Was bedeutet der Strukturwandel für die strategische Vermögensallokation?

Seit der globalen Finanzkrise im Jahr 2009 sorgten starke Gewinne sowohl bei Aktien als auch bei Anleihen für hohe Renditen. Im Jahr 2022 verzeichneten jedoch sowohl Aktien als auch Anleihen aufgrund von Inflations- und Wachstumssorgen eine schwache Performance. Für ein Standardportfolio aus 60 % globalen Aktien und 40 % Anleihen war 2022 das schlechteste Jahr (-14,4 %) der letzten 50 Jahre (mit Ausnahme der globalen Finanzkrise).

Anleger sehen sich mit einem neuen Regime konfrontiert, in dem Anleihen die Portfolios möglicherweise nicht mehr vor Kursverlusten bei Aktien schützen können. Verschiedene makroökonomische Megatrends werden wahrscheinlich einen grösseren Einfluss auf die zukünftigen Renditen haben. So verwundert es nicht, dass Ansätze der Portfoliokonstruktion, die jahrzehntelang funktionierten, jetzt in Frage gestellt werden.

Mehrere grosse Trends, die wir zusammenfassend als „Strukturwandel“ (Englisch: regime shift) bezeichnen, werden die mittelfristigen Anlageaussichten prägen.

1. Zentralbanken geben Inflationsbekämpfung Vorrang vor Wachstum
2. Regierungen reagieren mit aktiverer Fiskalpolitik
3. Für die Globalisierung zeichnen sich weitere Herausforderungen ab
4. Unternehmen reagieren auf steigende Kosten mit Investitionen in Technologie
5. Reaktion auf den Klimawandel beschleunigt sich

Im Folgenden wird untersucht, wie sich der Strukturwandel auf liquide Vermögenswerte und Korrelationen auswirkt und wie Anleger darauf reagieren sollten.

Recap: Wie haben sich die Wertentwicklung und Korrelationen für 60/40-Portfolios geändert?

Die grössten Verluste erlitt ein Portfolio, das zu 60 % aus Aktien und zu 40 % aus Anleihen bestand, in den Jahren 2002, 2008 und 2022 (Abbildung 1). In anderen Jahren hat sich dieser Ansatz in der Regel als erfolgreich erwiesen und den Anlegern in der Regel positive Ergebnisse beschert. Auf Jahre mit einer negativen Wertentwicklung folgt oft eine starke Erholung.

Abbildung 1: 60/40-Portfolio in den meisten Jahren erfolgreich

Das 60/40-Portfolio ist nicht nur wegen seiner positiven Ergebnisse beliebt, sondern auch, weil es angesichts der negativen Korrelation zwischen Aktien und Anleihen seit der Jahrtausendwende eine hohe Diversifikation ermöglichte.

Abbildung 2 zeigt anhand eines Modells mit US-Aktien und US-Staatsanleihen, dass – obwohl Aktien im Zeitablauf die höchsten annualisierten Renditen aufweisen – das 60/40-Portfolio aus risikobereinigter Sicht vor allem nominal gut abgeschnitten hat.

Ähnlich sieht es auch für ein 60/40-Portfolio aus, das aus globalen Aktien und globalen Staatsanleihen besteht.

Abbildung 2: Das diversifizierte Portfolio bietet bessere risikobereinigte Renditen

Was ist aus den Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen geworden?

Was die Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen betrifft, so sind die Anleger vor allem darüber besorgt, ob Anleihen in einem Portfolio weiterhin einen ähnlichen Schutz bieten wie in der Vergangenheit. Bei negativen Korrelationen bieten Anleihen ein Polster bei fallenden Aktien.

Natürlich haben Anleger kein Problem mit positiven Korrelationen, wenn sowohl Aktien als auch Anleihen positive Renditen erzielen. Als im Jahr 2022 die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen aufgrund von Inflationsdruck, Wachstumssorgen und Volatilitätsschocks positiv wurde (was zu einem Rückgang der Bewertungen von Aktien und Anleihen führte), suchten Vermögensverwalter verzweifelt nach Schutz.

Was bedeutet das für den Portfolioaufbau?

Man muss verstehen, warum das neue System zu positiven Korrelationen geführt hat. Eine Überraschung bei den Wachstumserwartungen ist positiv für Aktien, aber negativ für Anleihen, was zu einer negativeren Korrelation zwischen Aktien und Anleihen führt.

