Marchés

Perspectives pour 2017 : Obligations convertibles internationales

En 2017, la potentielle volatilité des marchés actions et la possible hausse des taux d’intérêt pourraient être l’occasion pour les obligations convertibles de révéler leur potentiel.

30/11/2016

Martin Kühle

Martin Kühle

Directeur des investissements – Obligations convertibles

  • Les obligations convertibles offrent une combinaison séduisante de faible duration et de prise de participation à la hausse des actions. 
  • Des replis soudains pourraient survenir sur le marché suite à des chutes de confiance, à des fluctuations de la liquidité du marché ou à des chocs non anticipés touchant aux données économiques fondamentales.
  • Les investisseurs sont tellement habitués à des taux d'intérêt faibles et négatifs qu'ils vont être surpris quand ces derniers se mettront à augmenter.
  • Avec leurs stabilisateurs intégrés, les obligations convertibles pourraient constituer une classe d'actifs idéale pour ces marchés.

La plupart des investisseurs regardent le marché à travers  le rétroviseur. Ceux qui porteront un regard sur l'année 2016 constateront un manque surprenant de volatilité. Les marchés actions internationaux ont accueilli calmement le Brexit et l'élection de Donald Trump à la tête des États-Unis. Dans le même temps, les taux sont restés historiquement bas et les taux négatifs des obligations gouvernementales en Allemagne, au Japon et en Suisse faisaient régulièrement les titres des journaux. 

Si l'on se tourne vers l'avenir, il faut s'attendre à un changement. La volatilité peut revenir sur les marchés actions, d'ailleurs elle reviendra, mais à un moment inattendu et pour des raisons imprévues. En gestion des risques, on parle souvent d'« inconnues connues » et d'« inconnues inconnues », des expressions qui renvoient à Nassim Taleb (et avant cela à l'ancien Secrétaire de la Défense américain Donald Rumsfeld) et à son travail sur les événements appelés « cygne noir ». 

Les élections, les hausses des taux par les banques centrales, ou les plans de sauvetage financier à destination des États européens sont autant d'événements que nous avons vécus ou tout du moins auxquels on peut s'attendre pour 2017, même si l'on ignore encore leurs conséquences ou la réaction qu'ils entraîneront sur le marché. Les marchés sont préparés à certains de ces événements et leurs réactions face au potentiel relèvement des taux de la Réserve fédérale en décembre de cette année sera (espérons-le) différente de l'année passée. En ce qui concerne toutes les autres inconnues inconnues, les perspectives du marché nous laissent penser que la protection à la baisse offerte par les obligations convertibles sera précieuse en 2017. 

Les investisseurs ont la mémoire courte.

Il ne faut pas oublier que si les taux d'intérêt peuvent évoluer à la hausse, ils peuvent aussi évoluer à la baisse. Il ne s'agit pas d'envisager un changement général de paradigme vers une hausse généralisée des taux, mais on constate que les taux d'intérêt peuvent croître soudainement et de façon étonnamment significative. Lorsque cela se produit, les obligations traditionnelles gouvernementales et d’entreprises accusent des pertes. Les pertes potentielles sur les marchés obligataires sont plus importantes pour les obligations dont les échéances sont les plus longues. C'est ce qu'on appelle le risque de duration.

Les trésoriers des sociétés profitent de l'occasion pour se refinancer et s'endetter dans un contexte de faibles paiements de coupons. Globalement, les indices obligataires présentent une tendance claire. Le risque de duration est significativement plus élevé pour les obligations classiques que pour les obligations convertibles - et ce rapport de risque a considérablement augmenté ces dernières années.

Pourquoi les obligations convertibles sont-elles peu sensibles aux fluctuations des taux ?

Tout d'abord, de nombreuses obligations convertibles sont émises à seulement cinq ans d'échéance. Plus important encore, elles intègrent un dispositif de conversion. Les investisseurs ont le droit de convertir les obligations en actions. Cette démarche entraîne une contribution  à la hausse potentielle des actions à la classe d'actifs. Mais le réel intérêt de cette conversion concerne l'option de vente de l'obligation. Une véritable conversion implique non seulement d'obtenir des actions, mais aussi de se débarrasser des obligations.

En vertu d'un droit optionnel, nous ne sommes pas contraints d'exercer ce droit de conversion. A mesure que la structure des obligations convertibles se rapproche du prix de conversion, l'importance du taux d'intérêt devient moins importante.

Afin de contrôler les modalités pratiques de la structure, nous devons remonter dans le temps pour trouver des périodes plus longues où les taux d'intérêt étaient en hausse. Au cours des dernières décennies, on compte cinq périodes au cours desquelles les obligations gouvernementales présentaient des performances négatives - et par conséquent où les taux étaient en hausse. La durée et l'impact de ces périodes varient, mais elles ont en commun une caractéristique : les obligations convertibles ont à chaque fois affiché de très bonnes performances.

Nous pensons que 2017 sera une année où la protection jouera un rôle important dans la répartition des actifs de nos investisseurs. Dans le même temps, il reste pertinent de construire intelligemment son exposition sur les actions. Si nous voyons juste, les marchés actions seront favorables, portés par un changement d'ordre général : ce ne sont plus les politiques monétaires qui seront accommodantes, mais les politiques fiscales. Dans ce contexte, il a été démontré que les stratégies d'obligations convertibles bien structurées participent, dans une proportion importante comprise entre 75 % et 80 %, à la hausse potentielle des actions.

Si l'on compare les obligations convertibles à d'autres classes d'actifs, les avantages sont : faible risque de duration, participation importante et croissante à la hausse des  marchés actions, permettant un ajustement intégré de l'inflation, protection efficace contre les baisses à court terme t, un actif de niche présentant des valorisations attrayantes et peu suivi par les analystes.

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