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Como o jogo virou no México


Há um ano as perspectivas para os mercados financeiros mexicanos eram bastante sombrias. A incerteza relacionada às reformas da política comercial dos Estados Unidos sob o presidente Trump, juntamente com as mudanças na política interna, obscureceram as perspectivas por algum tempo.

O crescimento econômico havia desacelerado antes mesmo da pandemia de Covid-19. A resposta do governo foi muito limitada e em um caminho diferente da maioria dos outros governos em todo o mundo.

No entanto, 12 meses depois a perspectiva mudou significativamente. A descoberta e distribuição global de vacinas é, sem dúvida, um fator importante, mas no México há muito mais do que se pode ver.

O país pode ser uma parte menor do universo de investimentos em mercados emergentes hoje, mas dentro da América Latina continua sendo um mercado importante, respondendo por 25% de índices como o MSCI EM Latin America.

O que está impulsionando a recuperação econômica?

A economia cresceu 19,7% ao ano no segundo trimestre, com a indústria e o setor externo liderando a recuperação. A recuperação robusta da economia norte americana tem sido um importante fator de sustentação. De fato, grandes remessas de dinheiro de mexicanos que trabalham nos Estados Unidos forneceram apoio adicional. As remessas totais aumentaram 22% em dólares norte-americanos no acumulado do ano.

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Total workers remittances: total de remessas dos trabalhadores

Source: Banco do México, 3 august 2021, 602149: Fonte: Banco do México, 3 de agosto de 2021, 602149

 

A confiança do consumidor está voltando e o fim das restrições, como protocolos de distanciamento social, também são benéficos. Na comparação trimestral, o crescimento foi de 1,5%, impulsionado por uma recuperação mais significativa do setor de serviços. Embora a recuperação do setor de serviços ainda possa ser prejudicada pela última onda de casos de Covid-19, a recuperação de médio prazo deve ser impulsionada pela vacinação.

O programa de vacinação do México tem sido mais lento em relação a outros países da região. Até 25 de julho, quase 33% da população havia recebido pelo menos uma dose da vacina. Infelizmente, novos casos diários de Covid-19 estão aumentando novamente, embora não na extensão vista nas ondas anteriores

Podemos ter um impacto no médio prazo em decorrência de novos casos, mas o fato de que a distribuição de vacinas está em andamento é positivo e a taxa de imunidade estimada é alta. Isso proporciona confiança de que a normalização econômica e da sociedade continuará a progredir à medida que avançamos ao longo do ano.

Diante desse cenário, o FMI atualizou recentemente sua perspectiva de crescimento econômico no México. Agora, projeta expansão de 6,3% neste ano.

A resposta pouco ortodoxa à Covid-19 funcionou?

O banco central do México foi muito ortodoxo durante a pandemia. Cortou a taxa básica de juros em 300 pontos-base, para 4%, para fornecer suporte à economia. Também contratou uma linha de swap com o Federal Reserve dos Estados Unidos para garantir o bom funcionamento dos mercados financeiros. Com a economia agora em modo de recuperação e a inflação acelerando, a taxa básica de juros foi elevada em 25bps, para 4,25%, em junho.

No entanto, o México não apresentou um pacote de estímulo fiscal significativo em resposta à Covid-19. Nesse aspecto, o México foi praticamente o único em todo o mundo. Em vez disso, o presidente Andrés Manuel López Obrador, ou AMLO como é amplamente conhecido, se comprometeu com uma realocação de recursos e medidas de austeridade, ao invés de emissão de dívida. Além de empréstimos para pequenas empresas, a maior parte do apoio veio de programas de benefícios sociais existentes.

AMLO assumiu em 2018 com uma agenda antiestablishment, mas apesar dos planos para aumentar o apoio social e entregar investimentos em infraestrutura, ele também prometeu entregar disciplina fiscal e um orçamento equilibrado. AMLO é firmemente contra o aumento dos níveis de dívida do país, citando o impacto das ressacas da dívida de crises anteriores, como a crise da Tequila de 1994.

Essa estratégia foi, sem dúvida, arriscada - e houve algumas repercussões políticas, sobre as quais falaremos mais adiante -, mas o fato é que as contas fiscais do México estão saudáveis. A economia não enfrentará um entrave fiscal este ano, e nem haverá qualquer disputa política sobre o financiamento do déficit. Do lado fiscal, há um grande contraste com a maioria dos outros mercados regionais.

E graças à força da manufatura e também das remessas, a conta corrente passou para uma posição de grande superávit. Portanto, o quadro das contas externas também parece equilibrado.

Como podemos interpretar dos resultados das eleições de meio de mandato?

As eleições legislativas de meio de mandato foram realizadas no início de junho, com resultados mistos para o presidente e seu partido Movimento de Regeneração Nacional (MORENA). MORENA e seus aliados perderam a maioria absoluta, mas mantiveram a maioria simples na Câmara. O resultado é significativo porque MORENA tem maioria no Senado, e o controle de ambas as casas permitiria modificar a constituição. Do ponto de vista do investimento, isso pode ser bem-vindo, pois pode fornecer um melhor equilíbrio de poder entre os partidos políticos.