Eine Überraschung bei den Inflationserwartungen ist jedoch negativ für Aktien und Anleihen. Dies führt zu einer positiveren Korrelation zwischen Aktien und Anleihen. Wie sich diese gegenläufigen Kräfte letztlich auf die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen auswirken, hängt vor allem davon ab, ob in einem bestimmten Marktumfeld die Inflations- oder die Wachstumsüberraschungen dominieren.

Die folgenden Anlageklassen sind weniger anfällig für Wachstums- und Inflationsüberraschungen und dürften daher bei der Portfoliokonstruktion eine wichtigere Rolle spielen, wenn der Markt von Inflationsrisiken geprägt ist und die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen positiv bleibt:

• Rohstoffe – stärker von Angebot und Nachfrage als von Wachstums- und Inflationsschocks beeinflusst.
• Dynamische Strategien ohne Restriktionen, die darauf abzielen, Renditen aus systematischen Engagements zu erzielen und von Makrovolatilitäten zu profitieren. Sie können auch in Zeiten positiver Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen eine grössere Diversifizierung und einen Schutz vor Verlusten bieten. Die Identifizierung von Strategien, die regelmässig höhere Renditen als Barmittel erzielen, ist jedoch nicht einfach und erfordert häufig erhebliche Kenntnisse im Bereich der Governance. Daher ist dieser Ansatz möglicherweise nicht für alle Anleger geeignet.

Die Rolle von Anleihen im neuen System

Die hartnäckigere Inflation, die Rückführung der quantitativen Lockerung und die Rückkehr des Zinszyklus deuten darauf hin, dass die Wertentwicklung von Anleihen im Verlauf des Zyklus stärker schwanken wird.

Abbildung 3 zeigt die Wertentwicklung wichtiger Anlageklassen in den verschiedenen Phasen des Konjunkturzyklus.

(Zur Bestimmung des Zyklus dient die Produktionslücke, d. h. die Differenz zwischen der tatsächlichen und der potenziellen Produktion einer Volkswirtschaft. Expansion: Die Produktionslücke ist positiv und nimmt zu. Abschwung: Die Produktionslücke ist positiv und nimmt ab. Rezession: Die Produktionslücke ist negativ und nimmt ab. Erholung: Die Produktionslücke ist negativ und nimmt zu.)

Die Abbildung zeigt, dass Anleihen im Durchschnitt in jeder Phase eine positive Performance erzielten. Im letzten System lagen die Zinsen bei null oder sogar im negativen Bereich, weshalb vermehrt auf die quantitative Lockerung zurückgegriffen wurde. Wir gehen davon aus, dass sich im neuen System Anleihen sowohl in der Erholung als auch in der Rezession sehr gut entwickeln werden. In den Phasen Expansion und Abschwung könnte die Wertentwicklung jedoch durch steigende Zinsen unter Druck geraten.

Mit der Rückkehr des Zinszyklus und unter der Annahme, dass dieser synchron mit dem Wachstumszyklus verläuft, sollten die Zentralbanken in expansiven Phasen mit Zinserhöhungen beginnen und diese in Abschwungphasen fortsetzen (schwache Anleihenperformance), während sie in Rezessionen die Zinsen senken und ihre lockere Geldpolitik in Erholungsphasen fortsetzen (starke Anleihenperformance).

Abbildung 3: Die Wertentwicklung von Anlageklassen im Konjunkturzyklus

Wir halten eine strategische Allokation in Anleihen nach wie vor für sinnvoll. Das tatsächliche Engagement im Portfolio muss in dieser neuen Struktur jedoch aktiver verwaltet werden. Wir glauben ferner, dass sich die Wertschwankungen von Anleihen „normalisieren“ werden – also etwa den langfristigen durchschnittlichen Wertschwankungen der Jahre vor 2009 (als die quantitative Lockerung eingeführt wurde und zu wirken begann) entsprechen werden. Das bedeutet, dass Anleger eine grössere Entschädigung (d. h. Rendite) verlangen werden, wie Abbildung 4 zeigt. Und wenn Anleihen nicht mehr durchweg negativ mit Aktien korrelieren, müssen Anleger ihre Rolle im Portfolio anders verstehen – nicht länger als Diversifikator, sondern als Renditebringer.

