Perspective

Výhled 2022: Čína

Po tak silném zotavení z pandemie Covid-19 v minulém roce byl rok 2021 byl v Číně předurčen k tomu, aby byl jiný. Konec konců to byla Čína, která vedla makroekonomické zotavení po prvním vypuknutí pandemie; takzvaný efekt „první tam, první ven“.

Regulační reformy, energetická krize a volatilita trhu s nemovitostmi v důsledku regulačních opatření a obav souvisejících s Evergrande se vynořily jako další problémy, se kterými se trhy musely vyrovnávat. Vedlo to k opačným výkonům na trzích s dluhopisy a trzích s akciemi v r. 2021.  

Z perspektivy Covidu má Čína dvěma vakcínami proočkováno 75 % populace. Kromě toho udržuje přísnou kontrolu hranic a stále ještě platí karanténní opatření. S nejistotou vytvořenou variantou Omicron to vypadá, že zůstanou v platnosti i do příštího roku.

Pro rok 2022 je třeba vzít v úvahu různé aspekty. Pokud bude ukončen přístup nulové tolerance ke Covidu, může se pomalý ekonomický růst začít zlepšovat? A zmírní se regulační tlaky?

Čínská ekonomika

David Rees, hlavní ekonom pro nově vznikající trhy

Prudký pokles čínské ekonomiky, který začal ve druhé polovině roku 2021, se přelije do roku 2022 a růst GDP zcela jistě zůstane pomalý. Předběžně jsme si poznamenali odhad růstu HDP o 4,7 %, což znamená snížení ze 7,7 % v r. 2021.

Protože dále platí vládní politika nulové tolerance vůči Covidu-19, omezení, která mají zabránit šíření viru, budou pravidelně negativně ovlivňovat aktivitu, obzvláště v sektoru služeb. Vynoření varianty Omicron je v tomto směru obavou. Vládní intervence promazala soukolí energetického sektoru poté, co výpadky ovlivnily aktivitu. I tak uhelné rezervy pravděpodobně budou celou zimu přinejmenším velmi těsné. V důsledku toho čelí výrobci vysokým nákladům na energie v čase, kdy poptávka po exportu zjevně klesá.

Největší obavy však vyvolává sektor nemovitostí. Krize důvěry ve zdraví vysoce zadlužených developerů způsobila „vyschnutí“ prodejů nových nemovitostí, zmizení hlavního zdroje financování a propadající se spirálu slabší stavební aktivity, více restrukturalizací dluhů a slabších prodejů. Tvůrci politik prokázali vyšší práh bolesti pro problémy v sektoru nemovitostí, což je konzistentní s širší regulační reformou vlády zaměřenou na dosažení „společné prosperity“. Úřady však pravděpodobně v určitém okamžiku zakročí, aby loď stabilizovaly, s ohledem na možné negativní dopady úplného zhroucení trhu s obytnými nemovitostmi pro finanční systém a ekonomiku jako takovou. I tak slabé prodeje pozemků a nových nemovitostí a pokulhávání aktivity znamenají, že výstavba bude v r. 2022 slabá, přičemž tento sektor historicky představuje asi jednu pětinu HDP.

Dobrou zprávou je, že nic z toho nebude pro trhy překvapením. Přicházející data mohou být v krátkodobém horizontu na dolním konci překvapivá, ale naše dlouhodobé obavy ze zpomalení v Číně jsou nyní skutečností a trhy se budou zaměřovat na jakékoli známky zlepšení. Oznámení fiskálního stimulu, snad namířeného na investice do energetické tranzice, by mohlo důvěru posílit.

Také budeme čekat na obrat hlavních ekonomických indikátorů k lepšímu a na známky jejich budoucího zlepšení. Například, i když úvěrový impuls (12měsíční změna v nových úvěrech jako podíl HDP) v říjnu 2021 dále klesal, čímž signalizoval slabé ekonomické podmínky až do léta roku 2022, klesal v pomalejším tempu. Impuls může být na konci svého poklesu a na přelomu roku se může zrychlit, což by naznačovalo zlepšení aktivity ve druhé polovině roku 2022.  

