Opinión de experto 

Por qué la calidad es crucial en el debate sobre el crecimiento y el valor


Cuando se trata de invertir, el "riesgo" suele definirse como volatilidad. En realidad, el mayor riesgo es tomar decisiones equivocadas de asignación de activos, o estar en el lado equivocado de las tendencias a largo plazo. Últimamente se ha hablado mucho de las burbujas que están surgiendo en ciertas partes del mercado de valores, pero quizás no se ha hablado lo suficiente de la que podría ser la mayor burbuja de todas: la valoración de los mercados de valores en general.

Profundizando en los mercados de renta variable, el valor y la calidad son los factores más dominantes a largo plazo. La consideración conjunta de estos dos factores dibuja un panorama más matizado para los inversores de lo que podría sugerir el análisis general del mercado.

¿Va a haber una corrección en la renta variable?

El mercado de acciones estadounidense ha dominado durante la última década desde la crisis financiera mundial y eso se ha justificado por un mayor crecimiento de los beneficios y una rentabilidad superior. Evidentemente, la pregunta es cuánto está ya en el precio.

La siguiente tabla sugiere que nada está barato en este momento. La tabla muestra varias medidas de valoración del mercado en relación con su historia. La primera columna es la relación precio-beneficio ajustada cíclicamente (CAPE), que utiliza los beneficios de 10 años en el denominador para suavizar el impacto del ciclo y es la mejor manera de comparar las acciones y su rentabilidad potencial.

Un CAPE de 36 para el mercado estadounidense es tan alto como cualquier otro momento en más de un siglo, salvo la burbuja de las puntocom de finales de los 90. Pero no se trata sólo de EE.UU.: todos los mercados de renta variable están caros, y quizá sólo el Reino Unido y Japón ofrezcan cierto grado de valor relativo.

En la práctica, esto significa que la renta variable es vulnerable a una corrección.

Sin embargo, lo principal es que es muy probable que la volatilidad sea mayor en los próximos años que en el periodo anterior a la pandemia. También significa que el mercado estadounidense es el más vulnerable.

¿Estamos en un punto de inflexión?

Un posible catalizador tanto para la rotación dentro del mercado de renta variable como para una corrección más amplia del mercado es la posibilidad de que vuelva la inflación y el impacto que eso tiene en los rendimientos de los bonos. Nos hemos acostumbrado a la disminución de los rendimientos de los bonos en las últimas cuatro décadas, pero ahora parece que estamos en un punto de inflexión.

Nos encontramos en una situación en la que tanto los factores de empuje de los costes como los de atracción de la demanda pueden ejercer una presión al alza sobre la inflación. Es algo que hay que seguir de cerca en los próximos meses, sobre todo desde la perspectiva de cómo responderán los responsables políticos.

¿Está preparado el escenario para que el valor tenga una rentabilidad superior?

Está claro que ha prevalecido el crecimiento durante la mayor parte de la última década. Entre las diversas justificaciones para ello se encuentran el bajo nivel de los rendimientos de los bonos, que aumenta el atractivo de los beneficios futuros, y la rebaja de la calificación de las áreas de valor tradicionales, como las financieras y los recursos, tras la crisis financiera mundial. Evidentemente, la pandemia fue otra inyección de ánimo para los valores de crecimiento, ya que muchos de ellos se beneficiaron de los confinamientos.

Ahora, sin embargo, desde un punto de vista cíclico, parecería un buen momento para entrar en el valor, ya que los valores baratos tienden a obtener mejores resultados en los puntos de inflexión del ciclo de crecimiento. El siguiente gráfico muestra la rentabilidad media del valor frente al crecimiento en EE.UU. cuando el ciclo cambia.

El valor tiene muchos sabores

Hay diferentes sabores de valor, y la calidad es otro factor a tener en cuenta. El valor engloba términos como los beneficios y los flujos de caja, mientras que la calidad puede caracterizarse por la rentabilidad estable, la solidez financiera (es decir, no apalancada), la buena gobernanza y las sólidas perspectivas de crecimiento.

Los últimos años, y el año 2020 en particular, han sido muy inusuales en el sentido de que han sido los valores caros los que han obtenido mejores resultados, independientemente de su calidad. Esto está cambiando y el valor se ha recuperado desde noviembre de 2020.

Hasta ahora, los valores “value” de calidad no han gozado de la misma atención, principalmente porque muchos de estos valores son más defensivos y el mercado ha preferido los de mayor sensibilidad económica.

¿Qué significa esto para los retornos futuros?

Ahora que hemos tenido el rebote inicial de los valores baratos más sobrevendidos, una parte más atractiva del mercado puede ser estos valores más defensivos. Si tomamos el ejemplo de los productos farmacéuticos, éstos cotizan a su múltiplo más bajo en relación con el mercado en al menos tres décadas. El riesgo político relacionado con la regulación de los precios de los medicamentos parece estar más que en el precio.

Creemos que las perspectivas de crecimiento de los valores de calidad son más convincentes que las de los valores medios, mientras que sus valoraciones son más atractivas que las de los valores medios de calidad. Según nuestro análisis, la rentabilidad relativa esperada para los valores de calidad a un precio razonable podría ser de casi un 8% anualizado durante los próximos tres años (suponiendo una normalización de los múltiplos precio-beneficio a futuro durante los próximos tres años. No hay garantía de que esto se vaya a realizar).

Desde el punto de vista táctico, dado que todavía hay mucha incertidumbre sobre el mercado en general y sobre el ritmo de la recuperación económica tras el actual repunte, también podría tener sentido estar más cubierto en cuanto a la exposición al valor, aumentando la calidad. Estos valores son más propensos a comportarse bien en una gama más amplia de escenarios económicos y de mercado.

 

 

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Considering risk from a factor perspective 5 pages | 590 kb

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