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Q&A: Steuern wir auf einen Rohstoff-Superzyklus zu?


Rohstoffe haben in letzter Zeit starke Preisanstiege verzeichnet. Dies hat zu Spekulationen geführt, dass wir uns womöglich in der Anfangsphase eines sogenannten Superzyklus befinden, also einer anhaltenden Periode mit steigender Nachfrage, die das Angebot übersteigt. Die weltweiten Rohstoffpreise sind in den letzten Monaten gestiegen, was zum Teil auf geopolitische Probleme wie die russische Invasion in der Ukraine zurückzuführen ist. Das Missverhältnis zwischen Angebot und Nachfrage hat sich aber ebenfalls auf die Preise ausgewirkt.

Trotz der robusten Rohstoffnachfrage zögern die Produzenten jedoch, das Angebot zu erhöhen, was den Druck auf die Preise weiter erhöht. Wir haben mit James Luke, einem Rohstoffspezialisten bei Schroders, gesprochen, um herauszufinden, was hinter den Veränderungen bei Angebot und Nachfrage auf dem Rohstoffmarkt steckt. Der Fokus des Gesprächs lag auf den Auswirkungen der Nachfrageschwäche in China und den Folgen, die eine globale Rezession auf den Markt haben könnte.

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Wo befinden wir uns im Rohstoffzyklus?

James Luke meinte: „Strukturell stehen wir noch am Anfang eines mehrjährigen Zyklus. Wenn wir über Rohstoffzyklen sprechen, sind damit lang- und kurzzyklische Auswirkungen gemeint. In den vergangenen Wochen konnten wir in verschiedenen Teilen des Rohstoffkomplexes eine erhebliche Nervosität beobachten. Die Ölpreise sind gesunken, die Metallpreise haben sich von ihren Höchstständen entfernt, und es gibt diesbezüglich einige klare zyklische Bedenken.“

„Vor allem China hat in mehreren Städten mit fortwährenden Covid-19-Lockdowns zu kämpfen. Gleichzeitig gibt es erste Anzeichen dafür, dass die Indizes für das verarbeitende Gewerbe in den Industrieländern möglicherweise ihren Höchststand markieren. Hinzu kommen erhebliche Sorgen darüber, was die Liquiditätsverknappung im Allgemeinen für die Märkte bedeuten wird.“

„Als Rohstoffanalysten konzentrieren wir uns auf Fundamentaldaten. Wenn wir uns zunächst die Gleichgewichte für 2022 und bis 2023 ansehen, sehen wir weiterhin sehr eingeschränkte Märkte. Die Bestände in der Agrarwirtschaft befinden sich auf einem Rekordtiefstand und auch die sehr niedrigen Vorräte auf den Märkten für Öl und Raffinerieprodukte sind immer noch unzureichend, selbst wenn man von einem langsam einsetzenden Nachfragerückgang ausgeht. Alles in allem denken wir, dass die pandemiebedingten Probleme in China vorübergehender Natur sind.“

„Schaut man sich dann die tatsächlichen strukturellen Treiber an, ist keine grosse Reaktion des Angebots auf höhere Preise festzustellen; und das ist es letztendlich, was diesem Zyklus Langlebigkeit verleiht. Einer der Hauptgründe dafür ist das Ausmass, in dem Rohstoffinvestitionen aufgrund ihrer negativen ESG-Merkmale nicht mehr erwünscht sind.“

Warum scheuen sich die Unternehmen davor, in einem Umfeld dramatisch gestiegener Preise das Angebot zu erweitern?

James Luke meinte: „Kurz gesagt, das Renditeumfeld ist sehr unsicher. Rohstoffinvestitionen, insbesondere im Energie- und Metallbereich, haben einen sehr langen Zyklus, da man hier im Wesentlichen auf 15 bis 20 Jahre investiert. Die meisten Beobachter und Regierungsbeamten prognostizieren, dass die Ölnachfrage in fünf Jahren zusammenbrechen wird, wenn die Welt zu sauberer Energie übergeht. Würden Sie also mehrere Milliarden Dollar in etwas investieren wollen, das nach weniger als der Hälfte der Lebensdauer ein verlorener Vermögenswert sein könnte?“

„Um die Energiewende zu ermöglichen, sind riesige Mengen von Basismetallen erforderlich. Doch die Produktion dieser Metalle ist generell kohlenstoffintensiv, und die Fähigkeit, eine ‚saubere’ Versorgung zu gewährleisten, ist begrenzt. Dies ist ein ungelöstes Paradoxon und einer der Hauptgründe, warum die Kapitalinvestitionen trotz des Preisanstiegs niedrig bleiben.“

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Wie wirken sich die Sanktionen gegen Russland auf das Angebot aus?

