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Was eine neue Weltordnung für die Weltwirtschaft bedeuten könnte


Der Krieg in der Ukraine wirkt sich aufgrund der in die Höhe schiessenden Rohstoffpreise und die gestörten Lieferketten bereits erheblich auf die Inflation und die Aktivität in der Weltwirtschaft aus. Die Inflation in den G7-Staaten lag im April bei über 7 %, dem höchsten Stand seit 40 Jahren. Sie wird in einigen Ländern, z. B. dem Vereinigten Königreich, später in diesem Jahr zweistellige Werte erreichen.

Der Konflikt stellt auch einen Wendepunkt dar, da er etablierte Annahmen über das geopolitische Kräfteverhältnis in der Weltwirtschaft in Frage stellt. Dies hat Auswirkungen auf zukünftige Allianzen, Handel und Investitionen.

Wir verfolgen die langfristige Entwicklung und die disruptiven Kräfte, die das globale Wachstum vorantreiben - in denen wir uns auf die Auswirkungen von Politik, Klimawandel und Technologie konzentrierten. Das geopolitische Risiko wird immer wichtiger und wurde in der Schroders Institutional Investor Study als eines der grössten Risiken für die Anleger in den nächsten 12 Monaten genannt.

Unserer Ansicht nach werden die Folgen der Invasion Russlands in der Ukraine viele Jahre anhalten und als weitere disruptive Kraft für die Weltwirtschaft fungieren. In dieser Anmerkung befassen wir uns mit der Frage, wie der Krieg zu einer Neuordnung der globalen Mächte und zu einer stärker regionalisierten Weltwirtschaft mit Auswirkungen auf die globalen Lieferketten und die Inflation führen könnte.

Über Russlands Invasion in der Ukraine hinaus: eine neue Weltordnung?

Wir untersuchen zunächst, wie der Krieg die Geopolitik verändern könnte, und stellen anschliessend die Frage, wie zukünftige Handels- und Investitionsströme durch Veränderungen in den Lieferketten beeinflusst werden.

Obwohl eindeutig wichtig an den Energiemärkten Russland macht nur einen kleinen Teil (2 %) des Welthandels aus. Das Land spielt eine relativ geringe Rolle bei internationalen Investitionen sowie globalen Lieferketten oder Wertschöpfungsketten (GVC). Die Auswirkungen des Krieges und der Sanktionen scheinen keine Bedrohung für die Globalisierung insgesamt zu sein.

Allerdings hat die Invasion in der Ukraine a): die Macht von Sanktionen gezeigt und b): eine Kluft entstehen lassen, nämlich zwischen den Nationen, die sich gegen den Krieg und die Unterstützung der Ukraine einsetzen, und den anderen, die es mit Russland halten. Dazu gibt es eine Vielzahl Länder mit einer neutraleren Haltung, die irgendwann gezwungen sein könnten, sich für eine der beiden Seiten zu entscheiden.

Der Krieg hat tatsächlich eine Kluft zwischen den Nationen geöffnet und wird das Verhalten und die Investitionen in Zukunft beeinflussen. Die Unternehmen sind sich nun der politischen Risiken und Kosten im Zusammenhang mit Handel und ausländischen Direktinvestitionen (ADI) bewusster.

Einer der ersten Lehren, die aus dem Ukraine-Konflikt gezogen werden konnten, war die Macht von Sanktionen, eine Wirtschaft vom globalen Finanzsystem isolieren zu können. Russland glaubte, gut vorbereitet zu sein, musste aber feststellen, dass seine 600 Milliarden Dollar Devisenreserven in der Kriegskasse ineffektiv waren. Der Zugang zu ihnen wurde durch Sanktionen wie den Ausschluss vom SWIFT-System, das für den internationalen Zahlungsverkehr unerlässlich ist, erschwert.

Neben der öffentlichen Meinungsbildung haben diese Sanktionen dazu geführt, dass westliche Unternehmen seit Beginn des Krieges erhebliche Investitionen in Russland abschreiben mussten. Schätzungen der Handels- und Entwicklungskonferenz der Vereinten Nationen weisen darauf hin, dass zwei Drittel der russischen DFI-Aktie von Unternehmen mit Sitz in Industrieländern gehalten wird, die gegen den Krieg sind. Die 10 grössten Positionen von multinationalen Unternehmen belaufen sich auf 105 Milliarden US-Dollar, von denen ein Grossteil abgeschrieben wurde.

Politische Risiken zu ignorieren, kann teuer sein. Es ist jedoch nie einfach, sie im Voraus zu identifizieren. Ein Ansatz besteht darin, zu prüfen, wie Länder in internationalen Foren abstimmen. Das jüngste Votum der Vereinten Nationen (UN), Russland aus dem Menschenrechtsrat auszuschliessen, liefert einige Anhaltspunkte dafür, wo die künftigen Ausrichtungen liegen könnten.

