Perspectivas para 2018: renta variable japonesa
El contexto de política monetaria para las empresas japonesas parece favorable de cara al próximo año, si bien siguen existiendo riesgos externos.
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La política interna de Japón y los datos macroeconómicos evolucionaron en gran medida dentro de lo esperado para 2017, pero ciertos acontecimientos externos lastraron la confianza del mercado durante buena parte del año.
Indicios positivos a la vista
Los datos más recientes sobre el PIB japonés para el trimestre cerrado en septiembre marcaron un hito: fue la primera vez en más de 15 años que la economía del país creció durante siete trimestres consecutivos.
Las conclusiones de la última encuesta trimestral Tankan del Banco de Japón también indican claramente un aumento de la confianza entre las empresas japonesas. Lo que tal vez resulte más intrigante es que el total de respuestas de la encuesta indican ahora una escasez de capacidad en todos los sectores, lo que constituye una variación significativa en comparación con la situación de exceso de capacidad a la que la economía ha hecho frente durante prácticamente la totalidad de los últimos 25 años y debería ser propicio para la inversión en inmovilizado durante 2018.
Mientras, Japón sigue situándose muy cerca del pleno empleo, con una tasa de desempleo que ha caído hasta un mero 2,8%, un nivel nunca visto desde hace más de veinte años.
A pesar de ello, el crecimiento salarial sigue materializándose mucho más lentamente de lo que cabría esperar, si bien prácticamente todas las partidas de datos económicos, con la excepción de las previsiones de inflación de las personas, apuntan a unos mayores salarios. Ante la continuidad de un sólido crecimiento de los beneficios empresariales, el porcentaje que estos representan en el PIB ha alcanzado unos niveles récord, lo que pone de manifiesto la creciente disparidad en los ingresos laborales.
¿Es insostenible la política monetaria?
El Banco de Japón ha mantenido intacta su política este año. Desde septiembre de 2016, además de los programas de compras de activos, su presidente, Haruhiko Kuroda, ha llevado a cabo una política centrada en la curva de rendimientos con el objetivo de mantener los rendimientos a diez años en torno al 0%. En los últimos meses, este objetivo se ha alcanzado con relativa facilidad y, dado que la Reserva Federal está gestionando con éxito las expectativas en Estados Unidos, no esperamos que la deuda pública japonesa se vea sometida a demasiada presión en 2018.
A pesar de esta aparente calma, somos muy conscientes de que la actual política monetaria de Japón no es sostenible a largo plazo. Si bien no se ha expresado explícitamente, algunos de los objetivos del banco central son incompatibles entre sí.
La combinación de un volumen fijo de compras de deuda pública japonesa con el control de la curva de rendimientos supone un intento de controlar tanto el volumen como los precios de forma simultánea. De hecho, el mantenimiento del actual objetivo en materia de rendimientos requiere un menor volumen de compras de deuda pública, lo que ya se está empezando a reflejar en los datos.
El Banco de Japón también sigue siendo un comprador activo de ETF en el mercado de renta variable. Si bien este hecho podría ser una parte efectiva del programa de compra de activos, también apunta a un mecanismo de apoyo a los mercados que no parece ser estrictamente necesario.
Los inversores se muestran escépticos
Hasta finales de septiembre de 2017, los inversores extranjeros mantuvieron su escepticismo en el mercado bursátil, a pesar de los claros indicios que apuntaban a que el rendimiento de las empresas japonesas estaba mejorando en el marco de las actuales condiciones económicas.
Este hecho resulta especialmente evidente en los resultados publicados para los trimestres finalizados tanto en junio como en septiembre. Buena parte de las empresas protagonizaron sorpresas positivas en sus resultados durante estos periodos en comparación con la opinión de consenso, y una proporción mucho más elevada se ha mostrado preparada para revisar al alza sus resultados anuales antes de finalizar el ejercicio fiscal.
