印刷する
Udostępnij

Prognozy inwestycyjne

Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii: Wrzesień

Makroekonomiczne konsekwencje chińskiego spowolnienia

30-09-2015

Azad Zangana

Azad Zangana

Senior European Economist and Strategist

Craig Botham

Craig Botham

Emerging Markets Economist

Keith Wade

Keith Wade

Chief Economist and Strategist

 W skrócie:

  • Ryzyko wystąpienia w Chinach zdarzeń określanych jako "czarne łabędzie" wzrosło i najbardziej zaprząta głowy inwestorów. Najbardziej dotknięte twardym lądowaniem Chin byłyby rynki wschodzące, chociaż gospodarki rozwinięte takie jak Japonia czy Niemcy również pozostają narażone. Wobec braku "amunicji" wśród banków centralnych odpowiedzią będzie utrzymanie niskich stóp przez dłuższy okres, dlatego odsunęliśmy w czasienaszą prognozę pierwszej podwyżki stóp w USA do marca 2016 r.
  • Obawy o Chiny dotknęły europejskie rynki, spośród których to Niemcy mają największą ekspozycję eksportową biorąc pod uwagę państwa wielkiej czwórki. Zagraniczne inwestycje kapitałowe stanowią największą część tego eksportu, biorąc pod uwagę strukturę zagranicznej sprzedaży Niemiec
  • Makroekonomiczny wpływ europejskiego kryzysu imigracyjnego jest pozytywny, jako że w krótkim horyzoncie pobudza wydatki rządowe, a w średnim może ograniczyć problemy demograficzne Europy.
  • Wymiana handlowa i waluty państw wschodzących poniosły dotkliwe straty na przestrzeni minionego roku. Ożywienie w handlu opiera się bardziej na poprawie globalnego wzrostu niż na deprecjacji walut, co w każdym przypadku niesie ryzyko

Makroekonomiczny wpływ Chin

Nasz scenariusz bazowy dla Chin zakłada dalsze trudności gospodarcze, jednak bez nagłego załamania. Niemniej jednak, ryzyko twardego lądowania wzrosło. Analiza modeli makroekonomicznych1 wskazuje, że to państwa rozwijające się najbardziej odczują twarde lądowanie Chin. Mechanizm transmisji będzie miał początek w niskich cenach ropy i metali, które uderzą w eksporterów surowców. Następnie nastąpi spadek inwestycji w sektorze surowcowym oraz ze strony rządów, wskutek ograniczeń fiskalnych. Patrząc wnikliwiej w przekroju poszczególnych państw, zauważyć można, że cięcia w inwestycjach odpowiadają za znaczną część ograniczenia wzrostu w bogatych w surowce Brazylii i Rosji. W przypadku Indii, to spadek eksportu w największej mierze wpływa na PKB. Wśród krajów rozwiniętych, najbardziej dotknięta z uwagi na bliskie związki handlowe z Chinami (18% eksportu) jest Japonia. Niemcy nie pozostają jednak daleko w tyle, tak samo jak Włochy, które wydają się podobnie narażone. Jednocześnie wpływ na Francję, Wielką Brytanię oraz Stany Zjednocznone powinien być mniejszy. Więcej informacji o wpływie na Europę poniżej

Ścieżka stóp procentowych FED - nowe otwarcie

Idea, jakoby polityka monetarna mogła podtrzymywać wzrost, powoli traci na wiarygodności. Wynika to z tego, że rządzącym kończy się amunicja, którą można odpowiadać na szoki, takie jak spowolnienie w Chinach, biorąc pod uwagę to, że stopy są już zerowe, lub bliskie zera. To mogło być głównym argumentem Rezerwy Federalnej, która nie zmieniła stóp procentowych we wrześniu. Chociaż przewodnicząca Janet Yellen oczekuje podwyżki w tym roku, decyzja ta zależy od danych ekonomicznych. A jeślisytuacja w Chinach i na rynkach wschodzących nie zmieni się gwałtownie, ten horyzont czasowy nie wydaje się prawdopodobny. W rezultacie przesunęliśmy naszą prognozę odnośnie pierwszej podwyżki na marzec 2016 r. Jednocześnie nasza trajektoria stóp procentowych uległa wypłaszczeniu, ze szczytem na poziomie 1% na koniec 2016 r. Ta zmiana uwzględnia kurs dolara, większe ryzyko globalne oraz to, że FED pod przewodnictwem Janet Yellen jest ultra-gołębi.

