Mercados emergentes: perspectivas para la renta fija y la renta variable
En este exhaustivo documento de preguntas y respuestas, nuestro panel de expertos analiza las perspectivas de los mercados emergentes, tanto desde el punto de vista de la renta fija como de la renta variable.
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En nuestra última conferencia con inversores en Madrid, reunimos a un panel de gestores de fondos centrados en los mercados emergentes para debatir si la sólida rentabilidad que han registrado la renta variable y la renta fija de esta región en fechas recientes puede mantenerse en el tiempo.
La renta variable emergente, cuya evolución se refleja en el índice MSCI Emerging Markets, ha arrojado una rentabilidad del 27%* en lo que va de año, mientras que la deuda emergente, medida por el índice JP Morgan Global Bond Index Emerging Markets, ha registrado una rentabilidad de alrededor del 14%*.
*A 28 de octubre de 2017. Fuente: Bloomberg
¿En qué medida es sostenible el repunte de los mercados emergentes?
Tom Wilson, responsable de renta variable emergente: «En vista de la caída del 9% en lo que va de año del índice Bloomberg Dollar Spot (que cuantifica la rentabilidad del dólar frente a diez divisas líderes a escala global) y tras el anuncio de la Reserva Federal (Fed) sobre la reducción de su balance, existe una perspectiva de consolidación a corto plazo del dólar estadounidense. No obstante, a medio plazo, seguimos creyendo que existe la posibilidad de que el dólar siga debilitándose y, en cierta medida, de que se produzca un círculo virtuoso para los mercados emergentes como resultado de la continua depreciación de la moneda estadounidense.
El comercio mundial sigue encontrándose en plena forma, a pesar de las expectativas de una leve ralentización del crecimiento chino hacia finales de año. No estamos demasiado preocupados sobre China desde el punto de vista de la deuda. Creemos que el Gobierno cuenta con los mecanismos necesarios para controlar y gestionar la economía de forma satisfactoria.
En general, la renta variable emergente muestra unas valoraciones totales conformes con su media a largo plazo con base a la ratio precio/valor contable, pero creemos que la rentabilidad total de los fondos propios podría seguir aumentando desde los niveles actuales. Es posible que el mercado se tome una pequeña pausa para tomar aliento tras un sólido repunte, pero, en un horizonte a más largo plazo, seguimos creyendo que podrían ofrecer una interesante oportunidad de subida».
¿Está preocupado por algún factor geopolítico?
Tom Wilson: «Corea del Norte representa una situación interesante, dado que Corea del Sur es un país que priorizamos en nuestras carteras. Creemos que el riesgo de que se produzca un conflicto militar en Corea del Norte es extremadamente reducido. En nuestra opinión, lo que realmente era importante desde una perspectiva económica y empresarial era la puesta en marcha del sistema antimisiles THAAD, que se produjo antes de que la situación de Corea del Norte se intensificara notablemente en fechas recientes.
La aplicación del THAAD ha incrementado las tensiones entre China y Corea del Sur. China es un mercado importante para las exportaciones coreanas y la venta de bienes surcoreanos se ha visto negativamente afectada en el mercado chino y, además, se ha producido un marcado descenso en el número de turistas chinos que visitan Corea del Sur.
Como consecuencia de una implantación total del THAAD, la situación entre Corea del Sur y China podría tardar algo más en normalizarse».
¿Causará la normalización de la política monetaria de la Fed la apreciación del dólar y un efecto dominó de caída en la deuda emergente denominada en divisa local?
Guillermo Besaccia, gestor de fondos, deuda emergente: «Entender los ciclos y los movimientos generalizados de los mercados ha revestido una gran importancia. En los últimos años, hemos asistido a un movimiento de apreciación del dólar, que en 2016 registró su séptimo año de mejora.
