Carta Mensal – maio/2022

imagennhdt.png Perspectiva Macro

Os mercados de ações globais sofreram correções significativas durante o mês de abril. A volatilidade se intensificou com expectativa do Fed ter que ser mais agressivo na alta de taxa de juros devido à persistente pressão inflacionária junto a um mercado de trabalho extremamente aquecido. Além disso, novos lockdowns na China provocaram apreensão com novas interrupções nas cadeias produtivas. A continuidade do conflito entre Rússia e Ucrânia com potencial interrupção do fornecimento de gás a países europeus e embargo do petróleo russo também se uniu aos fatores que impactaram negativamente os preços dos ativos. Temos observado que a correlação entre bonds e ações, que historicamente tende a ser negativa e gera um efeito diversificador em portfólios, tem se elevado devido ao cenário inflacionário global, fazendo com que esse efeito se reduza e cause impacto estrutural no desempenho dos portfólios.

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ccc.png Ações

Durante o mês de Abril, o Ibovespa perdeu 10% do seu valor e fechou o mês com 107.987 pontos. O movimento de fuga de ativos de risco também foi sentido em outros mercados. O S&P 500 caiu 8.8%, enquanto o índice MSCI World fechou o mês com uma queda de 8.4%. Além disso, o Real se desvalorizou frente ao Dólar Americano, perdendo um pouco dos ganhos de março. A taxa de câmbio USDBRL valorizou 4.9%, terminando o mês a R$ 4,97. A curva longa também refletiu o aumento da aversão ao risco e abriu 97 bps em comparação ao fim de Março.

A principal causa desses movimentos foi a sinalização do Fed de que adotaria uma postura mais intolerante em relação à inflação nos EUA, indicando que talvez seria necessário aumentar a taxa de juros de forma acelerada nas próximas reuniões do Comitê de Política Monetária.

O cenário de inflação é desafiador. Embora o IPCA-15 - prévia da inflação do mês – tenha vindo um pouco abaixo da mediana das expectativas de mercado (1,73% vs. 1,84%), ainda assim mostrou uma aceleração em relação ao resultado do mês Março (0,95%) e acumula alta de 12% ano-a-ano.

Seguimos com pouca exposição a setores ligados ao crescimento doméstico, preferindo value stocks, especialmente aqueles ligados aos setores de Energia e Commodities selecionadas. Além disso, estamos diminuindo nossa exposição ao setor Financeiro e aumentando nossa exposição a setores sensíveis à taxa de juros. Nesse último ponto, continuamos tendo mais preferência por setores bond proxy do que consumo discricionário.

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ddd.png Renda Fixa e Multimercados

Os ativos de risco tiveram um mês desafiador em abril, principalmente os mercados acionários globais. O Nasdaq teve o seu pior mês desde outubro de 2008, com queda de 13,37%, o S&P 500 teve o pior mês desde março de 2020, com queda de 8,8%. Enquanto, o Ibovespa também apresentou queda de 10,10%.

Após um início de ano positivo beneficiado pelo rali de commodities e pela rotação de investimentos nos mercados emergentes, os mercados locais voltaram a sofrer com a persistência das pressões inflacionárias, tanto local quanto global, que devem levar tanto a uma extensão do ciclo de alta de juros por parte do Comitê de Política Monetária (Copom), quanto a um ciclo de aperto mais acentuado por parte do Federal Reserve (Fed, banco central americano). No cenário externo, a guerra na Ucrânia continua sem apresentar uma luz no fim do túnel, enquanto que a postura mais agressiva do Fed tem levado a uma apreciação generalizada do dólar e uma correção nos mercados globais.

