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Welche Instrumente bleiben den Zentralbanken der Industriestaaten?

Die niedrigen Zinssätze beschränken den Spielraum der Zentralbanken für weitere Zinssenkungen. Wir untersuchen die verbleibenden Möglichkeiten.

06.08.2019

Piya Sachdeva

Piya Sachdeva

Volkswirtin

Eine nur allmählich verlaufende Erholung seit der weltweiten Finanzkrise 2008–2009 hat dazu geführt, dass die Zinssätze in vielen Industrieländern noch immer auf einem Allzeittief verharren. Nur die USA, wo die US-Notenbank Fed die Zinsen zwischenzeitlich angehoben hatte, bilden eine Ausnahme. Aber sogar hier haben die Zinsen auf geringerem Niveau ihren Höhepunkt früher erreicht als von vielen erwartet.

Sollte die Weltwirtschaft nun erneut in einen Abschwung geraten, bleibt den Zentralbanken kaum Spielraum, mit Zinssenkungen Konjunkturimpulse zu setzen.

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Allerdings sind Zinssenkungen nicht das einzige Werkzeug im Instrumentarium der Notenbanken. Weitere Möglichkeiten sind quantitative Lockerung, Zinsausblicke, gestaffelte Zinssätze, Zinskurvensteuerung und „Helikoptergeld“. Hier nehmen wir diese Möglichkeiten näher unter die Lupe.

Erneute quantitative Lockerung

Unter quantitativer Lockerung versteht man den massiven Kauf von Wertpapieren, etwa Staatsanleihen, von Institutionen wie Versicherern und Pensionsfonds. Damit sinken die Anleiherenditen, die wiederum die Kredite verbilligen. Gleichzeitig steigen die Preise der finanziellen Vermögenswerte, was zu einem Vermögenseffekt führt.

Die quantitative Lockerung kann die Erwartungen bezüglich der Zinssätze beeinflussen, weil sie das Bekenntnis der Zentralbanken für eine expansivere Geldpolitik signalisiert. Viele Notenbanken wandten sich der quantitativen Lockerung zu, nachdem sie die Zinsen infolge der weltweiten Finanzkrise nicht mehr weiter senken konnten.

Jetzt gehen den Zentralbanken aber langsam auch die Staatsanleihen aus, die sie aufkaufen könnten. Die Europäische Zentralbank EZB darf beispielsweise nicht mehr als 33 % des Markts halten. Vor allem die Knappheit an deutschen Staatsanleihen erweist sich als problematisch. Diese Obergrenze hat sich die EZB allerdings selbst auferlegt und kann geändert werden. Es ist jedoch damit zu rechnen, dass der Einfluss weiterer quantitativer Lockerungsmaßnahmen minimal ist, denn die Anleiherenditen sind bereits sehr niedrig. 

Die Zentralbanken könnten das Spektrum der Wertpapiere, die sie im Rahmen der quantitativen Lockerung kaufen, erweitern. In den USA war die quantitative Lockerung auf Staatsanleihen und hypothekenbesicherte Anleihen limitiert, während die EZB in Europa auch Anleihen erwarb, die von Unternehmen ausgegeben wurden. Die japanische Notenbank kauft derzeit Aktien und Immobilien im Rahmen ihres quantitativen Lockerungsprogramms.

Doch der Kauf von Aktien und Unternehmensanleihen wirft Fragen bezüglich der richtigen Unternehmensführung, also der Corporate Governance auf. Wie soll eine Zentralbank beispielsweise ihre Aktionärsrechte ausüben? Die US-Notenbank Fed darf aus rechtlichen Gründen derzeit keine Unternehmenstitel kaufen, während die EZB berechtigt ist, Aktien zu erwerben.

Geldpolitischer Ausblick

In ihrem Ausblick machen die Zentralbanken Angaben zu ihrer künftigen Geldpolitik. Damit steuern sie die Erwartungen, ohne die Zinssätze tatsächlich zu ändern. Das bekannteste Beispiel ist wohl die Bemerkung von EZB-Chef Mario Draghi im Jahr 2012, er würde tun „whatever it takes“, um den Euro zu retten. Diese drei Worte lockerten die Finanzierungsbedingungen und halfen, die Schuldenkrise, die den europäischen Währungsraum 2011–2012 belastete, zu beenden.

Aber der geldpolitische Ausblick hat auch seine Grenzen, schließlich sind den Zentralbanken die Hände gebunden, wenn sie sich einer künftigen Geldpolitik verpflichten. Sollten den Worten keine Taten folgen, leidet ihre Glaubwürdigkeit. Mark Carney, Präsident der britischen Bank of England, erhielt beispielsweise den Spitznamen „unzuverlässiger Freund“, nachdem er seine Einstellung bezüglich der Zinserhöhungen geändert hatte.