Die erforderliche Zweidrittelmehrheit zum Ausschluss Russlands wurde erreicht, wobei der Westen, insbesondere die 30 NATO-Länder, dies stark unterstützten. Allerdings gab es einige bemerkenswerte Enthaltungen wie die von Indien, Brasilien, Südafrika, Indonesien, Mexiko, Saudi-Arabien und andere Nationen aus dem Nahen Osten. Russland, China, Kuba, Nordkorea, Iran, Syrien und Vietnam gehörten unterdessen zu den 24 Ländern, die dagegen gestimmt haben.

China und die Risiken breiter gefasster Sanktionen

China hebt sich eindeutig unter den Andersdenkenden hervor. Die zweitgrösste Volkswirtschaft der Welt hatte im Jahr 2021 einen Anteil von 18 % an den weltweiten Warenexporten[1], was nach Angaben der Welthandelsorganisation (WTO) der höchste Wert für ein einzelnes Land ist. China hat auch beträchtliche ausländische Direktinvestitionen angezogen, da Unternehmen ein direktes Engagement am chinesischen Markt anstreben. Im Jahr 2021 war das Land der zweitgrösste Empfänger und die viertgrösste Quelle von Finanzderivaten.

Russland und China, die durch ihr Misstrauen gegenüber den westlichen Institutionen und insbesondere der NATO vereint sind, haben ein Bündnis geschlossen, das „keine Grenzen“ kennt und Raum für eine breit angelegte Zusammenarbeit bietet. Aus ökonomischer Sicht ergänzen sich die beiden Länder, da Russland anspruchsvollere Technologien sucht und China sehr rohstoffabhängig ist. Es könnte auch möglich sein, den chinesischen Yuan gegen den russischen Rubel ausserhalb von SWIFT und frei von westlichen Sanktionen zu handeln.

Bisher war China vorsichtig, was Aussagen über die Ukraine-Krise anbelangt. Und gegenwärtig hat der Handel mit Russland nicht angezogen. Mit der Entwicklung dieser Freundschaft besteht jedoch die Gefahr, dass die Unterstützung für Russland oder sogar ein Mangel an Opposition gegen Russland feindlich interpretiert und letztlich Sanktionen aus dem Westen nach sich ziehen wird.

Ein potenzieller Krisenpunkt ist der Energiemarkt, wo der Absatz von Gas und Öl bei der Finanzierung des russischen Militärs entscheidend war. Infolge der Sanktionen gibt es einen beträchtlichen Preisnachlass auf russisches Öl, der derzeit bei 25 USD/Barrel liegt (siehe Abbildung 1 unten), was eine erhebliche Einsparung bei den Energiekosten und einen Wettbewerbsvorteil für die Volkswirtschaften bedeutet, die bereit sind, dieses Öl zu kaufen.

Ein Teil dieses Preisnachlasses wird durch Raffinerien und Versicherungskosten aufgezehrt. Da die EU und die USA jedoch gegen russisches Erdöl Embargos verhängen, dürfte die Ersparnis bei Ural-Rohöl anhalten. Für Indien hat sich der Abschlag sicherlich bereits als ausreichend attraktiv erwiesen. Es ist zu einem bedeutenden Importeur von russischem Erdöl geworden und hat seinen Anteil an den Exporten des Landes von 1 % vor dem Ukraine-Konflikt auf 18 % erhöht. Indien und China machen inzwischen etwa die Hälfte der Ölexporte Russlands aus.

Deshalb können wir erwarten, dass die Spannungen zunehmen werden. Es wird nicht lange dauern, bis wir eine Forderung nach Zöllen oder anderen Massnahmen für Russland durch den Handel hören werden. Eine solche Massnahme könnte in die gleiche Richtung gehen wie der Plan der EU, Kohlenstoffzölle auf importierte Waren zu erheben, die stark von der Verbrennung fossiler Brennstoffe abhängig sind. Russlands Aggression und nicht der Klimawandel wären das Ziel, aber die Massnahmen wären die gleichen.

Chinas Beziehungen zum Westen: ein Balanceakt

Bevor wir diesen Weg jedoch zu weit gehen, sollten wir nicht vergessen, dass China versuchen wird, ein Gleichgewicht zu finden. Chinas Wohlstand beruht auf dem internationalen Handel, vor allem auf dem mit dem Westen. Die Handelsroute zwischen den USA und China ist nach wie vor die lebhafteste der Welt. Und der verstärkte Handel mit Russland kann den potenziellen Verlust von US- oder EU-Geschäften nicht ausgleichen.