Esto refuerza nuestra visión de que las estimaciones iniciales eran demasiado conservadoras y ha generado un sólido ciclo de revisiones al alza en los beneficios empresariales. Si bien parte de este crecimiento de beneficios estaba descontado en las cotizaciones bursátiles durante el reciente repunte, las valoraciones de mercado generales siguen siendo interesantes en términos históricos y en comparación con otros mercados globales.
Los riesgos externos persisten
Si bien la economía interna sigue yendo por el buen camino, los riesgos siguen siendo externos en su gran mayoría, en nuestra opinión.
Aunque Japón tuvo éxito a la hora de forjar relaciones de forma temprana con la Administración Trump, el riesgo de que EE. UU. aumente sus políticas proteccionistas y sus represalias comerciales sigue patente. Esto podría volver fácilmente a la agenda política si el Gobierno estadounidense continúa teniendo dificultades para llevar a cabo otros elementos de su estrategia de crecimiento.
A estas preocupaciones se suma que Corea del Norte se ha convertido en fechas recientes en el principal riesgo potencial para Japón. Si bien reviste una importancia crucial, la naturaleza binaria de los posibles resultados hace que sea imposible descontar correctamente este riesgo en las carteras de renta variable.
El éxito de Abe en el plano interno
La principal sorpresa en el plano interno en 2017 fue la convocatoria por parte del primer ministro, Shinzo Abe, de unas elecciones anticipadas para la cámara baja en octubre. Tras la marcada incertidumbre inicial sobre los posibles resultados de estos comicios, la probabilidad de una victoria del LDP aumentó gradualmente a principios de octubre, lo que permitió a los inversores en renta variable forjarse una visión sobre la probable continuidad de las políticas tanto monetarias como presupuestarias. Esta confianza más estable coincidió con un marcado repunte en las compras netas de acciones japonesas por parte de los inversores extranjeros, lo que contribuyó a apuntalar el mercado hasta máximos de los últimos 26 años.
Si bien el número total de escaños para los partidos LDP y Komeito resultó ser ligeramente inferior al total anterior, la coalición mantuvo su significativa mayoría de dos tercios.
En vista de la incertidumbre que imperaba a principios de octubre, este hecho debería considerarse como una gran victoria para Abe. Ahora, este probablemente sea reelegido como líder del LDP en septiembre de 2018 y, por tanto, siga siendo primer ministro durante los Juegos Olímpicos de 2020, si así lo deseara.
El resultado de las elecciones también reduce la incertidumbre sobre la posición de Kuroda, presidente del Banco de Japón, cuyo mandato actual finaliza en abril de 2018.
La economía volverá a situarse en primer plano
Tras el breve periodo de popularidad que disfrutaron algunos partidos de la oposición a principios de campaña, consideramos que las medidas económicas volverán a ser la prioridad a medida que Abe se adentra en su nuevo mandato.
Prevemos con total seguridad una continuación de las agresivas políticas monetarias y presupuestarias, que resultan marcadamente favorables para el mercado bursátil japonés. También podría producirse una ligera aceleración en el gasto presupuestario a modo de contrapeso para el aumento del impuesto al consumo que Abe tiene previsto aplicar en octubre de 2019.
¿Situación favorable para el sector privado?
Este contexto político debería proporcionar unas condiciones favorables para la continuidad del sólido crecimiento de los beneficios empresariales en 2018.
Las empresas están recuperando gradualmente la capacidad de aumentar los precios, lo que debería materializarse directamente en unos mayores beneficios, dado que el apalancamiento operativo del sector privado se sitúa en niveles elevados tras un dilatado periodo de deflación.
Sobra decir que debemos mantenernos alerta ante las perspectivas de aumento de los costes salariales, lo que podría afectar negativamente a algunas empresas, pero, en general, estas tendencias macroeconómicas representan básicamente una normalización de la economía nipona y deberían ser positivas en términos generales para la confianza.
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