En líneas generales, nuestra posición siempre ha sido que los niveles mínimos de los precios de las materias primas en 2015 respondía al descuento total de las noticias negativas de la mayoría de países emergentes (si bien China constituye un caso especial). Actualmente, creemos que la elección de Donald Trump probablemente marcó el punto álgido del movimiento alcista del dólar.
El hecho de que el euro y otras divisas, incluidas algunas monedas emergentes, estén alcanzando nuevos máximos constituye un indicio muy alentador de un ciclo positivo más amplio para las divisas emergentes frente al dólar.
En nuestra opinión, los ciclos (políticos, económicos, de mercado...) están empezando a estar relacionados de alguna forma. El ciclo alcista de Donald Trump en Estados Unidos coincidió con la reversión del ciclo bajista en Europa en su conjunto tras las elecciones.
El ciclo político de los mercados emergentes, especialmente en Latinoamérica, apunta a la posibilidad de que el dólar registre una mayor depreciación estructural que deberemos monitorizar y aprovechar».
¿En qué medida cree que los inversores en renta fija asiática deberían tener en cuenta estos problemas en el plano geopolítico?
Rajeev De Mello, responsable de renta fija asiática y corresponsable de deuda emergente relativa: «Para los mercados, descontar ciertos acontecimientos geopolíticos es una tarea complicada. Los mercados están un poco adormilados porque pueden dependen de las
políticas de expansión cuantitativa de los principales bancos centrales. A pesar de la intensificación de las tensiones en las últimas semanas, el won coreano apenas ha fluctuado.
Los inversores están buscando mercados bajistas en los que invertir los fondos acumulados por la venta de bonos al Banco Central Europeo y el Banco de Japón. Como consecuencia de ello, la deuda corporativa asiática ha registrado un volumen de nuevas emisiones récord en lo que va de año que ha sido rápidamente asignado porque los inversores apenas tenían opciones».
Ha comentado que este año ha habido un volumen récord de nuevas emisiones de deuda corporativa en Asia. ¿Cómo se está utilizando ese capital? ¿Están las empresas invirtiendo para el futuro o se está desarrollado algún tipo de ingeniería financiera?
Rajeev De Mello: «En el pasado, las empresas asiáticas, en general, recurrían a los bancos para financiarse, como se hacía en Europa antes de la introducción del euro, y el desarrollo de la deuda corporativa ha sido un fenómeno de los últimos diez años.
La financiación bancaria era, en líneas generales, a más corto plazo, pero a menudo también con un coste menor. No obstante, ahora las curvas de rendimientos han caído, los diferenciales se han ampliado y estas empresas están empezando a darse cuenta de que realmente pueden tomar prestado a más largo plazo.
Así, en cierto modo se trata de una optimización financiera pero, por otro lado, también es más adecuado tomar prestado para proyectos que tengan un vencimiento que corresponda con el de la inversión. Yo no me preocuparía por el hecho de que estén accediendo al mercado de deuda corporativa».
¿De qué forma cree que las oportunidades están repartidas entre los mercados emergentes en las diferentes clases de activos en las que invierte? ¿Cuál es su opinión sobre esta oportunidad?
Aymeric Forest, responsable de estrategias de reparto globales, inversión multiactivo: «Tradicionalmente, no existía espacio para la inversión multiactivo en los mercados emergentes, sencillamente porque existía una elevada correlación entre la renta variable emergente, la deuda denominada en dólares o la deuda denominada en divisa local. No obstante, la naturaleza de los mercados emergentes ha cambiado: los fundamentales y los gobiernos corporativos han mejorado y existe una gama más amplia de instrumentos financieros disponibles.
Además de los cambios en su naturaleza, también se han producido variaciones en la composición de los índices: por ejemplo, el nuevo modelo de China frente al antiguo. Al analizar las diferentes clases de activos y su relación, podemos encontrar una correlación negativa entre activos que genera oportunidades para que las estrategias multiactivo se fijen en este universo de forma transversal.
