigt haben, wird sich genauer einschätzen lassen, wie sich die Entwicklungen auswirken.


Die hierin geäußerten Ansichten und Meinungen stammen von Azad Zangana, Senior European Economist & Strategist, und stellen nicht notwendigerweise die in anderen Mitteilungen, Strategien oder Fonds von Schroders oder anderen Marktteilnehmern ausgedrückten oder aufgeführten Ansichten dar.