Abbildung 4: Renditen beginnen Diversifikationsvorteile zu überwiegen

Barmittel – weitere Renditequelle

Auf nominaler Basis dürften die Geldmarktsätze deutlich höher liegen als im letzten System, da die Zentralbanken kaum zu negativen oder Nullzinsen zurückkehren werden. Dies wird in Abbildung 4 deutlich. Zum 31. Dezember 2022 erwirtschafteten die liquiden Mittel 4,4 % p. a., ein Jahr zuvor waren es nur 0,1 % p. a. Wie bei den Anleihen werden Bargeldinstrumente (z. B. US-Treasuries mit einer Laufzeit von drei Monaten) weiterhin höhere Renditen erzielen als in den vergangenen Jahren, wenn die Zentralbanken die Zinsen hoch halten, um die Inflation in Richtung ihrer Zielwerte (etwa 2 % pro Jahr) zu treiben. Wenn eine anhaltend hohe Inflation erwartet wird, könnten liquide Mittel in den Portfolios eine grössere Rolle spielen.

Durch die quantitative Straffung wird jedoch überschüssige Liquidität entzogen oder reduziert. Dies könnte dazu führen, dass Risiko- und Inflationsprämien in traditionelle Anlageklassen zurückkehren. Dadurch würden diese im Vergleich zu Barmitteln an Attraktivität gewinnen. Wir halten es für unwahrscheinlich, dass Barmittel Bestandteil der strategischen Vermögensaufteilung sein werden, sie könnten jedoch auf taktischer Basis effektiver eingesetzt werden als vor dem Strukturwandel.

Aktien: Ein selektiveres Vorgehen wird nötig sein

Nach Jahren der Nullzinspolitik und der quantitativen Lockerung werden Aktien im neuen Regime stärker von Fundamentaldaten getrieben.

Die Trends, die zum Strukturwandel beitragen, wie Technologie, Globalisierung, Dekarbonisierung und höhere Zinsen, werden sich wahrscheinlich auch auf die Vermögensaufteilung bei Aktien auswirken. Ob sich diese Trends auf das Wirtschaftswachstum insgesamt auswirken, lässt sich nicht ohne weiteres vorhersagen, da jeder Trend von den länderspezifischen strukturellen Gegebenheiten abhängt. Beispielsweise dürfte in Ländern mit ungünstigen demografischen Daten und Arbeitskräftemangel mehr in Robotik, Automatisierung und künstliche Intelligenz investiert werden. Unternehmen, die diesen Trend nutzen können und weniger arbeitsintensiv aufgestellt sind, sollten sich als Gewinner herausstellen. Unternehmen, die nicht von diesem Trend profitieren können und eine höhere Arbeitsintensität aufweisen, werden wahrscheinlich zu den Verlierern gehören. Die relative Gewichtung der Gewinner und Verlierer wird sich auf das Wachstum für den Technologietrend in einem bestimmten Land auswirken.

Technologie

Angesichts der zunehmenden Ressourcenknappheit und der damit einhergehenden höheren Kosten werden eine Welle von Investitionen in Technologie und strukturelle Veränderungen in Lieferketten und Energiepolitik Chancen für neue Unternehmen eröffnen. Einige der Anlagethemen, die sich in den letzten Jahren herausgebildet haben, werden an Bedeutung gewinnen – und neue werden hinzukommen. Das wird Vermögensverwalter dazu zwingen, „Themen“ in ihrer Allokation zu berücksichtigen. Darüber hinaus ergeben sich in neuen Bereichen häufig Investitionsmöglichkeiten im Bereich Private Equity, nicht nur an der Börse.

Herausforderungen für die Globalisierung

Die Deglobalisierung wird zu Handelsspannungen und Produktionsrückverlagerungen („Reshoring“) und sog. „Near-Shoring" führen (beispielsweise werden die USA einen Teil ihrer Produktion von Asien nach Mexiko verlagern). Einige Regionen werden profitieren, andere werden zu den Verlierern zählen. Darüber hinaus werden unterschiedliche Pfade in der Geld- und Fiskalpolitik sowie in der Energiewende zu einer stärkeren regionalen Streuung führen.

