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Werden die Schwellenländer einen Kater bekommen, wenn die Fed den Hahn abdreht?

Wir erläutern die Risiken für die Schwellenländer, die sich aus der zu erwartenden quantitativen Straffung der US-Notenbank Fed ergeben.

27.01.2022
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Authors

David Rees
Senior Emerging Markets Economist

Nachrichten, wonach die US-Notenbank Fed auf dem Weg ist, ihre Geldpolitik recht aggressiv zu straffen und ihre Bilanz zu verkleinern, sind für Anleger in den Schwellenländern gleich beunruhigend. Die wirtschaftlichen Folgen einer quantitativen Straffung scheinen überschaubar zu sein, doch dürfte sie die Entwicklung der Finanzmärkte beeinträchtigen.

Warum die Sorgen über die Straffung der Geldpolitik zugenommen haben

In den letzten Wochen haben die Erwartungen zugenommen, dass die Fed ihre Geldpolitik straffen wird. Grund war der restriktive Ton in den Protokollen der Dezember-Sitzung des Offenmarktausschusses.

Die stimmberechtigten Mitglieder sprachen nicht nur von der Möglichkeit, die Zinssätze früher als erwartet anzuheben, sondern auch davon, die Fed-Bilanz zu verkleinern. Die Fed könnte kurzlaufende Anleihen auslaufen lassen oder als Verkäuferin aktiv werden.

Was eine aggressivere Straffung der Geldpolitik für die Schwellenländer bedeutet

Die Aussicht auf eine quantitative Straffung dürfte bei den Anlegern in den Schwellenländern einige Aufmerksamkeit erregt haben. Schliesslich reagieren die Konjunktur und die Vermögenswerte der Schwellenländer in der Regel empfindlich auf Schwankungen der Dollar-Liquidität, und bei der letzten Reduzierung der Fed-Bilanz im Jahr 2018 wurden die Märkte hart getroffen.

In wirtschaftlicher Hinsicht könnte die Verknappung der weltweiten Dollar-Liquidität den Schwellenländern vielleicht am deutlichsten über die Zahlungsbilanz schaden. Wenn eine quantitative Straffung die Dollar-Liquidität verringert, könnte dies Schwellenländer gefährden, die zur Finanzierung ihrer Zahlungsbilanzdefizite auf ausländische Kapitalzuflüsse angewiesen sind. Die würde dann zu einer Verringerung der Importe und letztlich zu einer Verlangsamung des Wirtschaftswachstums führen.

Warum die Renditen von US-Treasuries zu beobachten sind

Tatsächlich gibt es nur einen sehr geringen direkten Zusammenhang zwischen der Entwicklung der Fed-Bilanz und den Kapitalströmen in die Schwellenländer. Wie die Abbildung unten zeigt, haben sich die Kapitalflüsse und die Fed-Bilanz – abgesehen von der Zeit der globalen Finanzkrise – oft in entgegengesetzte Richtungen bewegt.

Darin spiegelt sich wahrscheinlich die Tatsache wider, dass die Fed in der Regel ihre Bilanz in Krisenzeiten ausweitet und sehr vorsichtig mit einem Kurswechsel ist.

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Etwaige Auswirkungen der quantitativen Straffung auf die Wirtschaftstätigkeit der Schwellenländer dürften eher über den Markt für US-Staatsanleihen erfolgen.

Während die Fed-Bilanz kaum mit den Kapitalströmen in die Schwellenländer in Beziehung steht, besteht ein eindeutiger Zusammenhang mit den Veränderungen der Treasury-Renditen. Sollte die quantitative Straffung zu deutlich höheren Treasury-Renditen führen, könnten die Zuflüsse in die Schwellenländer und das Wachstum darunter leiden.

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Die makroökonomischen Risiken mögen begrenzt sein, aber besteht ein Risiko für die Vermögenspreise in den Schwellenländern?

Vor einem Jahr vertraten wir die Auffassung, dass die Schwellenländer weniger anfällig für einen Anstieg der Treasury-Renditen sind als in der Vergangenheit, da die Zuflüsse in die Schwellenländer systemisch schwach und die Aussenpositionen in relativ guter Verfassung waren. Höhere Energiekosten werden wahrscheinlich zu einer Verschlechterung der Aussenpositionen derjenigen Schwellenländer führen, die auf die Einfuhr von Rohstoffen angewiesen sind. Abgesehen von einer Handvoll kleiner Schwellenländer wie Rumänien, Ägypten und der Türkei bieten solide Aussenpositionen jedoch nach wie vor einen Puffer gegenüber verschärften Finanzierungsbedingungen.

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Auch wenn die makroökonomischen Folgen in den Schwellenländern zum jetzigen Zeitpunkt nicht besonders besorgniserregend erscheinen, gilt dies nicht unbedingt auch für die Vermögenspreise. Als die Fed das letzte Mal im Jahr 2018 ihre Bilanz verkleinerte, gerieten die Finanzmärkte der Schwellenländer ins Wanken.

Doch wie bereits gesagt, ist der Zusammenhang zwischen den Veränderungen der Fed-Bilanz und den Schwellenländern nicht sehr eindeutig. Wenngleich die quantitative Straffung mit einem Ausverkauf von Schwellenländeranlagen zusammenfiel – was in der Abbildung unten anhand der Veränderungen der Renditeaufschläge für auf US-Dollar lautende Staatsanleihen dargestellt ist –, besteht zwischen den beiden keine enge Beziehung.

Anleger in Schwellenländern sollten stärker auf die globale Zentralbankliquidität achten

Ein breiteres Mass für die globale Zentralbankliquidität steht hingegen in einem weitaus besseren Zusammenhang mit der Entwicklung der Vermögenspreise in den Schwellenländern. Hier wird unter der globalen Notenbankbilanz die Summe aus den Bilanzen der Fed, der Europäischen Zentralbank, der Bank of England, der japanischen Notenbank, der chinesischen Notenbank, der Schweizerischen Nationalbank und der schwedischen Riksbank in US-Dollar verstanden.

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So oder so, unsere Projektionen deuten darauf hin, dass die globale Zentralbankliquidität im Jahr 2023 zu schrumpfen beginnen wird. Auch wenn dies nicht die einzige treibende Kraft für die Performance der Märkte ist, so wird es doch wahrscheinlich Gegenwind für Schwellenländeranlagen bedeuten. Auf US-Dollar lautende Anleihen haben in der Vergangenheit am stärksten auf eine quantitative Straffung reagiert, aber auch Aktien und Währungen werden anfällig sein.

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