Der Westen ist sich darüber im Klaren, dass das Wachstum des chinesischen Handels einer der wichtigsten Treiber der Globalisierung war. Das erhöhte Angebot an kostengünstigen chinesischen Gütern trug wesentlich dazu bei, die Inflation zu dämpfen (siehe Abbildung 2, unten, für die Verbindung mit den Einzelhandelsumsätzen in den USA) und durch die Erhöhung des globalen Arbeitskräfteangebots die Lohnkosten in den Industrieländern unter Druck zu setzen.

Sollte der Westen Sanktionen auf jene Länder ausweiten, die als Unterstützung Russlands und die Verlängerung des Konflikts in der Ukraine angesehen werden, wäre das globale Wachstum schwächer, da sich der internationale Handel verlangsamt. China würde stark betroffen sein und würde Mühe haben, dem Verlust des Handels in den USA und Europa entgegenzuwirken. Die Auswirkungen würden sich aber auch im Westen durch eine schnellere globale Inflation und eine noch grössere Lebenshaltungskostenkrise bemerkbar machen.

Ein solches stagflationäres Ergebnis bedeutet, dass die gegenseitigen Interessen am Welthandelssystem vorherrschen werden. Beide Seiten werden somit vorsichtig vorgehen, um eine Eskalation der Spannungen über Russland zu vermeiden.

Ein weiterer Schlag für die Globalisierung

Nichtsdestotrotz ist der Konflikt in der Ukraine eindeutig der Ausgangspunkt für eine Zunahme der geopolitischen Spannungen im Zuge der Herausbildung einer neuen Weltordnung. In dieser Hinsicht sind die Risiken gestiegen und sind somit für das globalisierte Modell erweiterter Lieferketten ein weiterer Schlag. Bei Entscheidungen darüber, wo die Produktion lokalisiert werden soll, werden multinationale Unternehmen das Risiko nachteiliger politischer Auswirkungen auf die Vorteile effizienterer Operationen abwägen.

Dieses Modell ist natürlich bereits durch den Brexit, die US-Handelskriege mit China und die Covid-19-Pandemie unter Druck geraten. 

Letzteres machte die Schwäche der weit verzweigten Lieferketten deutlich und bleibt ein Problem, da Chinas Null-Covid-Politik weiterhin zu Lieferverzögerungen führt. Auch der Handelskrieg zwischen den USA und China hat zu einer gewissen Vorsicht geführt. Die Zölle und Beschränkungen auf Technologie haben zugenommen, sodass die Direktinvestitionen in China zurückgegangen sind. Im Vereinigten Königreich hat der Brexit zu erheblichen Störungen in den Lieferketten geführt, da internationale Unternehmen mit den Komplexitäten der Produktion von Waren in verschiedenen Handelssystemen konfrontiert sind. Gleichzeitig stellt der Klimawandel eine ständige Bedrohung dar, die das Potenzial hat, Versorgungswege und Produktionsanlagen zu stören.

Es überrascht nicht, dass „just in case“ als Leitprinzip für Unternehmen, die ihre Lieferketten widerstandsfähiger machen wollen, „just in time“ ablöst.

Optionen für den zukünftigen Handel

Dieser bietet mehrere Optionen. Möglicherweise werden die Kapitalströme in andere „zuvorkommende“ Länder mit geringerem Risiko als alternative Standorte für ausländische Direktinvestitionen zunehmen. Die Unternehmen könnten einen höheren Warenbestand halten. Es könnte ein vermehrtes Onshoring der Auslandsproduktion geben. Oder einfach eine geringere Produktion, da die zusätzlichen Risiken die Expansion abbremsen.

> Verstärkte ADV in Länder mit niedrigerem Risiko

> Unternehmen, die einen höheren Warenbestand halten

> Erhöhtes Onshoring der Auslandsproduktion

> Weniger Investitionen, verminderter Output

Der erste dieser Optionen würde aus wirtschaftlicher Sicht bevorzugt werden, da er den Welthandel, wenn auch auf regionaler Ebene, stützen würde. Schätzungen des McKinsey Global Institute deuten darauf hin, dass 15-25 % des globalen Warenhandels in den nächsten fünf Jahren zu anderen Ländern wechseln könnten. Das Ergebnis wäre, dass sich in den kommenden Jahren eine breitere Gruppe von Ländern an den GVC beteiligen wird. Unsere frühere Analyse zur Entkopplung zwischen den USA und China liefert auch einige Szenarien (siehe What does US-China decoupling mean for emerging markets?).

Darüber hinaus dürften die Produktionsprozesse vereinfacht werden, wie in der Reduzierung von Halbleiterchips in der Automobilindustrie und einer stärkeren Standardisierung zu erkennen ist, so dass Inputs von einer breiteren Lieferantengruppe bezogen werden können.

