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Chinas Trendwachstum: Demografie

Im ersten Teil über das demografische Trendwachstum untersuchen wir die demografische Struktur des Landes. Wir glauben, dass hier die Urteile allgemein zu negativ ausfallen.

26.02.2016

Craig Botham

Craig Botham

Schwellenländervolkswirt

Es gibt zahlreiche Thesen zur künftigen demografischen Entwicklung Chinas – und es gibt auch drei ganz typische Thesen:

1. Die demografische Dividende Chinas ist erschöpft.
2. Es gibt keinen Spielraum für weiteres Kapitalwachstum.
3. Daher sinkt das Trendwachstum künftig rapide.

Auch wenn wir diesen Überlegungen nicht vollständig widersprechen, halten wir derart pessimistische Prognosen für übertrieben. Klar ist: Einige Gründe sprechen für ein sinkendes Trendwachstum, genauso wie für eine abnehmende Erwerbsbevölkerung (Abbildung 1). Dennoch scheint das Potenzial für eine Erhöhung der Erwerbsbevölkerung noch nicht ausgereizt. Beispielsweise kann die Urbanisierung ermöglichen, mehr Arbeitskräfte aus weniger produktiven in produktivere Branchen zu überführen. Für diesen Prozess ist zusätzliches Kapitalwachstum erforderlich.

Abbildung 1: Chinas Erwerbsbevölkerung bereits rückläufig

Quelle: UN, Schroders Economics Group. 11. Dezember 2015.

Zunächst sollte man die gängige Meinung hinterfragen, dass das chinesische Wachstum vollständig vom Bevölkerungswachstum stammt. Abbildung 2 zeigt die Ergebnisse einer Analyse von Capital Economics, die das Wachstum des Bruttinlandsproduktes in China über die letzten 30 Jahre aufschlüsselt. Während die Erwerbsbevölkerung in den 1980er und 1990er Jahren zugenommen hat und zweifellos einen wesentlichen Wachstumskatalysator darstellte, hat sich das Bild nun gewandelt. Die besondere Bedeutung dieses Faktors ging Anfang der 2000er Jahre zurück. Weitaus wichtiger scheint allerdings die Urbanisierung (also die Tatsache, dass Arbeitskräfte von der Landwirtschaft in die Städte wechseln) und der Zuwachs an Produktivität. Würden diese Faktoren im Zuge einer sinkenden Erwerbsbevölkerung beeinträchtigt? Das müsste man nachweisen, um das pessimistische Szenario zu stützen. Doch auf den ersten Blick lässt sich scheinbar kaum überzeugend belegen, dass der Rückgang der Erwerbsbevölkerung zu rückläufigen Wachstumsraten führt. Daher untersuchen wir die Wahrscheinlichkeit, ob sich Urbanisierung und Produktivitätswachstum fortsetzen. In Abbildung 2 greifen wir dann auf die Entwicklung der nächsten 15 Jahre vor, um unsere Thesen darzulegen.

Abbildung 2: Bevölkerungszuwachs seit geraumer zeit kein Wachstumstreiber mehr 

Quelle: Capital Economics, Schroders Economics Group. 11. Dezember 2015.

Warum Urbanisierung wichtig ist

Abbildung 2 liefert einige Anhaltspunkte für die Rolle, die die Urbanisierung bei der Wachstumsförderung spielen kann – auch wenn einige Punkte offenbleiben. Der Wachstumsschub ergibt sich in erster Linie (zumindest am Anfang) durch den Transfer von Arbeitskräften von der produktivitätsschwachen Landwirtschaft in die produktivitätsstarke Fertigungsindustrie. Zwar gibt es kaum Vergleichsdaten zur Produktivität beider Sektoren, das Gefälle zeigt sich jedoch annähernd an der abweichenden Wertschöpfung. Pro Arbeitskraft beträgt der Unterschied zwischen Landwirtschaft und produzierendem Gewerbe rund 90.000 Yuan (ca. 14.000 US-Dollar). Mit anderen Worten steigt damit das chinesische Bruttoinlandsprodukt für jeden von der Landwirtschaft in die Fertigungsindustrie überführten Arbeitnehmer um 14.000 US-Dollar. Bei über 200 Millionen Beschäftigten im primären Sektor wäre der potenzielle Zuwachs gewaltig.