Así, es probable que, en los próximos años, veamos cada vez más estrategias multiactivo en el universo emergente».
Cuando habla sobre tecnología en los mercados emergentes, especialmente en renta variable, ¿a qué se refiere?
Tom Wilson: «Cuando pensamos en tecnología informática en general en el marco del universo emergente, existen tres segmentos clave en los que es necesario profundizar para comprender mejor el sector:
- Programas de Internet
- Componentes electrónicos
- Semiconductores
Dentro del segmento de programas de Internet, no hemos reducido nuestras posiciones de forma notable, dado que creemos que estos valores podrían constituir buenas oportunidades de crecimiento compuesto. Muchas de estas empresas han logrado un éxito rotundo a la hora de reutilizar el flujo de caja que generan en aumentar su cuota de mercado, en efecto,
desarrollando sus ecosistemas.
En cuanto a los componentes electrónicos, hemos retirado parte de nuestras asignaciones, principalmente porque estos valores suelen comportarse bien cuando Apple lanza un nuevo iPhone, y los múltiplos de valoración (ratios utilizadas para valorar las acciones, como, por ejemplo, la PER) se han movido hacia los máximos de sus horquillas históricas.
En el segmento de los semiconductores, hemos reducido modestamente nuestra exposición, pero las valoraciones siguen siendo interesantes».
¿Qué divisas emergentes le interesan?
Guillermo Besaccia: «A partir del año pasado, empezamos a ver nichos de valor en la deuda emergente denominada en divisa local y algunas oportunidades de esas que solo se dan una vez cada diez años.
En términos generales, hemos invertido en mercados como Brasil, Rusia, Sudáfrica, Indonesia y Argentina. En lo que va de año, la mejor rentabilidad la ha registrado México.
La cuestión clave es cuánto más se puede flexibilizar la política monetaria. En los planos tanto político como económico, existe un ciclo positivo que permite a los tipos reales alcanzar niveles incluso inferiores a los registrados en años anteriores. Por lo tanto, aún existen indicios alentadores».
Los diferenciales de la deuda emergente (la diferencia entre los rendimientos de los bonos de los mercados emergentes frente a los bonos del Tesoro estadounidense) se sitúan en niveles extremadamente reducidos. ¿Espera asistir a una ampliación a medida que se retire el estímulo monetario en Estados Unidos y Europa?
Rajeev De Mello: «Si analizamos episodios anteriores de endurecimiento de la política de la Fed o de normalización monetaria generalizada, para cuando la Fed realmente empieza el proceso, lo peor para los mercados emergentes ya ha pasado. Así, creemos que el efecto de la normalización monetaria de la Fed sobre los diferenciales ya ha sucedido.
Los diferenciales entre la deuda emergente denominada en divisa local y los bonos del Tesoro estadounidense, que cuentan con un componente de tipos de cambio, se han reducido, dado que los rendimientos de muchos de estos países han descendido de forma notable. Muchos países emergentes han recortado sus tipos de interés ante el descenso de la inflación. Esta caída de la inflación responde, en parte, a la apreciación de las divisas, pero también a una mayor prudencia en el plano macroeconómico, especialmente en Asia, en comparación con el pasado. Si nos fijamos en la volatilidad de la inflación, el crecimiento y los tipos de cambio, todos estos elementos han descendido de forma considerable en los últimos 20 años. Por tanto, los países cuentan con sólidas anclas».
¿En qué ámbitos cree que los nuevos sectores o las correlaciones tradicionales se debilitarán en el universo emergente?
Aymeric Forest: «El nuevo modelo económico de China sigue ofreciendo un elevado nivel de crecimiento de cara a 2018. Las valoraciones son ahora menos interesantes, pero sigue habiendo potencial.
Hemos evitado Sudáfrica, principalmente por motivos políticos, pero también ante su débil crecimiento. No obstante, el banco central del país puede recortar los tipos a medida que la inflación remita. Así, el Congreso Nacional Africano de diciembre revestirá una importancia crucial, especialmente para el mercado de renta variable, pero también para la divisa del país. Creemos que aquí existe una potencial oportunidad de valor».