Nas estratégias de renda fixa, mantivemos as posições aplicadas em vencimentos curtos e intermediários de juros nominais e em vencimentos intermediários de juros reais, combinados com posições compradas em inclinação na curva de juros nominais. Nas estratégias de moedas, aproveitamos a alta recente do dólar para montar uma estrutura de opções que se beneficia caso tenhamos um arrefecimento deste movimento no curto prazo. Na alocação em renda variável, mantivemos apenas uma posição pequena estrutural comprada em bolsa, aguardando níveis mais atrativos ou um cenário menos desafiador antes de voltar a aumentar esta posição.

eee.png Crédito Privado

No mês de Abril, os spreads de papéis corporativos mantiveram-se razoavelmente estáveis, embora com aumento na diferença nos spreads de AAA vs A. O spread médio de papéis AAA caiu 3bps para 1,40%, AA estável em 1,75% e A subiu 10 bps para 2,08%. Os spreads de títulos bancários mantiveram-se estáveis com exceção dos papéis em % do DI que tiveram fechamento importante em torno 30bps.  O movimento no mercado foi de aversão ao risco e demanda maior por papéis AAA em função da incerteza sobre nível de juros e queda na atividade da economia que tendem a impactar empresas alavancadas e cíclicas. O IDA-DI  teve retorno de  122% CDI. No geral, a performance dos nossos produtos no mês foi impactada pela abertura das taxas de LFT's assim como MtM negativo no setor de Real Estate. Do lado positivo tivemos o fechamento de spread dos bancários.  A maior exposição continua sendo em bancos com cerca de 28,8% do PL.  A posição de caixa do fundo fechou em 40,1% do PL, nível alto porém adequado para conjuntura atual.

1.1 Spread dos títulos por Rating

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Spreads estão ajustados pela duration de 2,5 anos de forma a garantir comparabilidade com os valores históricos.

A classe crédito continua bastante atrativa, tanto pelo carrego que oferece (Selic média esse ano deve superar a marca de 12%aa), quanto do ponto de vista de risco em relação a outras classes de ativos que têm maior volatilidade e são mais expostas à turbulência internacional.  A captação dos fundos de crédito em abril foi de R$ 13bi, bastante abaixo dos R$ 33bi de março, mas ainda positiva.  No ano, a captação para fundos de crédito já soma R$ 87bi, volume superior ao volume primário de emissões. A tendência é que o volume de emissões de títulos de crédito mantenha-se elevado até agosto e depois desacelere, à medida que se aproximam as eleições. A incerteza sobre o nível terminal da Selic e sobre o cenário macro tem reduzindo o apetite dos investidores por títulos mais longos e de maior risco. Essa dinâmica tem amortecido ao longo dos meses o fechamento dos spreads, a despeito do volume elevado de captação.

O Banco Central, na última reunião do Copom, sinalizou que deixará a porta aberta para novos aumentos de juros. Dessa forma, a mediana das expectativas sobre o nível dos juros terminal subiu de 13% para 13,25%, nível bastante alto e que deve impactar crescimento e capacidade de geração de caixa das empresas. 

Dado o cenário de juros mais elevados e potencial menor crescimento, mantemos nossa visão que não há espaço para compressão de spread para papéis AA e A, principalmente de duration mais longa. Entendemos, nesse caso, que existe mais chance de abertura de spread do que fechamento nesse perfil de Rating / Duration. Uma prova disso é que o diferencial de prêmio entre papéis AAA vs AA e A continuou aumentando no mês de abril. 

 

2.1 – Diferencial de Spread entre AA e AAA

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2.2 Diferencial de Spread entre A e AAA

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Finalmente, na nossa estratégia de previdência, onde investimos entre 10% a 20% do fundo num fundo global de crédito, mantivemos exposição no limite mínimo de 10%. No mês, não fizemos grandes mudanças na carteira, mantendo a posição de hedge cambial através de Put cambial, de forma a nos protegermos do cenário de apreciação cambial que tem se materializado num cenário de diferencial de juros reais entre mercado on e off elevado e preços de commodities também elevados. Em relação ao hedge duration, aumentamos marginalmente a posição short em US Treasury 10y dada a nossa visão de que não há sinais de arrefecimento da inflação do lado da demanda e a oferta continuará pressionada por conta dos efeitos da guerra sobre commodities e problemas logísticos de transporte que podem ser acentuados com o lockdown na China. Vamos manter essa estratégia até entendermos mais claramente como se comportará o Fed em termos de velocidade de aumento de juros e nível terminal num cenário de inflação prolongada e elevada sem previsibilidade de quando atingirá o pico.

 

Para conferir a performance dos fundos da Schroders no último mês, selecione a classe de ativos abaixo:

Renda Fixa

Crédito

Multimercado

Investimento no Exterior

Renda Variável