Abbildung 5 zeigt, dass der globale Güteraustausch (Summe von Importen und Exporten als Prozentanteil des globalen BIP) 2008 seinen Höhepunkt erreichte und sich seitdem nicht mehr erholen konnte. Die Deglobalisierung wird oft als Ursache angeführt, da die Länder Güter produzieren wollen, die sie selbst brauchen, um weniger abhängig von anderen Ländern zu sein.

Abbildung 5: Globaler Handel erreichte 2008 seinen Höhepunkt

Höhere Zinssätze

Höhere Zinsen werden sich auch auf „Zombie“-Unternehmen auswirken, die dank niedriger Kreditkosten überlebt haben, aber in Zukunft Schwierigkeiten bekommen dürften. Es ist wichtig, diese Unternehmen zu identifizieren und diejenigen zu finden, die in der Lage sind, die höheren Kosten an ihre Kunden weiterzugeben. Es ist nicht sinnvoll, in Indizes zu investieren, die auch Unternehmen enthalten, die gestern erfolgreich waren. Zusammenfassend lässt sich sagen, dass das neue System mehr aktives Fondsmanagement erfordert.

Netto-Null

Der Übergang zu Netto-Null erfordert eine fundamentale Transformation der Weltwirtschaft und erhebliche Investitionen. Die detaillierte Analyse des Übergangs zu Netto-Null von McKinsey (The Transition to Net-Zero, Januar 2022) ergab, dass „dass die Kapitalausgaben für physische Vermögenswerte im Zusammenhang mit Energie- und Landnutzungssystemen während des Übergangs zu Netto-Null zwischen 2021 und 2050 etwa 275 Bio. US-Dollar oder durchschnittlich 9,2 Bio. US-Dollar pro Jahr betragen dürften. Gegenüber dem heutigen Niveau wäre das ein jährlicher Anstieg von bis zu 3,5 Bio. US-Dollar“.

Bestimmte Bereiche des Aktienmarktes dürften von diesem Übergang profitieren, z. B. erneuerbare Energien, Batteriespeicherung und Netzausbau. Die Bewertungen dieser Unternehmen müssen jedoch genau analysiert werden.

Abbildung 6 zeigt den erwarteten Umstieg auf den Verbrauch erneuerbarer Energie in der Zukunft.

Abbildung 6: Globaler Primärenergieverbrauch verschiebt sich zunehmend auf erneuerbare Energien

Real Estate Investment Trusts: Auf die Zinssensitivität achten

Real Estate Investment Trusts (REITs) sind zwar keine festverzinslichen Instrumente, aber dennoch zinssensibel. REITs scheinen sich während Rezessionen und Erholungen gut zu entwickeln, wenn die Zinsen niedrig sind (siehe Abbildung 3), was die Nachfrage ankurbelt und zu einer Erholung der Hauspreise und Mieten beiträgt.

Bei Expansionen und Abschwüngen führt eine höhere Inflation in der Regel zu höheren Zinsen, was sich negativ auf die Wertentwicklung von REITs auswirkt. Während einer Expansion tendieren Anleger dazu, in zyklischere Marktsegmente umzuschichten und sich von den defensiveren Eigenschaften der REITs abzuwenden.

Abbildung 7 unterstützt die obige Analyse. Es wird gezeigt, dass REITs in der Regel eine negative Korrelation mit Veränderungen der Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen aufweisen. Zwar steigen die Renditen von REITs bei höheren Anleiherenditen normalerweise, jedoch wird dies durch die sinkenden Preise für REITs mehr als ausgeglichen.

Abbildung 7: Die Korrelationen zwischen REITs und Staatsanleihen sind in der Regel negativ

Rohstoffe als strategische Allokation

Einige der Faktoren des neuen Systems sind für Rohstoffe günstig. Eine beharrlichere Inflation, Produktionsrückverlagerung, geopolitische Spannungen, Übergang zu Netto-Null und Befürchtungen hinsichtlich einer positiven Korrelation zwischen Aktien und Anleihen sprechen alle für eine strategische Allokation in Rohstoffe unter Berücksichtigung des Risikobudgets des Portfolios.

Wie Abbildung 8 zeigt, liefern Rohstoffe insbesondere bei hoher und steigender Inflation sowie bei hoher und sinkender Inflation positive Ergebnisse. Wir verweisen jedoch darauf, dass diese Analyse insofern eingeschränkt ist, als es in diesem Zeitrahmen keine Phasen extremer Inflation gab, wie im Jahr 2022 der Fall.

