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Outlook Ausblick 2018: Europäische Aktien


Rory Bateman

Rory Bateman

Head of UK & European Equities

Selbst nach den jüngsten Kursgewinnen sind wir für den gesamteuropäischen Aktienmarkt im Jahr 2018 weiterhin positiv gestimmt. Der MSCI Europe Index hat seit Jahresbeginn um 9,3 % zugelegt, und die langfristigen Bewertungen in Europa nähern sich ihren historischen Durchschnittsniveaus.

Man kann daher kaum behaupten, der Markt sei besonders günstig. Dennoch halten wir 2018 starke Zuwächse für möglich, und zwar aufgrund von drei Faktoren: steigende Gewinnmargen der Unternehmen, eine niedrigere Inflation und sinkende Korrelationen.

Wie werden sich die Gewinnmargen der Unternehmen entwickeln?

Die europäische Wirtschaft ist ein Supertanker, der nur langsam den Kurs ändert oder Fahrt aufnimmt. Doch nach der globalen Finanzkrise und der Staatsschuldenkrise ist die wirtschaftliche Erholung der Region jetzt in vollem Gange.

Die bessere Konjunktur stützt die Nachfrage. Infolgedessen sind die europäischen Unternehmen profitabler geworden.

Das liegt zum Teil an der größeren Preismacht (d. h. der Fähigkeit der Unternehmen, die Preise zu erhöhen, ohne Nachfrage zu verlieren). Hinzu kommt der operative Hebel: Freie Kapazitäten in der Wirtschaft werden genutzt, sodass die Unternehmen bei stabilen Kosten mehr produzieren können.

Doch trotz dieser jüngsten Verbesserung weisen europäische Unternehmen immer noch niedrigere Gewinnmargen auf als ihre US-Pendants. Das steht im Kontrast zu den 2000er-Jahren, als die Gewinnmargen in beiden Regionen sehr ähnlich ausfielen.

Es wird wohl Jahre dauern, bis diese Lücke geschlossen ist. Wenn die Gewinnmargen dank des stärkeren Wachstums in Europa weiter steigen, könnten die Unternehmen die Gewinnerwartungen der Analysten übertreffen.

Eine weitere gute Nachricht für Aktienanleger ist, dass sich das Deflationsgespenst zurückgezogen hat, aber die Inflation im Rahmen bleibt. Das ist mehreren Faktoren zu verdanken, wie demografischen Veränderungen und disruptiven neuen Technologien. Nach unserer Einschätzung wird die Inflation niedrig bleiben, jedoch über den extrem niedrigen Niveaus von vor ein paar Jahren liegen.

Niedrige Inflation kann Aktien zugutekommen

Bei niedriger Inflation können Aktien eine gute Alternative zu niedrig rentierenden Konkurrenzanlagen wie Anleihen bieten. Das ermöglicht wiederum eine niedrigere Aktienrisikoprämie. Diese ist die Überrendite gegenüber dem risikolosen Zinssatz (d. h. der Verzinsung von Staatsanleihen), die Aktienanleger für das höhere Risiko von Aktien entschädigt.

Eine niedrigere Aktienrisikoprämie stützt wiederum eine historisch überdurchschnittliche Gesamtmarktbewertung.

Das gilt für den Markt als Ganzes, doch natürlich sind die einzelnen Sektoren sehr unterschiedlich bewertet. Unserer Meinung nach dürften Aktien nächstes Jahr maßgeblich durch einen weiteren Faktor Auftrieb erhalten: sinkende Korrelationen zwischen den Sektoren.

Korrelationen am Aktienmarkt sinken

Die Korrelation misst, inwieweit sich Aktien oder Sektoren gleich verhalten. In den zurückliegenden Jahren haben in erster Linie makroökonomische Faktoren wie die quantitative Lockerung der Notenbanken die Entwicklung der Aktienmärkte bestimmt. Die Korrelationen waren deshalb hoch.

Infolgedessen war es für aktive Manager schwieriger als erwartet, mittels der fundamentalen Aktienanalyse die Gewinner und Verlierer am Aktienmarkt zu prognostizieren.

Jetzt hat ein Gegentrend eingesetzt: Die Korrelationen – sowohl zwischen als auch innerhalb von Sektoren – sinken, und wir glauben, dass dieser Trend anhalten wird. Die makroökonomischen Faktoren sorgen bei vielen Unternehmen immer noch für künstlich hohe Aktienkurse. Die Kurse anderer Unternehmen werden dagegen durch starke Fundamentaldaten – und damit zu Recht – gestützt. Wenn die Aktienkorrelationen sinken, wird der Markt unseres Erachtens die Unterschiede zwischen den Unternehmen deutlich zum Ausdruck bringen.

Das schafft ein günstigeres Umfeld für unseren Anlageansatz, der auf der Einzeltitelanalyse beruht. Bei niedrigeren Korrelationen dürften Mehrerträge erzielt werden, indem man die richtigen Einzeltitel wählt, statt auf allgemeine Makrothemen zu setzen.

Kursschwankungen eröffnen Chancen

Anfang 2017 sorgten sich die Anleger um das politische Umfeld in Europa. Vor allem der Ausgang der Präsidentschaftswahl in Frankreich bereitete Sorgen. Der Sieg des Politikers der Mitte Emmanuel Macron beruhigte die Märkte und zerstreute die politischen Bedenken.

Die Politik liefert allerdings weiterhin Schlagzeilen, wie das Unabhängigkeitsreferendum in Katalonien und das Scheitern der Koalitionsgespräche in Deutschland. Italien wählt spätestens im Mai 2018, und Großbritannien verhandelt weiter um den Brexit.

Wir neigen dazu, die mit politischen Ereignissen verbundenen Kursausschläge als potenzielle Kaufgelegenheit zu sehen. Politische Risiken werden oft überbewertet, sodass Aktien auf Bewertungen sinken können, die ihre Fundamentaldaten nicht widerspiegeln. Das kann aktiven Managern die Chance eröffnen, Gelegenheiten zu nutzen und Aktien zu sehr attraktiven Bewertungen zu kaufen.

In der Eurozone erholt sich die Konjunktur weiterhin kräftig, und die Zentralbank bietet immer noch Unterstützung, wenn auch in verringertem Umfang. Außerdem schwächt politische Unsicherheit oft den Euro, wovon die Exporteure der Region generell profitieren.

 

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Marc Brodard

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