Perspectivas para 2018: renta fija global
¿Será 2018 otro año de nirvana para la renta fija o perturbarán las amenazas la tranquilidad de los inversores en bonos?
Authors
En muchos aspectos, cerramos el año 2017 del mismo modo que lo empezamos. Los mercados están bastante animados, las plazas bursátiles tocan o se aproximan a sus máximos históricos, el crecimiento es bueno, los gobernadores de los bancos centrales parecen razonablemente satisfechos, actuando entre bambalinas, y los beneficios empresariales van viento en popa. Ha sido otro año positivo para la beta del mercado o, en otras palabras, para seguir la corriente.
La pregunta que muchos inversores se plantean de cara al próximo año es: «¿Cabe esperar otro año relativamente apacible, caracterizado por rentabilidades positivas, y qué podría perturbar, en su caso, la tranquilidad que se respira en el mercado de renta fija?»
Gráfico 1: Disminución de la volatilidad de los rendimientos: ¿cuánto más puede caer?
Fuente: Bloomberg. Índice Merrill Lynch Option Volatility Estimate (MOVE) a 24/11/2017 (que mide la volatilidad de los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense, su nivel de fluctuación, a partir de opciones a un mes).
¿Cuáles podrían ser las amenazas y qué importancia se les debería dar a la hora de componer una cartera sólida?
Primera amenaza: el final del ciclo
Si echamos un vistazo al mundo desarrollado, la primera de las grandes economías en salir de la recesión tras la crisis financiera global fue EE. UU. Una expansión económica típica en EE. UU., tras la Segunda Guerra Mundial, que ha venido durando en torno a seis años. No obstante, quizás por la introducción de medidas dirigidas a la inflación por parte de los bancos centrales, desde la década de los noventa del pasado siglo, la duración media de las fases de expansión ha aumentado hasta algo menos de ocho años.
La Oficina Nacional de Investigación Económica (National Bureau of Economic Research, NBER) de EE. UU. ha determinado que la última recesión en el país concluyó en junio de 2009, hace poco más de ocho años. Hasta la fecha, la expansión estadounidense más larga fue el decenio cerrado en marzo de 2001, con el estallido de la burbuja «puntocom».
Atendiendo a la mayoría de las magnitudes, la expansión actual se está alargando. No en vano, el final de una fase de expansión es claramente negativo para los beneficios empresariales y, por extensión, para los bonos corporativos (la deuda emitida por el sector privado), pero suele ser un buen momento para invertir en deuda pública segura. No obstante, las fases de expansión económica no suelen morir de viejas, sino que tienden a precipitarse, bien porque los bancos centrales llevan a cabo subidas excesivas de los tipos de interés, o porque los excesos alimentados por la deuda se acumulan hasta el punto de que los deudores, ya sean los hogares o el sector privado, empiezan a incumplir sus obligaciones de reembolso.
Con los tipos de interés prácticamente en mínimos de ciclo a escala global, parece poco probable que el ritmo de tortuga del endurecimiento de la política monetaria en EE. UU. y el Reino Unido provoque la próxima recesión. Quizás por la experiencia de la crisis financiera, el grueso de los hogares en los universos tanto desarrollado como emergente se ha mostrado relativamente prudente a la hora de aumentar su endeudamiento.
Por tanto, si bien queda claro que esta expansión está durando mucho, los indicios típicos de fatiga parecen estar ausentes.
Segunda amenaza: un derroche presupuestario en el momento menos oportuno
La mayoría de los países del mundo occidental está presenciando un auge considerable del respaldo a políticas económicas más populistas. La redistribución de la riqueza o, en su forma más sencilla, el incremento del gasto público para la mejora del nivel de vida de los ciudadanos es una prioridad creciente.
No obstante, la redistribución de la riqueza suele implicar tomar el dinero de los ahorradores o recurrir a la riqueza acumulada, lo que probablemente desincentiva la ética laboral y, con ella, la productividad. El aumento del endeudamiento público plantea el riesgo mayor de que los inversores en bonos del Tesoro exijan unos tipos de interés más altos, lo que elevaría el coste de la financiación para el conjunto de prestatarios, actuando así como un freno para la expansión económica.
Dado que el desempleo está cayendo en numerosos países y en algunos toca o se aproxima a mínimos históricos, un impulso considerable a través de un amplio recorte de impuestos o de cualquier otro tipo de inyección fiscal o presupuestaria podría conllevar el riesgo de empujar la economía desde una cómoda aceleración hacia un estado de recalentamiento. Normalmente, el recalentamiento de las economías viene acompañado de subidas de tipos de interés mucho más aceleradas de las que se producirían de otro modo, con el correspondiente riesgo de conducir la economía hacia una recesión.
Aunque Donald Trump mantiene claramente el objetivo de transformar el sistema fiscal estadounidense, los controles y contrapesos inherentes al sistema político probablemente restringirán su envergadura. En el Reino Unido, a pesar de los llamamientos para unos presupuestos generosos, se ha producido más una ligera relajación que un giro radical de la política.
Tanto en Japón como en el sur de Europa, las autoridades agradecerían sin duda ser menos ahorradoras, pero también aquí percibimos la relajación de las riendas presupuestarias como algo marginal.
En general, un giro radical de la política presupuestaria parece poco probable, al igual que una necesidad importante de un cambio drástico en el ritmo de endurecimiento de la política monetaria.
Tercera amenaza: una subida problemática de la inflación
En nuestra opinión, la causa más probable de un incremento de la volatilidad sería que la inflación repuntara más drásticamente de lo previsto. Las perspectivas de inflación a escala global están afianzadas y puede que a un nivel demasiado bajo. A pesar de que existen argumentos estructurales para pensar que el mundo en la actualidad es menos propenso a un problema de inflación, pensamos que estas reducidas previsiones podrían ser un ejemplo de la tendencia del mercado a extrapolar excesivamente el pasado al futuro.
La brecha de producción global (es decir, la diferencia entre la producción económica y la capacidad total de producción) es mucho menor incluso que la del año pasado debido al panorama de sólido crecimiento. Sin nada que ralentice la economía mundial, la demanda de mano de obra, materias primas, bienes y servicios comenzará a superar la oferta potencial y empezará a tirar de los precios simplemente por el efecto de la demanda.
Dado que los mercados descuentan un ciclo de subidas muy moderado, si la inflación (subida de los precios) se presentara antes de lo previsto, este giro traería consigo casi con toda seguridad un ajuste de las expectativas tanto sobre los tipos de interés como sobre la volatilidad, que sería problemática para los mercados valorados en el extremo más rico de la balanza.
No obstante, por ahora, es más un riesgo que nuestra principal hipótesis. Si bien estimamos que es necesario vigilarlo de cerca, nos mantenemos optimistas, aunque prudentes, en nuestras perspectivas sobre la economía global y los mercados de riesgo.
La cobertura frente al riesgo de una subida de la inflación adquirirá diversas formas y se incorporará a nuestra cartera, pero, por ahora, nuestra expectativa es que estas amenazas no echarán por tierra las rentabilidades acumuladas desde la fase alcista posterior a la crisis.
Incluso si hemos superado el punto de máxima tranquilidad, por ahora parece adecuado seguir invirtiendo en los mercados de renta fija.
Haga clic aquí para acceder a otros artículos de nuestra serie de Perspectivas para 2018.
Authors
Temáticas