Das Ergebnis kann eine Abweichung von der optimalen Kapitalallokation sein, aber Effizienzverluste würden minimiert. Die Lieferketten könnten in der Tat einfacher und diversifizierter werden, was sowohl für Ökonomen als auch für Risikomanager akzeptabel ist.

Die Zunahme des Warenbestands - die zweite potenzielle Option - ist wahrscheinlich die offensichtlichste: der Aufbau von Pufferbeständen in der Lieferkette. Dies wäre eine Umkehr des effizienteren Just-Intime-Modells, das zu erheblichen Rückgängen der Bestandsausverkäufe im ersten Jahrzehnt des Jahrhunderts beitrug. Diese Rückgänge traten zwischen dem Aufstieg Chinas zur WTO und der globalen Finanzkrise (GFC) auf. 

Nach den jüngsten Trends in den USA zu urteilen, hat sich das Verhältnis zwischen Lagerbeständen und Verkäufen in den letzten Jahren und vor Covid bereits etwas erhöht (siehe Abbildung 3 unten). Dies spiegelt möglicherweise nicht das breitere internationale Bild wider, könnte aber auf die niedrigen Zinsen nach der globalen Finanzkrise zurückgeführt werden, die die Kosten für die Finanzierung von Beständen senkt.

Mit Blick auf die weitere Entwicklung dürfte der Warenbestand steigen, da die zyklischen Positionen niedrig sind und die Unternehmen langfristig grössere Warenbestände halten, um Disruptionen zu verhindern. Die höheren Zinsen könnten diese Entwicklung jedoch dämpfen.

Die dritte Option, nämlich die Verlagerung von Lieferketten ins Inland, würde die inländische Wirtschaftstätigkeit ankurbeln, stellt aber eindeutig einen Rückzug aus der Globalisierung dar. Die Lieferkette könnte robuster und widerstandsfähiger gegenüber globalen Schocks werden, aber die Sicherheit hat einen Preis. Die Verlagerung der Produktion von Asien nach Europa kann zum Beispiel teuer werden. Obwohl das Verhältnis der Löhne in den USA im Vergleich zu China von über 30 im Jahr 2000 gefallen ist, lag es 2018 (die letzten verfügbaren Zahlen) immer noch beim Fünffachen.

Der Anstieg der Transportkosten (Schifffahrt und Treibstoff) trägt dazu bei, dies zu kompensieren, aber höhere Arbeitskosten bedeuten, dass mehr Onshoring mit grösseren Investitionen in Robotik und künstliche Intelligenz (KI) einhergehen wird. Um wettbewerbsfähig zu bleiben, ist eine höhere Produktivität erforderlich. Eines unserer längerfristigen Themen - der beschleunigte technologische Wandel - wird durch die Suche nach widerstandsfähigeren Lieferketten noch verstärkt.

Der vierte Ausgang, weniger Investitionen, ist der schlechteste, da es einfach weniger Handel, schwächeres Wachstum und niedrigere Erträge bedeuten würde.

In der Praxis werden wir wahrscheinlich eine Mischung aus allen vier Optionen sehen: die Diversifizierung der Lieferketten in „sicherere“ Länder, mehr Warenbestand und Onshoring und ein gewisser Rückzug aus dem internationalen Handel.

Stagflation mit steigender Risikoprämie für die Globalisierung 

Was bedeutet das für Anleger? Der Nachhall von Russlands Krieg mit der Ukraine deutet auf eine neue Ausrichtung der Nationen hin. Die Kriegsspannungen dürften zu einer fragmentierteren oder regionalisierten Weltwirtschaft führen.

In makroökonomischer Hinsicht bedeutet dies weniger Effizienz, höhere Kosten und ein langsameres Wachstum, d. h. eine stärkere Stagflation. Das weltweite Angebot wird stärker gestört, und in dieser Hinsicht wird die Inflation schwieriger zu kontrollieren sein. Die Herausforderung für die Zentralbanken, die Inflation an die Zielvorgaben zu halten, wird grösser sein, was die Zinssätze erhöht und volatiler macht.

Es wird Lichtblicke geben, da die Suche nach mehr Versorgungssicherheit eine stärkere Akzeptanz der Technologie fördern dürfte. Die Unternehmen müssen den höheren Kosten durch eine höhere Produktivität entgegenwirken. Die Löhne dürften infolgedessen steigen, auch wenn die Gesamtbeschäftigung weltweit, insbesondere in den Schwellenländern, zurückgehen würde.

Der Krieg in der Ukraine wird den Fokus auf die Risiken der Globalisierung verstärken und die Geopolitik auf die Agenda für Unternehmen und Investoren heben. Handel und Investitionen tragen dazu bei, Länder zusammenzuhalten, aber wenn sie sich voneinander trennen, sind die Kosten erheblich.

[1] China plus HK, China (WTO)

 

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