Generell scheint eine Urbanisierungsquote von ca. 80 % die Obergrenze zu sein, selbst wenn einige Ausnahmen möglich scheinen. In Japan zum Beispiel beträgt sie über 90 %. Doch diese Zahl dürfte eher auf Faktoren zurückzuführen sein, die Japan eigen sind und für China keine wahrscheinliche Grenze darstellen. Aufgrund dessen wenden wir uns anderen Beispielen höherer Relevanz zu. Abbildung 3 veranschaulicht den Fall der USA (das eine ähnliche geografische Ausdehnung besitzt wie China) und Koreas (das jüngste Beispiel). Da der Spitzenwert beider Volkswirtschaften mehr oder weniger bei 80 % liegt, gehen wir davon aus, dass dies auch für China gilt. Neben dem Endpunkt wäre es ebenfalls hilfreich, das Tempo des Prozesses einzuschätzen, zumal sich dieses ebenfalls auf das Wachstum auswirkt.

Um den relativen Fortschritt zu vergleichen, haben wir Abbildung 3 so umbasiert, dass jedes Land mit derselben Urbanisierungsrate beginnt. Zweifelsohne vollzog sich die Urbanisierung in den USA wesentlich langsamer als in Korea. Und selbst ohne Blick auf die chinesischen Zahlen könnte für China ein ähnliches Bild erwartet werden, da Korea wesentlich kompakter strukturiert ist. Dennoch zeigt sich, dass die Entwicklung in China bisher deutlich mit Korea vergleichbar ist. Nach unserer Einschätzung spiegeln sich hierin zumindest teilweise die Fortschritte in den Bereichen Verkehr und Telekommunikation seit dem Urbanisierungsprozess Amerikas wider. Der Urbanisierungsplan Chinas sieht eine jährliche Urbanisierungsrate von 0,9 % vor. Das ist weniger, als es das Beispiel Koreas nahelegen würde. Entsprechend betrachten wir dies als vorsichtige Schätzung. Dass China im Laufe der Zeit – infolge seiner im Vergleich zu Korea wesentlich größeren Landfläche – größere Probleme haben wird, ist nicht unwahrscheinlich.

Abb. 3 und 4: Grenzen der Urbanisierung (durch historische Faktoren und nach Lewis)

Quelle: Thomson Datastream, IWF (2013), Schroders Economics Group. 11. Dezember 2015.

Gleichwohl ist dies nicht die einzige Überlegung: Ein weiterer Faktor, der den Beitrag der zunehmenden Urbanisierung einschränkt, ist der sogenannte Lewis-Wendepunkt. So kann der Agrarsektor zu einem bestimmten Zeitpunkt im Urbanisierungsprozess keine weiteren Arbeitskräfte an die restliche Wirtschaft weitergeben, ohne dass es zu einem Arbeitskräftemangel kommt. Als Folge steigen die Löhne in der Landwirtschaft und der Industrie – und übersteigen irgendwann die Produktivität. Im Gegenzug sinken Gewinne und Investitionen in der Industrie. An dieser Stelle ist eine Änderung des Wachstumsmodells erforderlich: Man muss also die Kopplung an das Produktivitätswachstum verstärken, anstatt einfach nur Produktionsinput anzuhäufen. An diesem Punkt dürfte sich auch das Wachstum deutlich verlangsamen und den Pessimisten reichlich Nahrung für ihre Argumente bieten.

Abbildung 4 zeigt anhand der Schätzungen eines Papiers des Internationalen Währungsfonds (IWF) von 2013, wann dieser Wendepunkt in China erreicht wird. Die Autoren gehen davon aus, dass der Arbeitskräfteüberschuss zwischen 2020 und 2025 erschöpft sein wird. Der genaue Zeitpunkt hängt davon ab, welches Szenario eintreten wird. Beispielsweise würde die Ankurbelung der Erwerbstätigkeit (bei den über 50-Jährigen gegenwärtig weit unter dem Durchschnitt anderer Länder) dieses Schlüsseldatum auf 2025 verschieben. Entsprechend dürfte bis zu diesem Zeitpunkt ein deutlicher Rückgang des chinesischen Trendwachstums eintreten. Interessanterweise fällt dies in den Zeitraum, in dem auch der koreanische Urbanisierungspfad eine Verlangsamung implizieren würde.

Als letzte Komponente für die Modellierung des Trendwachstums des Bruttoinlandsproduktes (BIP) ist ein geschätztes Wachstum der Arbeitsproduktivität erforderlich, die einen wesentlichen Faktor für das BIP-Wachstum darstellt (Abbildung 2). Daten der St. Louis Federal Reserve zu Kapital und Arbeitsproduktivität zeigen, dass China in Bezug auf das Kapitalniveau pro Beschäftigten derzeit mit dem Korea Ende der 1990er Jahre vergleichbar ist. Entsprechend unterstellen wir, dass China dem koreanischen Pfad folgt und eine schrittweise Abnahme des Produktivitätszuwachses verzeichnen wird. Diese Annahme ist mit dem vorgenannten Lewis-Wendepunkt verbunden und schließt implizit eine langsamere Kapitalakkumulation ein.

