Análisis Macro

Los bond vigilantes, a las puertas en Italia

El elevado nivel de endeudamiento del Gobierno italiano sigue preocupando a los inversores. Los bond vigilantes están al acecho y, en última instancia, decidirán si el país transalpino deberá hacer frente a otra crisis de la deuda.

31/10/2018

Azad Zangana

Azad Zangana

Senior European Economist and Strategist

Craig Botham

Craig Botham

Emerging Markets Economist

Keith Wade

Keith Wade

Chief Economist & Strategist

El objetivo de los presupuestos para 2019 se presentó el 27 de septiembre de 2018, y el Gobierno hizo caso omiso de los consejos de Giovanni Tria, el ministro de Economía y Hacienda de Italia. Tria recomendó establecer un objetivo de déficitdel 1,6% del PIB. Sin embargo, se fijó en un 2,4% del PIB. Italia está a punto de chocar frontalmente con la Comisión Europea, que evalúa los planes presupuestarios de todos los Estados miembros desde el 15 de octubre.

¿Por qué los presupuestos de Italia son tan importantes?

En el pasado, los gobiernos italianos han procurado evitar el descontrol del gasto público. Desde 2007, el saldo primario del gobierno (el déficit presupuestario una vez excluidos los pagos de intereses) solo resultó deficitario en el año 2009 (0,3% del PIB), antes de registrar un superávit el año siguiente (véase gráfico 1). Para poner este hecho en perspectiva, cabe destacar que, en 2009, el déficit primario de EE. UU. fue del 9% del PIB, mientras que muchos otros países también registraron unos déficits considerables, como el Reino Unido (8,3%), España (9,3%) y Francia (4,6%). La gestión que hizo Italia de sus finanzas durante la crisis financiera global y la crisis de la deuda pública constituye un gran logro.

Dado que el país transalpino ha registrado un superávit primario en 10 de los últimos 11 años, resulta evidente que el problema radica en los intereses de su nivel deuda que, una vez se tienen en cuenta, implica que el Gobierno está incurriendo en un déficit presupuestario general

Sin embargo, aunque los anteriores gobiernos mantuvieron un estricto control sobre las finanzas italianas durante la crisis financiera global y la crisis de la deuda pública, ahora el poder lo ostenta un gobierno de coalición populista. Los nuevos líderes parecen decididos a rebajar los impuestos, incrementar el gasto público y deshacer algunas de las reformas estructurales implementadas durante los últimos años.

Dicho esto, la ligera expansión de la política presupuestaria (0,8% del PIB) anunciada en los presupuestos de 2019 no supone ninguna catástrofe. La aplicación sin paliativos de las promesas del programa electoral del Gobierno hubiese conllevado que el déficit y los niveles de endeudamiento se disparasen en tan solo unos años.

No obstante, dado que Italia es la tercera economía más grande de la zona euro, las preocupaciones de los inversores sobre la capacidad del Gobierno italiano para reembolsar su deuda podrían resultar perjudiciales para la estabilidad de toda la región. Italia es, sencillamente, demasiado grande como para que la UE pueda rescatarla.

Los inversores demandan una prima para comprar deuda italiana

Por tanto, los inversores están exigiendo unos pagos de intereses más elevados sobre su deuda italiana. Dicho de otro modo, los rendimientos de la deuda italiana son elevados (y lo han sido desde que el gobierno de coalición llegó al poder). Los temores de los inversores sobre el objetivo presupuestario de 2019, más elevado de lo que la Comisión Europea desearía, han impulsado los rendimientos a niveles aún superiores.

El aumento de los rendimientos de la deuda pública ha generado preocupación sobre la sostenibilidad de las finanzas públicas italianas. La línea argumental es que el incremento de los rendimientos de los bonos provocará rápidamente que los niveles de endeudamiento de Italia sean insostenibles.

Que no cunda el pánico (aún)

Sin embargo, a corto plazo, no creemos que haya motivos para alarmarse. En primer lugar, el Gobierno solo planea flexibilizar ligeramente sus políticas presupuestarias en 2019 dentro de los límites que los mercados pueden tolerar. Asimismo, los inversores difícilmente pueden pasar por alto el rendimiento que ofrecen los bonos italianos, especialmente en un contexto en el que los inversores europeos podrían disponer de escasas opciones que les permitan generar unas rentabilidades satisfactorias.

Las aguas probablemente vuelvan a su cauce, pero el problema sigue ahí. El Gobierno italiano no se convertirá de la noche a la mañana en una coalición de conservadores con políticas presupuestarias liberales. La pantomima política seguramente se repita el año que viene a la hora de elaborar los presupuestos para 2020. Entretanto, Italia seguirá siendo vulnerable a cualquier revés que sufra el crecimiento, ya sea cíclico o en forma de shock.

No obstante, a largo plazo, el envejecimiento de la población implica que la tendencia del crecimiento seguramente se oriente a la baja, por lo que mantener el endeudamiento público bajo control resultará difícil. Para que sus finanzas públicas sigan siendo sostenibles, Italia deberá compensar la caída del crecimiento real, ya sea a través de una mayor inflación, una reducción de los costes por intereses o un superávit primario más elevado. Las primeras dos opciones son prácticamente imposibles de llevar a cabo sin tener el control de su política monetaria, mientras que la tercera resulta inviable desde el punto de vista político.

Puede que los bond vigilantes no hagan acto de presencia de forma inminente, pero no cabe duda de que se encuentran a las puertas.

La rentabilidad registrada en el pasado no es un indicador fiable de los resultados futuros. El precio de las acciones y los ingresos derivados de las mismas pueden tanto subir como bajar y los inversores pueden no recuperar el importe original invertido.

 

1Cuando un gobierno gasta más de lo que ingresa, se produce una situación de déficit presupuestario. Los déficits se financian a través del endeudamiento, y el constante recurso al empréstito conlleva una acumulación de deuda.