James Luke meinte: „Unserer Ansicht nach haben wir die Folgen der Sanktionen auf die russische Versorgung für den Weltmarkt noch gar nicht gespürt. Wir glauben, dass das von den Europäern verhängte Embargo erst Ende dieses Jahres vollständig zu Buche schlagen wird, mit einigen Zugeständnissen an Konsumenten wie Ungarn. Das wird das weltweite Ölangebot erheblich reduzieren. Unseres Erachtens ist es unmöglich, auch nur die Hälfte dieser Lieferungen nach Fernost umzuleiten. “

Wie hat sich der Nachfragerückgang aus China auf die Rohstoffmärkte ausgewirkt?

James Luke meinte: „Die chinesische Nachfrage ist in der Tat extrem schwach, aber ich würde sagen, wir haben bereits eine erhebliche Abschwächung des Immobilienmarktes in China überstanden. Wir verkraften derzeit einen erheblichen Schock für die Ölnachfrage, dennoch bleiben die Ölvorräte weltweit niedrig. Auch die globalen Metallbestände bleiben gering, insbesondere in Shanghai, was sehr auffallend ist.“

„Die Frage ist, ob die Covid-19-Belastungen ein dauerhaftes Merkmal des chinesischen Marktes sind oder die Nachfrage dadurch nur kurzfristig beeinträchtigt wird. Letztlich wird sich die chinesische Regierung durchkämpfen und im Endergebnis weitere Anreize für die Wirtschaft setzen.“

„Chinas Rolle auf den Rohstoffmärkten ist heute eine ganz andere als damals, als das Land von 2002 bis 2005 ein aufstrebender Superzyklus-Abnehmer war. Zu diesem Zeitpunkt wandelte sich China plötzlich vom Nettoexporteur fast aller Rohstoffe in den 1990er Jahren zu einem massiven Importeur von Metallen und erhöhte langsam auch seine Ölimporte. Der Aufbauzyklus befindet sich nun eindeutig in einem viel späteren Stadium. Wer erwartet, dass die chinesischen Metallimporte so stark wie in der Vergangenheit ansteigen werden, liegt komplett falsch.“

„China wird zwar nicht noch einmal einen Wendepunkt durchlaufen wie in den 2000er Jahren an den Metallmärkten, aber es könnte durchaus einen Wendepunkt ähnlicher Grössenordnung auf den Agrarmärkten erleben. Die Gründe dafür sind klar: Die Entwicklung der inländischen Produktion gestaltet sich schwierig und der Pro-Kopf-Verbrauch hat sich erhöht. Unserer Ansicht nach konzentriert sich die Regierung auf die Bevorratung von landwirtschaftlichen und breiteren Rohstoffen, da ihr das externe Umfeld ziemliche Sorgen bereitet.“

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Wie begünstigen Faktoren wie Deglobalisierung und Dekarbonisierung einen Rohstoff-Superzyklus?

James Luke meinte: „Die Deglobalisierung würde zu einer viel stärkeren Belastung der Versorgungswege und Lieferketten über Rohstoffe hinweg führen. Dadurch dürfte es für einige Unternehmen schwieriger werden, neue Projekte in verschiedenen Teilen der Welt voranzubringen. Tatsächlich ist die Russland-Ukraine-Krise ein Weckruf für Regierungen, die sich mittlerweile zu sehr auf bestimmte Regionen verlassen.“

„Die Dekarbonisierung wirkt sich unterdessen direkt auf die sogenannte ‚Greenflation’ aus, also den starken Anstieg der Preise für Materialien, die bei der Schaffung erneuerbarer Technologien verwendet werden. Aus ESG-Perspektive bringt die Dekarbonisierung im Rohstoffsektor auch einige Herausforderungen mit sich, es sei denn, man verfügt über die absolut grünste Energiequelle oder den Zugang zu Wasserressourcen für die Aluminiumschmelze, um weiterhin eine Bankfinanzierung für derartige Projekte zu erhalten.“

„Generell stellt die Dekarbonisierung ein Dilemma dar. Während die Nachfrage nach Metallen explodiert, die für Elektrofahrzeuge oder Windkraftanlagen benötigt werden, wird die Produktion dieser Materialien aufgrund der steigenden Kosten für Kohlenstoffzertifikate immer schwieriger.“

Wie würde sich eine von der US-Notenbank Fed herbeigeführte Rezession auf einen Rohstoff-Superzyklus auswirken?

James Luke meinte: „Wenn es zu einer globalen Rezession kommt, hat das natürlich zwangsweise auf die Nachfrageberechnungen Auswirkungen. Es würde letztendlich zu einer weiteren Zerstörung der Nachfrage nach Ölprodukten kommen. Die Gesamtnachfrage nach Metallen wäre niedriger als zuvor prognostiziert.“

„Aber für dieses Jahr müsste man einen erheblichen Rückgang der Ölnachfrage zugrunde legen, um einen Überschuss am Markt herbeizuführen. In einem globalen Rezessionsumfeld würden Sie wahrscheinlich lockerere Salden und höhere Endpunkte für Lagerbestände sehen, aber bringt dies die Gesamtthese zum Scheitern? Absolut nicht.“

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