Durch Kombination dieser Annahmen haben wir eine Prognose für das chinesische Trendwachstum auf der Grundlage demografischer Überlegungen erstellt (Abbildung 5).

Abbildung 5: Aufschlüsselung der Prognose zum chinesischen Trendwachstum

Quelle: Thomson Datastream, NBS, Schroders Economics Group. 11. Dezember 2015. Hinweis: EB steht für Erwerbsbeteiligung.

Ebenso erstellen wir ein Szenario, in dessen Rahmen China seine Erwerbsbeteiligung in dem 15-Jahres-Zeitraum schrittweise an das koreanische Niveau angleicht. Auch wenn die Erwerbsbeteiligung in China insgesamt recht hoch ist, liegt sie in Bezug auf die über 50-Jährigen unter Korea und westlichen Ländern. So beträgt die durchschnittliche Erwerbsbeteiligung dieser Altersgruppe in China ca. 30 % – gegenüber ca. 70 % in Korea. Durch eine Konvergenz käme es zur Hinzufügung von ca. 90 Millionen Arbeitskräften bzw. 10 % der jetzigen Erwerbsbevölkerung. Für dieses Gefälle lassen sich einige Ursachen ausmachen. Beispielsweise würden wir davon ausgehen, dass es in einer Volkswirtschaft mit kleinerem Dienstleistungssektor (der körperlich weniger fordernde Tätigkeiten bietet) schwieriger ist, ältere Arbeitnehmer einzustellen. Demgemäß unterstellen wir in unserem Modell lediglich eine schrittweise und unvollständige Angleichung an die koreanische Erwerbsbeteiligung, da wir nicht davon ausgehen, dass die beiden Volkswirtschaften im besagten Zeitraum zu einer strukturellen Übereinstimmung gelangen.

Im Szenario mit gleichbleibender Erwerbsbeteiligung wird das Trendwachstum auf derzeit ca. 5,7 % geschätzt. Bis 2030 dürfte es auf 3,4 % fallen. Obwohl sich die Abkühlung nicht leugnen lässt, dürfte dies kaum dem häufig prognostizierten „apokalyptischen Szenario“ entsprechen. Außerdem zeigt sich anhand der Aufschlüsselung eindeutig: Die rückläufige Bevölkerung bis zum Ende des Zeitraums – wo es die Wachstumsrate um ca. 0,5 Prozentpunkte schmälert – stellt keinen signifikanten Faktor dar. Zudem legt das Modell nahe, dass Reformen zur Steigerung der Erwerbsbeteiligung die schrumpfende Bevölkerung bis 2029/2030 wettmachen würden. Diese gefährdet das chinesische Wachstum mittelfristig also kaum. Die wahre Herausforderung liegt stattdessen im sich abschwächenden Produktionswachstum, das fast komplett für den Rückgang des gesamten BIP-Wachstums verantwortlich ist. Bedauerlicherweise stehen in China nur wenige politische Instrumente zur Verfügung, um diesem Rückgang entgegenzuwirken, der einen unvermeidlichen Endpunkt für jedes Schwellenland darstellt, das seinen „Wachstumsrückstand“ aufholt. Wir werden diesen Sachverhalt in einem weiteren Talking Point ausführen.

Keine Bruchlandung, aber deutliche Wachstumsverlangsamung in China wahrscheinlich

In diesem Zusammenhang stellt sich die Frage, ob China demgemäß eine harte Landung verzeichnen wird. Insgesamt liegt das BIP-Wachstum (2015 offiziell bei 6,9 %) deutlich über dem Trend – und das bereits seit geraumer Zeit. Um die Aktivität wieder auf Kurs zu bringen, ist offensichtlich eine signifikante Korrektur erforderlich. Haben die Pessimisten also doch recht?

