Carta Mensal – fev/2022

aaa.png Perspectiva Macro

As declarações do presidente do FED, Jerome Powel, sugerem uma provável alta de juros em março com objetivo de combater a inflação persistentemente em alta e um mercado de trabalho bastante aquecido. As taxas de juros dos Treasuries aceleraram a alta enquanto os setores growth da bolsa americana como tecnologia e consumo sofreram correções significativas em meio a perspectiva do aperto monetário. Na contra-mão, os ativos brasileiros que já haviam passado por um ajuste durante o ano passado e se encontravam com valuations bastante atrativos, se beneficiaram desse fluxo de capital externo.

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ccc.png Ações

Durante janeiro, a parte longa da curva de juros domestica subiu ~60 bps devido a preocupações fiscais, em parte motivadas por discussões de potencial redução de impostos federais sobre combustíveis e eletricidade. Essa proposta poderia reduzir o IPCA em até 100bps e reduzir as receitas fiscais em R$ 57 bilhões, caso os impostos fossem reduzidos a zero. O câmbio se valorizou 4,0% em relação ao USD e o Ibovespa teve um forte desempenho devido à entrada de quase R$ 30 bilhões de investidores internacionais no Brasil.

Durante o mês mantivemos baixa exposição a empresas expostas a crescimento cíclico doméstico, tendo a maior parte da exposição  no setor financeiro, em comodities selecionadas e em ações em que percebemos potencial de crescimento estrutural. Assim como no mês passado, continuamos esperando que a inflação atinja seu pico nos próximos meses, o que costuma ser um fator positivo para a performance de ações.

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ddd.png Renda Fixa

Embora o ruído político tenha dado uma pausa por conta do recesso parlamentar, tivemos diversos desenvolvimentos na parte fiscal, com contas públicas apresentando superávit depois de muito tempo, sendo contraposto por pressões do funcionalismo público por reajustes salariais e debates sobre reduções de impostos sobre combustíveis. Neste contexto, apesar de provavelmente termos visto o pico da inflação, as leituras continuam vindo acima do consenso e impactando as expectativas para os próximos anos, o que deve demandar apertos adicionais de política monetária por parte do Copom. O cenário externo teve uma piora significativa no mês passado, com os mercados globais apresentando fortes realizações e um aumento significativo na volatilidade, por conta, principalmente, de uma postura cada vez mais restritiva (hawkish) do Fed com o objetivo de debelar a alta da inflação, esta que tem se mostrado um fenômeno global.

Nas estratégias de renda fixa, aproveitamos a alta recente para recompor nossas posições aplicadas em vencimentos curtos e intermediários de juros nominais em níveis mais atrativos, assim como aumentamos ligeiramente nossas posições aplicadas em vencimentos intermediários de juros reais. Nas estratégias de moedas, adicionamos uma pequena posição tática vendida no dólar. Nas estratégias de renda variável, zeramos a posição tática mas mantivemos a posição estrutural comprada em bolsa.

eee.png Crédito Privado

No mês de janeiro, os spreads tiveram um comportamento misto. Usando o nosso modelo interno de fatores (em que o Spread é quebrado na soma de 2 fatores: Nível e Inclinação) podemos perceber que o fator nível dos spreads para o Rating AAA manteve a sequência de  fechamento, com compressão de 6bps em jan/22 enquanto os spreads dos ratings AA e A mantiveram-se estáveis, mostrando claramente um movimento de menor apetite por títulos não AAA. O fator de inclinação que mede o prêmio médio de spread por ano de duration manteve tendência de alta subindo 3bs no mês, indicando maior aversão a risco a títulos de longo prazo. Esse movimento deve se manter principalmente no que tange a inclinação dada a incerteza com cenário macroeconômico local que indica um ano de baixo crescimento e juros médio em patamar acima de 11%. A última decisão do Copom indicou que o ciclo de alta de juros deve terminar no primeiro semestre mas há ainda bastante incerteza se o BC promoverá cortes ainda esse ano, dado que temos eleições e incertezas ainda sobre qual o ritmo de aceleração de juros nos EUA e Europa. As duas regiões ao longo das últimas semanas vem adotando um tom mais hawkish, sinalizando fim dos programas de recompra de títulos e início do processo de elevação de juros cujo ending point ainda é incerto dada a persistência inflacionária nas duas regiões. Temos diversas  interrogações e poucas certezas em relação ao cenário macro, o que torna necessária uma gestão mais conservadora de crédito tanto do ponto de vista de liquidez, duration e setorial. De uma forma geral entendemos que os spreads ainda oferecem baixo prêmio para os riscos que podem se materializar. No mês de janeiro iniciamos um movimento de aumento de liquidez nos nossos fundos e redução de duration, buscando concentrar nossa carteira em setores mais defensivos, como bancos, concessões e títulos que oferecem uma relação de risco retorno bastante acima do nosso modelo de fatores e com boa qualidade de crédito.  Por ora, enquanto houver incerteza, vamos evitar riscos cíclicos como varejo e Real Estate, principalmente média renda e empresas mais alavancadas que certamente terão maior dificuldade de gerar caixa num ano com Selic Média acima de 10%.  

Finalmente entendemos que enquanto a taxa de juros estiver alta (acima de 8%a.a.) e o mercado com volatilidade, a classe crédito continua sendo bastante atrativa frente a outras classes mais afetadas pelo cenário externo e interno.

Nível Spreads (modelo de fatores)

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Nível de inclinação (modelo de fatores)

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Spreads vs Duration por rating

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