Światowa gospodarka - analogia do 1997 roku

Ostatnio jest wiele porównań z rokiem 2013, kiedy to FED zrezygnował z zacieśniania polityki pod presją rynków. Jednakże dzisiejsza gospodarka przypomina raczej tą z późnych lat 90-tych. Wtedy rozpoczął się kryzys azjatycki, wywołany obawami przed deflacją, co doprowadziło do długiego okresu niskiej inflacji oraz kosztu pieniądza. Dzisiejsza niska inflacja również trzyma banki centralne w szachu, przez co stopy nie rosną tak jak tego oczekiwano. Przez to światowy wzrost jest zależny od sektora usług i rynków wewnętrznych. Problem w tym, że może to doprowadzić do bąbli spekulacyjnych (jak pod koniec lat 90-tych). Co więcej, z uwagi na niskie stopy to zachęta do wojen walutowych. Strzeżmy się dalszej dewaluacji juana.

Strefa euro: Chińskie spowolnienie oraz kryzys uchodźców

By oszacować pełny wpływ twardego lądowania w Chinach, lub nawet rynków wschodzących ogółem na Europę, musimy zmierzyć rolę eksportu do tych państw. 9,5% eksportu unijnego do państw spoza Unii trafia do siedmiunajważniejszych rynków wschodzących, co do których wierzymy, że czeka je spowolnienie², szacowanych nawet na 3,1% wzrostu PKB. Niemcy mają największą ekspozycję na tę grupę, a szczególnie na Chiny. Łącznie 6,3% niemieckiego eksportu trafia do Chin i Hong Kongu, równowartość 2,3% PKB. Francja, Włochy i Hiszpania również dużo eksportują do Chin i Hong Kongu, jednak udział w PKB w tym wypadku ma wartości niższe niż 1%. Ogólnie patrząc, gdyby Chiny zaliczyły twarde lądowanie, byłby to znaczący cios dla Europy. Jednakże nasz scenariusz bazowy - czyli spowolnienie strukturalne, a nie twarde lądowanie - pozwala nam wierzyć, że eksport będzie miał się dobrze. Tym bardziej, że jego lwia część przypada na gospodarki rozwinięte, które - w szczególności USA i Wlk. Brytania - są obecnie odporne na zawirowania.

Europejski kryzys uchodźców

Z perspektywy makro, napływ uchodźców ma wpływ pozytywny. W krótkim terminie, dodatkowe wydatki rządowe na usługi oraz wsparcie imigrantów przełożą się na bodziec fiskalny. Dodatkowo, skoro uchodźcy często nie mają żadnego majątku, będą wydawać całość swoich zasobów, co tylko wzmocni mnożnik fiskalny. To obciąży jednak finanse publiczne, przez co deficyty będą wyższe. W średnim i długim terminie migracja spowoduje wzrost ludności w wieku produkcyjnym, co wesprze wzrost PKB i odciąży starzejącą się Europę.

Czy słaba waluta uratuje kraje wschodzące?

Załamująca się wymiana handlowa spowodowała obawy o stan światowego popytu, a szczególnie o los państw wschodzących. Jednak wolumen wymiany, choć jest słaby, to nie wskazuje na gwałtowny spadek. Różnica pomiędzy tymi dwiema wielkościami podkreśla rolę tanich surowców, ale co ważniejsze, silnego dolara. Biorąc pod uwagę efekt bazy rok do roku, niedługo wartość wymiany handlowej powinna się poprawić. Wielkość wolumenu, jako lepsza miara popytu, zachowuje się analogicznie do światowego wzrostu. Każda zmiana w tym względzie waży na światowym ożywieniu. 

Słabość handlu międzynarodowego skłania do powrotu do wojen walutowych, w celu wzmacniania eksportu. Jednak efektywność tych działań jest znikoma. Wpływ deprecjacji na eksport słabł z czasem, ponieważ globalne rynki zbytu są coraz bardziej zintegrowane. W efekcie, większa deprecjacja jest potrzebna, by uzyskać ten sam efekt co wcześniej. To stwarza ryzyka dla rynku wewnętrznego; dług w dolarach stanie się bardzo drogi w obsłudze, a inflacja zacznie rosnąć z powodu wzrostu cen importowanych dóbr. Jednak zdajemy sobie sprawę, że takie przekazywanie inflacji różni się w zależności od gospodarek.

1Zobacz: Towards Recoupling? Assessing the Global Impact of a Chinese Hard Landing through Trade and Commodity Price Channels. Ludovic Gauvin i Cyril Rebillard. Bank Francji lipiec 2015 r.

²Chiny,Hong Kong, Brazylia, Rosja, Indie, Turcja i RPA. Hong Kong został ujęty, gdyż znaczna część wymiany z Chinami kontynentalnymi przechodzi przez tą wyspę, co jest ukryte w statystykach

Topics:

  • Emerging Markets
  • Azad Zangana
  • Craig Botham
  • Keith Wade
  • Federal Reserve
  • Global Economy
  • Monetary Policy
  • China
  • GDP
  • Economic & Strategy Viewpoint
  • Economics