Perspectives

Trouver des opportunités en période de stagflation


Les actions ont connu une année difficile. L’invasion de l’Ukraine par la Russie a provoqué une flambée des prix de l’énergie et des matières premières, un effondrement des marchés boursiers mondiaux et une forte volatilité. Le spectre de la récession se précise, certainement en Europe et probablement aussi aux États-Unis. Le risque d’une période prolongée de «stagflation», avec une croissance économique réelle nulle et des prix toujours en hausse, augmente également.

Quelle que soit l’issue – récession ou stagflation –, les bénéfices des entreprises vont, à n’en pas douter, être touchés. Au cours des prochains mois, la hausse des coûts et le ralentissement de la croissance des chiffres d’affaires risquent de mettre les marges sous pression. Dans ce contexte, nous nous concentrons actuellement surtout sur le pouvoir de fixation des prix des entreprises. Les moteurs de croissance sur le long terme, tels que le changement climatique, sont pour le moment passés au second plan. Les opportunités pour ceux qui sauront faire preuve de patience ne manquent donc pas.

Correction généralisée des marchés

L’indice Nasdaq, à forte teneur technologique, est déjà entré dans une phase de «marché baissier» («bear market» en anglais, soit une baisse de 20% par rapport au dernier plus haut) en mai. Le S&P 500 et le Stoxx Europe 600 ont tous les deux franchi ce cap début juin, en dollars américains. Après plusieurs années de sous-performance, le marché d’actions britannique a relativement bien résisté, avec un recul de 12% (dividendes compris). L’indice britannique FTSE a profité de sa forte exposition aux secteurs de l’énergie et des matières premières, ainsi qu’à des grandes entreprises pharmaceutiques telles qu’AstraZeneca et GlaxoSmithKline.  

L’histoire montre qu’un marché baissier dure en moyenne 290 jours.  Au cours des 140 dernières années, les marchés ont chuté de 37% en moyenne durant ces périodes, ce qui laisse présager de possibles nouvelles baisses des deux côtés de l’Atlantique, avec un plancher qui pourrait se situer à 3 250 points pour le S&P 500.  Comme toujours dans les marchés baissiers, la volatilité risque de rester élevée, avec des regains significatifs à certains moments en fonction de l’actualité, et d’importants «drawdowns». Ce risque sera particulièrement marqué au moment des publications des résultats du deuxième trimestre, qui commence généralement à la mi-juillet aux États-Unis.

Tendances des marchés renforcées par les événements récents

Si le secteur le plus en vue depuis le début de l’année est, sans surprise, celui de l’énergie, tous les autres grands secteurs mondiaux ont enregistré des rendements négatifs.  Les bénéficiaires de la pandémie dans les secteurs de la technologie et de la consommation, qui ont vu leurs revenus et leurs bénéfices monter en flèche pendant le confinement, ont particulièrement souffert. La hausse des prix de l’électricité, du chauffage, de l’essence et de l’alimentation a forcé les consommateurs à diminuer leurs dépenses, en particulier pour les biens de consommation plus discrétionnaire ou les produits plus chers qui ne sont pas essentiels à la vie de tous les jours.

Il est à noter qu’un certain nombre de détaillants aux États-Unis tels que Walmart, Target et même Amazon ont connu un net ralentissement de la croissance de leurs revenus et ont aussi rapidement accumulé des stocks d’invendus. Pour pouvoir écouler ces derniers, les entreprises devront appliquer des remises, ce qui affectera considérablement la rentabilité. La situation est la même en Europe.

En termes de styles, les meilleures performances depuis le début de l’année ont été réalisées par les actions «value» (action dont le cours est inférieur à sa valeur intrinsèque). Parmi celles-ci, on trouve les actions de sociétés des secteurs de l’énergie et des matériaux, mais aussi celles de nombreuses banques et compagnies d’assurance, qui ont bénéficié de l’impact positif attendu de la hausse des taux sur leurs actifs productifs d’intérêts, comme les portefeuilles de prêts et d’obligations.