A abordagem adotada para gerenciar a pandemia impactou a popularidade de AMLO. Antes da pandemia, seu índice de aprovação era de 70% e agora caiu para 59%. Essa perda de capital político, embora notável, foi significativamente menor em comparação com outros países durante a crise, mas, provavelmente,  teve alguma influência nos resultados. E isso apesar de outros países gastarem muito mais. Infelizmente, o impacto humano foi tão trágico quanto em outros mercados regionais.

Uma explicação para as ramificações políticas razoavelmente limitadas pode ser a singularidade do México na região. Seu governo é pequeno, e empresas e indivíduos não estão acostumados a receber apoio governamental. Talvez as expectativas fossem mais baixas.

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Fiscal Deficit 2020 in relation to 2020 GDP =  déficit fiscal de 2020 em relação ao PIB de 2020.

Source: Statista, 5 august 2021. *Estimated, 602149 = Fonte: Statista, 5 de agosto de 2021. *Estimativa, 602149

 

Pode muito bem haver outras ramificações à medida que deixamos a pandemia para trás e vários inquéritos ocorrem. Neste ponto, AMLO parece ter navegado razoavelmente bem pela crise e as perspectivas políticas são relativamente estáveis. 

Valuations baratos enfatizados pelo comportamento do investor

Os valuations das ações mexicanas apresentaram alta, mas permanecem atraentes em relação a seu valor histórico. O índice MSCI México é negociado em uma relação preço-lucro a termo de 14,2x, em relação ao índice MSCI Emerging Markets a 13,1x e ao índice MSCI EM Latin America a 9,5x. Esperamos que os ganhos em várias das áreas economicamente mais sensíveis da economia mexicana aumentem este ano, principalmente entre bancos e indústrias. Com base no preço contábil, o índice MSCI México está em 2,0x em comparação com 2,1x para mercados emergentes mais amplos e 2,1x para a região da América Latina.

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MSCI Mexico price earnings ratio = Relação preço /lucro MSCI México

Source: Schroders, August 2021, 602149 = Fonte: Schroders, Agosto de 2021, 602149

 

Há outros indicadores importantes que sugerem que os valuations permanecem atrativos. Primeiro, continuamos a ver insiders comprando ações. Em uma série de outros mercados globais, desenvolvidos e emergentes, existem pipelines de ofertas públicas iniciais (IPO), normalmente com valuations elevados. No México, a dinâmica é oposta. O mercado não vê um IPO há mais de um ano e várias empresas tomaram medidas para sair do mercado. 

Por exemplo, em maio, os acionistas controladores da empresa de laticínios Grupo Lala anunciaram planos de fechar o capital da empresa. Ao mesmo tempo, um investidor de private equity na operadora aeroportuária OMA começou a aumentar a sua participação, adquirindo até 25% da empresa. E o Grupo Santander, a empresa-mãe listada na Espanha, fez uma oferta para comprar a fatia dos acionistas minoritários de sua subsidiária listada no México. Em todos esses casos, e existem muitos outros, o fator motivador da operação é o valuation baixo da empresa.

Em segundo lugar, as preocupações dos investidores com o ambiente regulatório doméstico parecem estar diminuindo. Por exemplo, apesar de todas as manchetes e incertezas criadas pela regulamentação do setor de energia, a empresa norte-americana Sempra Energy fez uma licitação para adquirir a distribuidora mexicana de gás Ienova. O setor ferroviário é outro que tem estado sujeito a incertezas regulatórias sob a administração atual. Mesmo assim, investidores canadenses estão envolvidos em uma guerra de licitações pela Kansas City Southern, que é listada nos Estados Unidos, mas tem quase metade de seus ativos no México. Tudo isso indica que o desconforto do investidor em relação à política tem diminuído, principalmente quando se considera que essas iniciativas ocorreram antes das eleições de meio de mandato.

Não é como chegamos aqui, mas qual o caminho a seguir

Como muitos países latino-americanos, o impacto da pandemia foi significativo. O número de vítimas por si só é alarmante e há ramificações mais amplas para a economia e meios de subsistência. A contração de -8,3% do PIB no ano passado foi o pior desempenho desse indicador desde os anos 1930.

Assim o cenário mais positivo que vemos hoje é tão bem-vindo quanto surpreendente. A recuperação cíclica está prosperando e continuamos a identificar oportunidades atraentes. O caminho de curto prazo parece claro, mas até que ponto essa dinâmica se sustentará pode depender de uma série de fatores.

A força da economia dos Estados Unidos, sem dúvida, continuará importante, e as questões políticas não desapareceram. No âmbito doméstico, porém, somos incentivados pelo ambiente de negócios, que está ajudando a fomentar a atividade empreendedora. O México está atualmente passando por um boom de private equity. E embora muitas dessas novas empresas interessantes ainda não estejam publicamente listadas, elas estão atraindo o interesse de investidores globais. Este é um sinal encorajador, especialmente no contexto do ano passado.