Abbildung 8: Rohstoffe sind bei höherer Inflation attraktiver

Wie oben erwähnt werden Rohstoffmärkte stärker von Angebot und Nachfrage als von Wachstums- und Inflationsschocks beeinflusst. Jedoch kann der Wegfall von Transportwegen, wie im Ukraine-Krieg und während des Handelsstreits zwischen den USA und China, die Produktion oder den Transport eines bestimmten Rohstoffs behindern. Dies wiederum kann zu Lieferengpässen und erhöhten Preisschwankungen führen. Und selektive Anlagechancen eröffnen.

Neben bestimmten Aktiensektoren, die vom Übergang zu Netto-Null profitieren werden, werden Rohstoffe (insbesondere Basismetalle wie Kupfer und Nickel sowie seltene Erden) besonders gefragt sein.

Wenn die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen positiv bleibt (oder weniger stabil wird), werden Rohstoffe für die Portfoliokonstruktion wichtig, da sie weniger anfällig für Überraschungen bei Wachstum und Inflation sind (die sich auf Aktien und Anleihen auswirken).

Gibt es Chancen bei Währungen im neuen System?

Die meisten Anleger betrachten Währungen nicht als separaten Bereich ihrer strategischen Vermögensaufteilung. Stattdessen halten sie eine neutrale strategische Währungsposition als ihr Basiswährungsportfolio.

Da Währungen eine heterogene Gruppe bilden, die mit verschiedenen Anlageklassen zu verschiedenen Zeiten unterschiedlich korrelieren, können Portfoliomanager sie taktisch einsetzen, um sich für kurzfristige Risiken und Chancen zu positionieren (siehe dazu unseren Artikel „The Role Currency Plays in Multi-Asset Portfolios“. Wir glauben, dass es im neuen System zu stärkeren Währungsschwankungen kommen wird, die Anlegern taktische Möglichkeiten bieten, selektiv in verschiedene Währungen zu investieren.

Zusammenfassung

Vermögensverwalter hatten es nach der Pandemie in einem neuen System, das sich durch hohe Inflation, hohe Zinsen und positiv korrelierende Aktien- und Anleihemärkte auszeichnete, nicht gerade leicht. Auf mittlere Sicht rechnen wir bei der Vermögensaufteilung aufgrund des Strukturwandels mit folgenden Änderungen:

Korrelationen – wenn Sie glauben, dass:

• Korrelationen positiv bleiben: Ziehen Sie Rohstoffe und andere alternative Risikoprämien im Rahmen einer Kernallokation in Betracht
• Korrelationen wieder negativ werden: Die Diversifikation ist nach wie vor wichtig, aber weniger für Anlageklassen, die nicht von makroökonomischen Faktoren beeinflusst werden. In Verbindung mit niedrigeren Renditeerwartungen müssen die Anleger härter arbeiten, um Renditen zu erzielen, was einerseits diversifiziertere Ansätze zur Erzielung von Renditen und andererseits eine stärkere Fokussierung auf Renditen bedeutet.

Anleihen – Eine strategische Allokation ist weiterhin sinnvoll, jedoch werden sie nicht dieselben Diversifikationsvorteile wie in der Vergangenheit bieten. Die Rückkehr des Zinszyklus deutet darauf hin, dass die Wertentwicklung von Anleihen im Verlauf des Zyklus schwanken wird und dass Engagements gegenüber der Benchmark aktiver gemanagt werden müssen.

Barmittel– Höhere Zinssätze bei niedrigen Durations- und Kontrahentenrisiken erlauben es, dass liquide Mittel eine grössere Rolle in den Portfolios spielen, allerdings eher auf taktischer als auf strategischer Basis.

Aktien – Einige der Faktoren der neuen Struktur werden sich wahrscheinlich auf Aktien auswirken. Anleger müssen bei der Auswahl von Regionen und Unternehmen, die von Technologie, Energiewende und Deglobalisierung profitieren werden, selektiver vorgehen. Anleger müssen Themen im Rahmen ihrer Vermögensaufteilung berücksichtigen.

Rohstoffe – Eine weniger stabile Korrelation zwischen Aktien und Anleihen, eine hartnäckigere Inflation, geopolitische Spannungen und der Übergang zu Netto-Null dürften Anlagen in Rohstoffe auf mittlere Sicht stützen. Anleger sollten Rohstoffe im Rahmen ihrer strategischen Vermögensaufteilung entsprechend ihrem Risikobudget berücksichtigen.