Par contraste, les valeurs de «croissance» (sociétés dont on s’attend à ce que les ventes et les bénéfices augmentent à un rythme plus rapide que la moyenne du marché) ont, sans surprise, enregistré de mauvaises performances, confirmation d’une tendance qui a débuté fin 2021 au moment où la Réserve fédérale a commencé à évoquer la probabilité d’un relèvement des taux en vue d’endiguer les pressions inflationnistes. Les valeurs de croissance sont généralement évaluées sur la base des bénéfices et des flux de trésorerie futurs. Une hausse des taux d’intérêt a donc un impact négatif sur les taux d’actualisation utilisés pour évaluer ces flux.

Si la sous-performance des valeurs de croissance n’a peut-être rien de surprenant, il est à noter que les actions dites de «qualité», c’est-à-dire celles émises par des sociétés peu endettées qui affichent des bénéfices plus élevés et plus fiables, ont aussi fortement sous-performé. Bien qu’environ 40% des actions de qualité soient émises par des sociétés technologiques, une grande partie d’entre elles sont des sociétés établies qui génèrent des flux de trésorerie et possèdent des bilans sains, comme Microsoft, Google, Adobe, Intuit et Texas Instruments. Les autres valeurs «de qualité» sont émises par des grandes sociétés défensives comme Johnson & Johnson, Eli Lilly, Visa et Coca-Cola. Au vu de l’ampleur des pertes dans ce segment (-20% en moyenne), il est, selon nous, très probable que les cours repartiront à la hausse dans les 6 à 12 prochains mois.

En quoi l’actuel équilibre entre récession et inflation est-il inhabituel?

Nous suivons actuellement de très près l’équilibre entre récession et inflation, en raison de son caractère plutôt inhabituel. De nombreux observateurs comparent l’environnement actuel à celui des années 1970, lorsque l’inflation était galopante et la spirale coûts-salaires-prix bien installée, avant que les banques centrales ne parviennent à maîtriser la situation grâce à une intervention agressive suite à une période extrêmement difficile sur les marchés. Cependant, contrairement aux années 1970, le chômage est aujourd’hui extrêmement bas et est même encore orienté à la baisse.  

Il faut remonter à 1951 pour retrouver une période avec une inflation supérieure à 8% et un taux de chômage inférieur à 4% aux États-Unis. Depuis 1948, une telle polarisation entre l’inflation et le chômage n’a d’ailleurs été observée que pendant 15 mois. Et à chaque fois que cela s’est produit, une récession économique a eu lieu dans les 18 mois qui ont suivi, avant une période de stabilité et de croissance relatives. Sur la base de cette statistique, une récession semble donc probable, mais la comparaison montre aussi que l’économie mondiale pourrait ensuite se normaliser relativement rapidement.

Espérons que ce soit le cas. La gestion de l’inflation (par le biais des taux d’intérêt) et le maintien de la confiance et de la croissance relèvent d’un difficile exercice d’équilibriste et rien ne garantit que les banques centrales parviendront à leurs fins.  Notre scénario de base mise sur une réponse efficace des banques centrales, mais le risque que la dynamique de l’inflation ne puisse pas être stoppée est bel et bien réel. Une tempête parfaite de cet ordre constituerait certainement un défi de taille pour les actions et les obligations.

Une stratégie pour faire face aux incertitudes

La flambée des prix des matières premières entraîne une hausse extraordinaire des bénéfices et des flux de trésorerie des sociétés énergétiques et minières et nombre d’entre elles seraient théoriquement en mesure de racheter la totalité de leur capital social en cinq ans sur la base de leur situation financière actuelle. Dans ce contexte, conserver une exposition à ces secteurs a certainement du sens à l’heure actuelle.

La combinaison d’une inflation galopante et d’une hausse des taux d’intérêt (après une longue période d’argent bon marché) a cependant déjà un impact négatif sur les consommateurs et les entreprises. La «destruction de la demande» est palpable dans de nombreux domaines, que ce soit au niveau des habitudes de consommation des particuliers ou au niveau des investissements des entreprises. De nombreuses sociétés auront du mal à augmenter leurs prix dans un tel environnement et vont donc enregistrer des résultats décevants. Bien qu’ils se soient déjà considérablement repliés, les marchés ne sont peut-être pas si sous-évalués qu’ils n’y paraissent au vu de la tendance baissière des bénéfices.

