市況
12月のグローバル債券市場は、主要国の国債利回りは低下しました。米国は、低調な経済指標や原油価格の下落を受けて、米国債利回りは月初に低下しました。さらに、米連邦準備制度理事会(FRB)が発表した金利・経済見通しで2024年の利下げが示唆されたことを受けて月半ばに利回り低下の勢いが強まり、10年国債利回りは4%を下回る水準へと低下しました。月末にかけても低下基調を維持し、月を終えました。欧州は、インフレ率の顕著な低下等を受けて、ドイツ国債利回りは低下しました。月半ばの欧州中央銀行(ECB)理事会では政策金利の据え置きが決定され、ラガルド総裁は利下げを議論しなかったと述べましたが、経済活動の弱さを示す指標等を受けてドイツ国債利回りは一時2%を下回る水準まで低下しました。英国では、11月の消費者物価指数(CPI)の前年比上昇率が約2年ぶりの低水準となったことや、7-9月国内総生産(GDP)改定値が前期比0.1％減となったこと等を受けて、中期債を中心に利回りは大幅に低下し、低下幅は米欧を上回りました。
12月の国債市場では、米国10年債の利回りは4.33%から3.88％、ドイツ10年債の利回りは2.45%から2.02％、英国10年債の利回りは4.18％から3.54％に低下しました。クレジット市場については、グローバル投資適格社債の対国債超過リターンは0.42%と、国債をアウトパフォームしました。
パフォーマンス
12月の超過収益は-0.11％となりました。
金利戦略は、グローバルに利回りが低下したことから、米英を中心とした全体のデュレーションのO/W(利回り低下を見込むポジション)がプラスに寄与しました。また、ブラジルのO/Wもプラスとなりました。一方、スティープ化ポジションはカナダを中心にマイナスに寄与しました。
通貨戦略は、豪ドルの対米ドルでのO/Wがプラスに寄与した一方、日本円の対スイス・フランでのO/Wはマイナス寄与となり、全体での寄与は小幅となりました。
クレジット戦略は、欧州の投資適格社債のO/Wが奏功したほか、カバードボンドの保有もプラスに寄与しました。
投資行動・投資方針
マクロ経済シナリオ分析では、「ソフトランディング*1」の実現可能性が高まり、一方でハードランディング*2の実現可能性が相対的に低下しています。FRBはよりハト派的な姿勢に転じ、2024年中の0.75ポイントの利下げの可能性を示唆しています。世界的な製造業サイクルの好転の兆しが少しずつ見えてきたことを背景に、ソフトランディング・シナリオの実現可能性を70%に引き上げましたが、同時に市場による価格への織り込みもここ数週間で進んだことについても認識しています。米国経済は力強さの兆しを見せており、特に労働市場では底堅い雇用増加が失業率を数ヵ月ぶりに押し下げました。インフレ率も鈍化が継続していますが、財はディスインフレが進む一方、サービス業は依然高い水準にあります。欧州と英国経済の見通しについてはしばらく悲観的な見方を継続してきましたが、金融引き締めが経済に与える影響のピークが過ぎ去った可能性を示すデータが出てきたため、現在はより中立的な姿勢に移行しています。ハードランディングのリスクは依然として存在しています。2024年の世界的な景気後退をまだ否定することはできないものの、以前より可能性が低くなっていることは確かだと考えます。足元の金融環境の緩和が今後数ヵ月の企業活動をサポートすると見込まれます。リスクの反対サイドでは、ノーランディングのシナリオも可能性として残っています。特に、米国の中小企業が再び物価上昇圧力に見舞われていることを示唆する最近のデータを踏まえると、現在のディスインフレ傾向が反転する兆しが出てくるかどうか、引き続き注意深く見守る必要があります。
このような見通しに基づき、金利戦略では、全体的なデュレーションについては中立とする一方、イールドカーブのスティープ化への選好を維持し、米国、英国、カナダでのポジションを継続いたします。イールドカーブのスティープ化は、上記のマクロ見通しを、より合理的なバリュエーションで反映させることができると考えます。クレジット戦略では、証券化商品やカバード・ボンド等高クオリティながら同等の格付けの国債に比べて相対的に高い利回りを提供するセクターを引き続き選好します。社債では、米国対比で欧州の投資適格社債を選好いたします。通貨戦略は、FRBの姿勢を鑑み、米ドルは若干の弱気方向でみております。
*1:ソフトランディングは、グローバル経済が緩やかに減速し、市場も緩やかな景気後退を織り込むシナリオを指します。このシナリオにおいて想定する主な市場の動きは、金利低下、米ドル小幅下落、スプレッド堅調となります。*2:ハードランディングは、グローバル経済が急激に悪化し、市場のリスク許容度が急低下するシナリオを指します。このシナリオにおいて想定する主な市場の動きは、金利低下、米ドル上昇、スプレッド軟調となります。*3: ノーランディングは、経済の堅調さが継続、インフレは鈍化も目標は上回り、利上げが長期化するシナリオを指します。このシナリオにおいて想定する主な市場の動きは、金利上昇、スプレッド小幅軟調となります。
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