Währungen – Abweichende Pfade bei der Geld- und Fiskalpolitik sowie bei der Energiewende dürften zu einer grösseren regionalen Streuung führen, die sich auf taktischer Basis ausnutzen lassen.

Bewertungen – Sie sind zwar nicht Bestandteil dieses Artikels, spielen aber eine wichtige Rolle bei der Überlegung, ob eine Anlageklasse aus taktischer Sicht kurzfristig über- oder untergewichtet werden sollte.

Bei der Portfoliokonstruktion ist es wichtig zu verstehen, wie die verschiedenen Anlageklassen miteinander interagieren. Angesichts der aktuellen Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen müssen die Anleger ihren Portfolioaufbau überdenken. Insbesondere sollten sie darüber nachdenken, wie sie Annahmen über positive Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen in einen zukunftsorientierten Risikomanagementansatz integrieren können. Beispielsweise könnten sie „Was-wäre-wenn“-Szenarien auf ihre Portfolios anwenden, die von einer positiven Korrelation zwischen Aktien und Anleihen in der Zukunft ausgehen, anstatt sich nur auf eine geglättete durchschnittliche Korrelation der Vergangenheit zu verlassen. Darüber hinaus müssen Anleger bei instabilen Korrelationen ihre Vermögensaufteilung in Bezug auf ihren strategischen Vergleichsindex dynamisch steuern.

Appendix: Ist es möglich, Korrelationen vorherzusagen?

Die Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen standen für Vermögensverwalter über viele Jahre hinweg nicht mehr im Vordergrund. Die Korrelationen waren seit dem Jahr 2000 negativ, sodass eine durchschnittliche (negative) Korrelation, beispielsweise über die letzten zehn Jahre, bei der Portfoliokonstruktion als Annahme für die Korrelation in der Zukunft ausreichte.

Eine Studie[1] aus den frühen 2000er Jahren (als die Korrelationen gerade von positiv auf negativ umgeschlagen waren) hat gezeigt, dass Inflations-, Wachstums-, Zinspolitik- und Volatilitätserwartungen die Faktoren sind, die die Korrelationen beeinflussen und dafür sorgen, dass sie kurzfristig nicht vorhersagbar sind. Dies gilt insbesondere für Wendepunkte, wie wir sie derzeit erleben.

Es ist darauf hinzuweisen, dass die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen über einen längeren Zeitraum hinweg verschiedene Phasen durchlaufen hat, wie in Abbildung 9 zu sehen ist. Eine neuere Studie[2], die zu einem Zeitpunkt durchgeführt wurde, als sich die Korrelationen von negativ zu positiv wandelten, bestätigt frühere Daten, wonach die relative Volatilität von Wachstum und Inflation die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen beeinflusst. Sie zeigt auch, dass bei einem erfolgreichen Kampf der Zentralbanken gegen die Inflation die Korrelation wahrscheinlich wieder negativ wird. Sollten die Zentralbanken jedoch nicht erfolgreich sein oder Angebotsschocks in Zukunft häufiger auftreten, wird die Korrelation wahrscheinlich positiv bleiben.

Abbildung 9: Verschiedene Systeme für die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen

Wir haben uns auch damit auseinandergesetzt, ob die Phase des Konjunkturzyklus eine Rolle bei der Vorhersage von Korrelationen spielen könnte. Die Daten seit 1950 zeigen, dass die Korrelationen in Rezessionen in der Regel abnehmen, wenn Aktien fallen und Anleihen besser abschneiden (siehe Abbildung 10).

Wie bereits erwähnt, haben jedoch Inflations- und Wachstumsüberraschungen sowie die relative Grösse der Überraschung zwischen diesen beiden Faktoren den grössten Einfluss auf die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen.

Abbildung 10: Durchschnittliche Korrelation zwischen Aktien und Anleihen über mehrere Konjunkturzyklen hinweg

[1] Stock-Bond Correlations – Anti Ilmanen, Journal of Fixed Income, Herbst 2003

[2] A Changing Stock-Bond Correlation: Drivers and Implications – Brixton, Brooks, Hecht, Ilmanen, Maloney & Quin, Journal of Portfolio Management, Multi-Asset Special Issue 2023