Dans ces conditions, nous nous focalisons donc sur le pouvoir de fixation des prix, à savoir la capacité des entreprises à répercuter les augmentations de coûts sans compromettre la demande. Dans certains secteurs, le pouvoir de fixation des prix est généralement assez fort. Les soins de santé, par exemple, sont un secteur axé sur l’innovation, où beaucoup d’entreprises disposent d’un ou plusieurs produits uniques qui leur permettent de maintenir leurs prix et d’accroître leurs bénéfices.

Le secteur de la technologie, notamment dans le domaine des logiciels, mais aussi de plus en plus dans celui des semi-conducteurs de pointe, est un autre secteur où les franchises individuelles sont protégées et populaires, ce qui permet à ces entreprises de prospérer en période difficile. Très peu de gens voudront arrêter d’utiliser Microsoft Office. Dans un environnement de récession, ils pourraient même vouloir l’utiliser plus que jamais.

Observation finale

Pour des raisons compréhensibles, le marché est aujourd’hui incroyablement concentré sur le court terme, compte tenu de l’actualité en ébullition, du sentiment plutôt négatif et de la volatilité élevée. Avec un peu de recul, force est cependant de constater que le marché a manifestement perdu de vue certaines des principales tendances sous-jacentes qui devraient dominer nos vies au cours des nombreuses années à venir. Le changement climatique est une réalité, et pourtant les entreprises dont les activités sont liées au climat ont enregistré des résultats relativement médiocres ces derniers mois, les investisseurs étant restés concentrés sur les prix du pétrole, du charbon et des autres matières premières énergétiques.

La digitalisation est aussi une réalité qui ne cesse de prendre de l’ampleur, et pourtant la technologie a été l’un des secteurs les moins en vue de ces 12 derniers mois. Les progrès dans le domaine de la biotechnologie se poursuivent à un rythme effréné, mais une nouvelle fois, le secteur a fortement souffert après la pandémie. Dans chacun de ces secteurs, des opportunités existent pour les investisseurs qui auront la capacité et la patience de faire fi des turbulences actuelles sur les marchés. Nous pensons que les investissements dans ces secteurs en croissance structurelle rapporteront énormément sur le long terme.

 

Information importante: Cette communication est destinée à des fins marketing. Ce document exprime les opinions de ses auteurs sur cette page. Ces opinions ne représentent pas nécessairement celles formulées ou reflétées dans d’autres supports de communication, présentations de stratégies ou de fonds de Schroders. Ce support n’est destiné qu’à des fins d’information et ne constitue nullement une publication à caractère promotionnel. Le support n’est pas destiné à représenter une offre ou une sollicitation d’achat ou de vente de tout instrument financier. Il n’est pas destiné à fournir, et ne doit pas être considéré comme un conseil comptable, juridique ou fiscal, ou des recommandations d’investissement. Il convient de ne pas se fier aux opinions et informations fournies dans le présent document pour réaliser des investissements individuels et/ou prendre des décisions stratégiques. Les performances passées ne constituent pas une indication fiable des résultats futurs. La valeur des investissements peut varier à la hausse comme à la baisse et n’est pas garantie. Tous les investissements comportent des risques, y compris celui de perte du principal. Schroders considère que les informations de la présente communication sont fiables, mais n’en garantit ni l’exhaustivité ni l’exactitude. Certaines informations citées ont été obtenues auprès de sources externes que nous estimons fiables. Nous déclinons toute responsabilité quant aux éventuelles erreurs commises par ou informations factuelles obtenues auprès de tierces parties, sachant que ces données peuvent changer en fonction des conditions de marché. Cela n’exclut en aucune manière la responsabilité de Schroders à l’égard de ses clients en vertu d’un quelconque système réglementaire. Les régions/secteurs sont présentés à titre d’illustration uniquement et ne doivent pas être considérés comme une recommandation d’achat ou de vente. Les opinions exprimées dans le présent support contiennent des énoncés prospectifs. Nous estimons que ces énoncés reposent sur nos anticipations et convictions dans des hypothèses raisonnables dans les limites de nos connaissances actuelles. Toutefois, aucune garantie ne peut être apportée quant à la réalisation future de ces anticipations et opinions. Les avis et opinions sont susceptibles de changer. Ce contenu est publié au Royaume-Uni par Schroder Investment Management Limited, 1 London Wall Place, London EC2Y 5AU. Société immatriculée en Angleterre sous le numéro 1893220. Agréé et réglementé par la Financial Conduct Authority.