1CZ.png

Investoři by také měli mít jasněji v tom, jak budou implementovány vládní reformy. Každé uvolňování opatření zaměřené na obory jako je technologie a vzdělání by mohlo podpořit aktiva v těchto sektorech. A každé zvýšení disponibilních příjmů domácností z reforem a potenciálních stimulačních opatření by mohlo pomoci spotřebě, jejíž zotavení zatím pokulhávalo.

Čínské akcie

Louisa Lo, manažerka fondu China Fund

Není pravděpodobné, že by Čína znovu otevřela své hranice v r. 2022 s ohledem na její postoj nulové tolerance. V důsledku toho bude zotavení spotřeby pravděpodobně vedeno domácí poptávkou, která by se měla zvýšit s úbytkem Covidu díky přísným opatřením a vyšší proočkovanosti.

Inflace výrobních cen (k bráně závodu) může v r. 2022 dosáhnout vrcholu díky globální normalizaci průmyslu. V r. 2022 také očekáváme celkové zlepšení dodavatelských řetězců, protože v žádné z hlavních ekonomik neočekáváme velké lockdowny. Co je ještě důležitější, vybrané společnosti vyrábějící spotřební zboží se silnými značkami mohou být schopné přenést vysoké vstupní náklady na koncového spotřebitele uprostřed lepšího spotřebního prostředí. Rok 2022 by tak mohl být lepším rokem pro akcie vysoce kvalitního spotřebního zboží.

I když inflace výrobních cen může brzy dosáhnout svého vrcholu, není pravděpodobné, že by se vrátila na výrazně nižší úroveň. Čína míří do období strukturální inflace vyvolaného dlouhodobějšími faktory, jako je stárnoucí populace, zaměření na dekarbonizaci a pokračující a dlouhodobé kvantitativní uvolňování na celém světě.

Očekáváme, že klíčovými oblastmi růstu budou kapitálové investice do nové infrastruktury a zeleného hospodářství. Investice do tradiční infrastruktury se mohou v příštím roce mírně zvýšit díky podpůrnější fiskální politice, ale neočekáváme žádný výrazný skok, protože místní samosprávy se budou také muset snažit držet krok s širším úsilím země o nižší zadlužení. Na druhé straně bude zpomalení v investicích do nemovitostí pravděpodobně pokračovat s ohledem na pokračující snížení zadlužeností na trhu s nemovitostmi.

I když problematická místa na straně dodávek mohou být v příštím roce vyřešena, export může v r. 2022 zpomalit s dozníváním zadního větru zahraničních lockdownů. To zvyšuje důležitost dvojího oběhu, důraz na dlouhodobější růst exportu při současném zvyšování domácí spotřeby, lokalizaci výzkumu a vývoje a zvýšení náhrady importu domácím zbožím. Jako taková bude domácí spotřeba pravděpodobně hlavním faktorem růstu od r. 2022 dále.

Směr politik je zřejmý – snižování zadluženosti a zužování disparity příjmů jsou hlavními prioritami. Politika může být v případě nutnosti doladěna, ale podle našeho názoru nepůjde opačným směrem, neboť tvůrci politik se dále soustředí na dlouhodobý přesun hnacích mechanismů ekonomiky a snižování rizik.

Ačkoli od zvolení prezidenta Bidena nedošlo k výraznému zlepšení vztahů mezi USA a Čínou, nedošlo ani k jejich výraznému zhoršení. Povzbudivé je, že země také vyjádřily otevřenost k obnovení dialogu. Kladem uprostřed těchto tlaků je, že USA může snížit celní tarify, které byly předtím na Čínu uvaleny ve snaze o snížení domácích inflačních tlaků v USA.  Nicméně se domníváme, že vztah mezi USA a Čínou bude relativně hrbolatý a ani pokrok v potenciálním snížení celních tarifů nezbytně nezaručí významné přehodnocení trhu. Čína čelící zvýšeným geopolitickým tlakům bude nadále podporovat strategii dvojího oběhu.

Korekce čínských akcií, která nastala v r. 2021, kdy jsme byli svědky prudkého poklesu ocenění mnoha populárních akcií ze zvýšených úrovní, přinesla zajímavější příležitosti v celé řadě sektorů. Věříme, že celkově jsou tržní ocenění zdravá, přes některé výrazné rozdíly v rámci sektorů, a poskytují větší ochranu před poklesem uprostřed stále obtížného makroekonomického prostředí, které se očekává v r. 2022.