Problematisch für die Pessimisten ist gleichwohl, dass kein halbwegs vernünftiger Schwarzmaler das offizielle BIP-Wachstum von ca. 7 % für bare Münze nehmen wird. Bestimmten Einschätzungen zufolge könnte dieses sogar bei 2 % liegen (und möglicherweise noch niedriger). Doch das würde bedeuten, dass die Korrektur bereits erfolgt ist und wir eine Rückkehr des chinesischen Wachstums zu einem Trendwachstum von über 5 % erwarten dürften. Unseres Erachtens wird das chinesische Wachstum etwas überschätzt, auch wenn dies in erster Linie durch statistische Fehler und möglicherweise die Neigung zur Rundung nach oben statt nach unten zustande kommt. So schätzt das unabhängige Research-Unternehmen Capital Economics, dass das reale BIP-Wachstum durch die fehlerhafte Berechnung des BIP-Deflators für das erste Halbjahr 2015 möglicherweise um 1 % bis 2 % zu hoch geschätzt wurde. Damit rückt das tatsächliche Wachstum wesentlich näher an unsere Trendwachstumsprognose. Ferner sind einige der üblichen Anzeichen einer über dem Trend wachsenden Volkswirtschaft gegeben. So ist der Inflationsdruck äußerst gedämpft, während der Erzeugerpreisindex in deflationäres Terrain geraten ist. Die IWF-Analyse der chinesischen Produktionslücke gelangt gemäß dem üblichen Verfahren zu einem negativen Gefälle (d.h. die Wirtschaft liegt unter dem Trend). Wird jedoch eine „kreditgestützte“ Messung[1] vorgenommen, ist das Gefälle positiv. Genau dort liegt nach unserer Einschätzung das Risiko. Entsprechend liegt China gemäß traditionellen Kennzahlen insofern unter dem Trend, als die freien Kapazitäten riesig sind. Doch Letztere erwuchsen aus einem über dem Trend liegenden Kredit- und Investitionswachstum, das nun abzubauen ist.

In unseren Wirtschaftsprognosen schließen wir ein Risikoszenario mit einer harten Landung Chinas ein. Grund sind aber eher finanzielle Verwerfungen als eine konjunkturelle Überhitzung. Die hohe und wachsende Verschuldung und die Undurchsichtigkeit der Bilanzen schüren weitere Bedenken in Bezug auf die Qualität der Vermögenswerte, die über die offiziellen Eingeständnisse der Banken hinausgehen. Eine Finanzkrise könnte das Wachstum deutlich unter den Trend treiben und wie in westlichen Ländern in eine verlängerte Phase mit einem Wachstum unter dem Trend münden, sobald „die Trümmer beseitigt sind“. Doch es sei nochmals betont, dass dies nicht auf die typische Überhitzung am Ende eines Konjunkturzyklus zurückzuführen ist.

 Analog dazu würden wir bei einem Blick auf Abbildung 5 dagegen argumentieren und für China einen problemlosen Verlauf erwarten. Eine derartige Anpassung ohne eine regelmäßig wiederkehrende Wertschwankung wäre für die Volkswirtschaft extrem ungewöhnlich. Im Gegenzug scheint eine Rezession zu einem bestimmten Zeitpunkt unvermeidlich. Schließlich werden sich die Anleger an eine Welt gewöhnen müssen, in der China aller Wahrscheinlichkeit nach zumindest ein Jahrzehnt lang jährlich etwas weniger wachsen wird – je nachdem, wie rasch die Anpassung verläuft. Staatliche Konjunkturprogramme können uns dabei nicht beruhigen – im Gegenteil. Würden Politiker wie chinesische Kaiser Impulsprogramm nach Impulsprogramm auflegen, würde uns dies deutlich besorgen. Je länger die Anpassung aufgeschoben wird, desto schmerzlicher wird sie letztlich ausfallen. Und eine strukturelle Abkühlung kann Politik niemals erfolgreich verhindern. Nach unserer Einschätzung erhöht jeder Versuch, die Wachstumsrate über dem Trend zu halten, die Gefahr einer Krise – ungeachtet der genannten Messfehler. Gleichwohl ist unbedingt festzuhalten, dass dieser unvermeidliche Abwärtskurs nicht dem Bevölkerungsschwund, sondern einem langsameren Produktivitätswachstum zuzuschreiben ist. Mit diesem Thema werden wir uns in einem späteren Papier beschäftigen.



[1] Maliszewski, W., Longmei, Z. „China’s Growth: Can Goldilocks Outgrow Bears?“ IMF Working Paper 15/113.

Die hierin geäußerten Ansichten und Meinungen stammen von Craig Botham, Volkswirt Schwellenländer, und stellen nicht notwendigerweise die in anderen Mitteilungen, Strategien oder Fonds von Schroders oder anderen Marktteilnehmern ausgedrückten oder aufgeführten Ansichten dar.