Gestaffelte Zinssätze

Niedrige und negative Zinssätze halten die Darlehenskosten niedrig, ermutigen Banken, Kredite zu gewähren, und fördern damit die Wirtschaftstätigkeit. Doch haben sie auch schädliche Nebenwirkungen für den Banksektor, weil sie die Rentabilität senken (da die Kreditnehmer niedrigere Zinsen auf ihre Bankschulden zahlen). Wenn die Zentralbanken Negativzinsen nachhaltiger gestalten könnten, wäre es denkbar, auf längere Sicht an niedrigen Zinsen festzuhalten.

Die Aufsichtsbehörden verlangen von den Banken, Einlagen in bestimmter Höhe zu halten. Die Zentralbanken könnten die Negativzinsen erst auf Einlagen über dieser Schwelle anwenden. Für die restlichen Einlagen würde ein höherer Zinssatz gelten.

Durch die Begrenzung der Negativzinsen auf einen Teil der Bankbilanz stützt diese Maßnahme die Rentabilität der Banken. Gestaffelte Zinssätze wurden bereits in verschiedenen Ländern eingeführt und werden derzeit von der EZB erwogen.

Steuerung der Zinskurve

Die japanische Notenbank führte die Zinskurvensteuerung 2016 im Rahmen ihres quantitativen Lockerungsprogramms ein. Die Bank ändert ihre Staatsanleihekäufe mit dem Ziel, die Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen auf null zu senken. So konnte sie weniger japanische Staatsanleihen erwerben und den Zinssatz trotzdem auf rund null halten. Auf diese Weise wird die quantitative Lockerung nachhaltiger.

Was die Auswirkungen auf die Märkte betrifft, reduziert die Steuerung der Zinskurve wahrscheinlich die Schwankungen der Zinssätze und Wechselkurse (siehe nachstehende Grafiken).

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Die Fed legt Wert auf die Steuerung der Anleiherenditen und hat diese Maßnahmen in der Vergangenheit bereits eingesetzt. 1942 half die Fed dem Finanzministerium, die Ausgaben für den Zweiten Weltkrieg zu finanzieren, indem sie die Zinsen der langfristigen Staatsanleihen implizit auf 2,5 % beschränkte. Als die Inflation jedoch stieg, war es schwierig, die Maßnahme angesichts der entgegengesetzten Interessen von Regierung und Notenbank wieder rückgängig zu machen.

Helikoptergeld

Eine Zentralbank könnte Geld drucken und es direkt verteilen. Das nennt man Helikoptergeld. Es heißt so, weil das Konzept dem Bild eines Hubschraubers entspricht, der über eine Stadt fliegt und 1.000-Dollar-Noten herunterwirft.

Der Nachteil besteht darin, dass Helikoptergeld die Inflation erhöhen kann. Auch stellt es eine Gefahr für die Haushaltsdisziplin und die Unabhängigkeit der Zentralbank von der Regierung dar.

Eine ähnliche Idee ist die Monetarisierung von Schulden. In diesem Rahmen finanzieren die Zentralbanken den Staat direkt, indem sie die Anleihen kaufen, die der Staat zur Deckung seiner Ausgaben begibt. Gegenwärtig dürfen das die meisten Zentralbanken nicht. In der Praxis unterstützen die Zentralbanken mit ihrer lockeren Geldpolitik bereits die Staaten, weil sie ihnen ermöglichen, niedrige Zinsen zu zahlen.

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Sollte die Haushaltspolitik die Belastung tragen?

Die Zentralbanken haben gezeigt, dass sie in der Lage sind, die Geldpolitik kreativ zu gestalten, und dass sie über das nötige Instrumentarium verfügen. Die US-Notenbank Fed und die Bank of England können die Zinssätze senken und erneut quantitative Lockerungsmaßnahmen treffen. Obwohl der EZB und der japanischen Notenbank wenig Spielraum bleibt, um die Zinssätze zu senken, könnten sie noch etwas tiefer gehen. Die EZB kann durch den Kauf privater Vermögenswerte ebenfalls das quantitative Lockerungsprogramm neu auflegen und erweitern.

Letztlich bedeuten die beschränkten Möglichkeiten für die Zentralbanken jedoch, dass die Konjunktur möglicherweise eher über die Haushaltspolitik (d.h. Steuern und Staatsausgaben) zu fördern ist. Die meisten Industrienationen haben zumindest einen kleinen haushaltspolitischen Spielraum, um die Ausgaben zu erhöhen. Italien und Spanien gehören zu den Ländern, die aufgrund der Sorgen um ihre Schuldentragfähigkeit den geringsten fiskalischen Spielraum haben.  

Staaten, in denen sich die Maßnahmen von Regierung und Zentralbank koordinieren lassen, dürften es bei einem erneuten Abschwung der Konjunktur besser haben. Angesichts der politischen Anforderungen und des beschränkten haushaltspolitischen Spielraums könnte sich dies aber gerade für den Euroraum als besonders schwierig erweisen.


Die hierin geäußerten Ansichten und Meinungen stammen von dem Autor und stellen nicht notwendigerweise die in anderen Mitteilungen, Strategien oder Fonds von Schroders oder anderen Marktteilnehmern ausgedrückten oder aufgeführten Ansichten dar. Diese können sich ändern.