Čínské zadlužení

Julia Ho, vedoucí fondu Asian Macro

I když možná neuvidíme opakování silného relativního výkonu nad průměrnou hodnotu výkonnosti fondu z r. 2021, pro rok 2022 zachováváme nadále silnou býčí strategii (očekáváme vzestup cen) u čínských domácích dluhopisů.

2CZ.png

Důvody pro investování do čínských dluhopisů jsou stále velmi silné. Ekonomický růst v průběhu posledního desetiletí zpomalil z hodnot blížících se desítce na předpovídaných 5 % v r. 2022 s tím, jak Čína přesouvá své ekonomické zaměření z kvantity růstu na kvalitu růstu. Může to zajistit udržitelnější a stabilnější ekonomiku do budoucna a celkově pomalejší rychlost růstu je pozitivní pro dluhopisy, protože úrokové sazby pravděpodobně zůstanou nízké.

Pokles úvěrového impulsu také vedl k tomu, že měnová politika zůstává vstřícná. I když globální centrální banky končí programy kvantitativního uvolňování nebo začínají zvyšovat úrokové sazby, Čína je jedinou velkou centrální bankou, která nedávno uvolnila měnovou politiku. Tento postoj znamená, že pravděpodobně nastane omezený pokles čínských dluhopisů, což poskytuje příznivý střednědobý profil rizika a odměny.

Za druhé, nová témata společné prosperity, regulační reformy a oddlužení podporují investování do dluhopisů. Poté co Čína celkově jako národ zbohatla, se nyní zaměřuje na sociální a ekonomickou rovnost. Regulační orgány řeší nadbytky v různých oblastech, např. bydlení, a pracují na dlouhodobé reformě v oblastech jako je vzdělávání, zdravotnictví a hraní her online. Ekonomické zotavení Číny z pandemie typu „první tam, první ven“ jí poskytlo příležitost implementovat tyto reformy, aniž by způsobila příliš velké narušení své růstové trajektorie.

Národní sjezd strany v říjnu 2022 také posloužil jako popud k implementaci reforem. Očekáváme, že nastanou určité krátkodobé potíže, které jsou nutné k dosažení dlouhodobých zisků, jak ukázal tlak na trhu s nemovitostmi. Celý tento vývoj je „ve vztahu k dluhopisům býčí“, protože investoři mohou zůstat opatrní a zvyšovat investování do čínských dluhopisů jako do obranného aktiva uprostřed očekávání nižšího růstu a potenciálních návalů volatility.

V dlouhodobém horizontu demografie v Číně dosahuje vrcholu a populace stárne; i to by mohlo být pro dluhopisy pozitivní. V důsledku historické politiky jednoho dítěte již celkový počet obyvatel a počet pracujících pravděpodobně dosáhl vrcholu. Současně populace také rychle stárne a zvyšuje se poptávka po produktech s fixními příjmy. Nově vyhlášená politika třech dětí pravděpodobně nezastaví demografický trend, protože bohatnoucí mladí lidé v Číně, stejně jako v dalších asijských zemích a v Evropě se založením rodiny váhají. Tento trend stárnoucí a klesající populace je negativní pro růst a pozitivní pro dluhopisy.

A nakonec čínské dluhopisy jako třída aktiv dozrály, protože investoři je začínají vnímat jako nově vznikající aktivum bezpečného přístavu. Nadprůměrný výkon v průběhu pandemie v březnu 2020 a uprostřed globálního debaklu dluhopisů v prvním čtvrtletí roku 2021 prokázal odolnost čínských dluhopisů. Atraktivní ocenění, podpůrné ekonomické prostředí, divergentní měnová politika, rostoucí dostupnost, pokračující zahrnutí indexu, nízká volatilita a výhody diverzifikace jsou jen některé důvody, proč upřednostňujeme čínské dluhopisy.

Kromě toho, jak Čína prosazuje svou měnu jako mezinárodní rezervní měnu, čínské vládní dluhopisy budou hrát kritickou roli jako kotvicí investiční aktivum v renminbi.