¿Qué hay detrás del reciente repunte de las acciones de valor?
El inversor en valor Nick Kirrage explica por qué los inversores deben desconfiar de los relatos fáciles para explicar los movimientos del mercado.
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Durante las primeras semanas del año, ha habido un gran debate en torno a los estilos de inversión value (valor) y growth (crecimiento). Una de las principales razones ha sido la mejor rentabilidad relativa obtenida por las acciones de valor, ya que el índice MSCI World Value cerró enero con un -1,3%, frente al -9,3% del MSCI World Growth.
Sin embargo, en cierto modo, esto no es más que una continuación de las oscilaciones del año pasado, en el que se registraron algunos periodos de rentabilidad superior en el crecimiento y otros en el valor.
En pocas palabras, la inversión en valor consiste en comprar acciones que parecen estar cotizando con un descuento significativo con respecto a su valor real. La inversión en crecimiento, por el contrario, se produce cuando los inversores se decantan por empresas que creen que experimentarán un crecimiento más rápido y están dispuestos a pagar una prima por ellas basándose en sus perspectivas de expansión futura.
Con todo, los inversores siguen entusiasmados con el debate que hay entre ambos estilos de inversión. En última instancia, se trata de saber si se cree que la inversión en valor funciona, y qué es lo que la impulsa: ¿es el entorno de los tipos de interés, la política, una temática o algo más?
Los mercados cambian, pero las personas siguen siendo las mismas
Mi opinión filosófica básica es que la inversión en valor se basa en la única cosa de los mercados que nunca cambia: las personas.
Ahora mismo, el elemento emocional humano de los mercados es tan fuerte como ha sido siempre. A lo largo de los ciclos de mercado, vemos que los inversores se pueden volver muy optimistas con respecto a las acciones y volverse más “avariciosos”, para luego dejarse llevar por el miedo.
Mucha gente invierte pensando que cuando los tipos de interés suben, las acciones value históricamente lo hacen mejor. Y a la inversa, que en un entorno de baja inflación o de bajos tipos de interés, se puede justificar un múltiplo más alto para las acciones de crecimiento, que es la razón por la que les ha ido tan bien.
Pero si miramos hacia atrás en plazos más largos -30 o 40 años- esas relaciones no siempre se mantienen. Por ejemplo, en Japón. Es un mercado en el que hemos tenido tres décadas de tipos de interés increíblemente bajos y deflación. El value ha sido una estrategia que ha funcionado con bastante regularidad durante esos 30 años. Esta supone una verdad incómoda para la gente que se deja llevar por la narrativa de los movimientos de los tipos de interés.
Encontrar valor requiere diversificación
Al buscar valor en todo el mundo, hay algunas regiones en las que es más difícil encontrar oportunidades que en otras. Alrededor del 70% del índice MSCI World está compuesto por empresas estadounidenses, y el mercado estadounidense se encuentra en niveles de valoración históricamente altos en términos de precio-beneficio ajustados al ciclo (CAPE o PER de Shiller).
Según los datos del Schroders Equity Lens, elaborado por Sean Markowicz, responsable de estrategia, estudios y análisis de Schroders, el CAPE estadounidense era de 38 a finales de diciembre de 2021, lo que se sitúa un 61% por encima de su media de los últimos 15 años. El CAPE se define como el precio dividido por la media de diez años de beneficios, ajustados por la inflación.
La historia nos dice que es muy difícil obtener una rentabilidad positiva en los próximos diez años si se empieza pagando ese tipo de múltiplos.
Por el contrario, una tendencia notable de las últimas semanas ha sido la rentabilidad superior registrada por las acciones de valor en Europa. El índice MSCI Europe Value cerró enero en positivo, ganando un 2,7%.
Las acciones europeas han estado bajo presión durante bastante tiempo. El índice general europeo cotiza con un múltiplo de valoración comparable al de las acciones más baratas del mercado estadounidense. El panorama es aún más llamativo si se observan algunos países por separado. Reino Unido, por ejemplo, lleva más de 10 años abaratándose en términos relativos frente al resto del mundo.
Aunque Europa está formada por diversas economías que se mueven a diferentes ritmos, muchas de sus empresas o sectores son multinacionales. El sector salud es un ejemplo. Es un sector bastante homogéneo a nivel mundial en cuanto a los factores que impulsan el mercado. Sin embargo, una empresa que cotice en Europa podría estar expuesta a un contexto de financiación muy diferente al de una empresa estadounidense, ya que es probable que el Banco Central Europeo endurezca su política más lentamente que otros bancos centrales.
Este tipo de diferencia podría ser influyente. En última instancia, sin embargo, lo importante para un comprador de acciones como yo es evitar acabar con una cartera que sea una apuesta por un único tipo de entorno macroeconómico, por lo que la diversificación es clave.
Japón es otra región donde hay oportunidades para los inversores en valor. Se están produciendo cambios en el ámbito empresarial; está entrando mucho dinero de capital privado y también está aumentando el activismo. Las acciones japonesas han tenido un recorrido razonable en los últimos dos años, pero sigue siendo una región muy interesante en relación con el resto del mundo.
Luego está China, donde las acciones tuvieron un 2021 difícil y las valoraciones han bajado en algunos sectores. Es demasiado pronto para decir con certeza que surgirán oportunidades de valor en algunas de las franquicias tecnológicas o financieras más interesantes, pero sin duda hay que vigilarlas.
El sector energético es algo más que el precio del petróleo
En cuanto a los sectores, el energético es uno de los que tuvo un buen comportamiento en 2021. El argumento típico es que esto se debe al aumento del precio del petróleo, pero hay más matices. Cuando los precios del petróleo suben, los costes tienden a ajustarse a la nueva normalidad, por lo que no necesariamente el aumento de los precios del petróleo se traduce en mayores márgenes de beneficio.
El debate sobre las empresas energéticas y la crisis climática también tiene matices. Algunos opinarán que ya no quieren invertir en hidrocarburos, pero, por otro lado, muchas empresas energéticas están en condiciones de ser parte de la solución al cambio climático.
La transición va a ser larga y necesitaremos energía convencional para construir los parques eólicos y solares que produzcan energía renovable. Algunas empresas energéticas están invirtiendo en capacidad de producción de energías renovables.
Asimismo, también está la transición de las franquicias de venta existentes: las infraestructuras y las gasolineras que actualmente suministran gasolina, pero cada vez más también electricidad para los vehículos.
Y mientras todo esto sucede, los negocios de petróleo y gas de estas empresas seguirán generando efectivo. Éste puede ser utilizado por las compañías para invertir en la transición, pero también puede ser devuelto a los accionistas. Independientemente de los precios del petróleo, no hay razón para suponer que las empresas energéticas mantendrán una baja valoración para siempre.
Acepta las contradicciones
Como vemos, en todos los mercados hay matices y ningún relato es tan sencillo como parece. Pero las contradicciones son útiles para los inversores que buscan oportunidades en acciones. Significa oportunidad, dispersión y diversidad de ideas.
El entorno cambiante de los tipos de interés y su impacto en los estilos de inversión de valor y crecimiento ha sido un argumento popular en las primeras semanas de este año. Pero los inversores deben tener cuidado de no confundir correlación con causalidad.
La historia de la inversión bursátil sugiere que tenemos que cuestionar esas narrativas predominantes y buscar en otra parte las justificaciones de por qué a ciertos valores y sectores les va bien y a otros les va mal.
En última instancia, si se compran empresas decentes con modelos de negocio de largo plazo y balances razonables a buenos precios, siempre existe la posibilidad de obtener beneficios de la inversión.
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