¿En qué activos invertiría su propio dinero dentro de los mercados emergentes?
Tom Wilson: «Las firmas emergentes de pequeña capitalización conforman una oportunidad interesante, dado que existe un universo amplio e ineficiente de valores. Si cuentas con un equipo de un tamaño considerable de personas con experiencia que puedan encontrar las oportunidades hasta debajo de las piedras, podrás generar rentabilidad en el universo de
empresas emergentes de pequeña capitalización con el tiempo. Además, esto puede lograrse con una cartera de alrededor de 70/90 valores, diversificando más allá de un nivel de riesgo específico de los valores».
Guillermo Besaccia: «Siempre apostamos por el segmento que presente más valor. Basándonos en esto, las divisas emergentes siguen siendo el mejor segmento en el que posicionarse. Hemos asistido a un marcado nivel de corrección y ajuste y lo que hemos obtenido hasta ahora es únicamente un pequeño indicio de una posible reversión. Esto está relacionado con el dólar estadounidense, pero, en relación con este asunto, también debemos
atender a las materias primas. Esta clase de activos ha empezado a dar señales de vida y, en nuestra opinión, podríamos asistir a más sorpresas en adelante».
Rajeev De Mello: «Creo que, en una cartera, los bonos chinos podrían resultar interesantes para los inversores. Si nos fijamos en las correlaciones, los bonos chinos presentan una correlación muy reducida con los bonos del resto del mundo. Recientemente, las autoridades chinas han endurecido su política monetaria, mientras que otros países la mantienen intacta o la flexibilizan. Por tanto, creo que podría ser una oportunidad interesante y, además, tienen un carácter defensivo».
Aymeric Forest: «Prefería una combinación de estas estrategias. En este momento, estamos sobreponderados en renta variable emergente, y preferimos los bonos denominados en divisa local a aquellos denominados en dólares, si bien consideramos que estamos más cerca del final del ciclo de flexibilización en los mercados emergentes. Prevemos un repunte de
la liquidez global hacia finales de 2018, lo que se traduce en que los inversores tendrán que ser más selectivos y ampliar sus horizontes centrándose en las correlaciones».
Las rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras y puede que no vuelvan a repetirse. El valor de las inversiones y las rentas que generan pueden subir al igual que bajar, y los inversores podrían no recuperar el capital invertido inicialmente. Las fluctuaciones de los tipos de cambio pueden provocar variaciones tanto al alza como a la baja en el valor de cualquier inversión extranjera. Los mercados emergentes, en general, estarán sujetos a un mayor riesgo político, jurídico, de contraparte y operativo.
1. La ratio utilizada para comparar el precio de las acciones de una empresa con su valor contable (el valor contable es el valor real de los activos de la empresa menos sus pasivos).
2. Una medida sobre la rentabilidad de una empresa. Se trata de los beneficios efectivos que genera una empresa con el dinero que los accionistas han invertido. Por ejemplo, si el patrimonio de una empresa está valorado en 10 millones de libras y esta obtiene un beneficio de 1 millón de libras, la rentabilidad sobre los fondos propios será del 10%.
3. La curva de rendimientos es una línea gráfica que marca los tipos de interés (en un punto establecido en el tiempo) de los bonos con una misma calificación crediticia, pero con diferentes fechas de vencimiento.
4. La diferencia en el rendimiento entre diferentes tipos de bonos (por ejemplo, entre bonos del Estado y bonos corporativos).
Información Importante: Las opiniones expresadas aquí, son las de Tom Wilson, Guillermo Besaccia, Aymeric Forest, Rajeev De Mello, y no representan necesariamente las opiniones declaradas o reflejadas en las Comunicaciones, Estrategias o Fondos de Schroders.
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