2020년 유럽 주식 전망

• 정부가 재정지출을 확대할 수 있으나 주식 시장의 성과가 반드시 그와 연동되지는 않습니다.
• 시장내 상이한 영역 간의 벨류에이션 갭이 놀라울 정도로 확대되었습니다.
• 관심 섹터는 제조업, 석유와 가스 서비스 및 은행 입니다.

마틴 스캔버그 (Martin Skanberg), 슈로더 유로 주식 펀드매니저:

2019년 유럽 주식이 부진했던 데에는 무역전쟁, 브렉시트, 경제성장률 둔화 등 수많은 이유가 있었습니다. 그래도 연초대비 주식시장의 상승을 막지는 못했습니다. MSCI EMU 지수 기준 유로존 주식의 성과는 연초이후 현재까지 약 24% 상승했습니다 (FactSet, 11월 29일).

그와 유사하게 내년에도 정치와 무역에 관련된 잡음에 휘둘려서 투자기회를 놓치는 일이 없도록 유의하는 것이 중요하다고 생각합니다.

유로존 주식에 대한 비선호는 이 자산군에서 올해 상당한 자금이 빠져나간 것에서 확인이 가능합니다. 그러나 이러한 상황이 개선되는 조짐이 일부 나타나기 시작했고 유출 속도도 둔화되고 있습니다. 투자자들은 유로존 주식으로 회귀하고 있으며 이는 2020년 증시를 지지해줄 중요한 동력으로 작용할 수 있습니다.

정부의 재정지출 확대 가능성

유럽중앙은행(European Central Bank: ECB)은 자산 매입 재개 등 추가적인 완화 조치를 이미 발표했습니다. 성패는 개별 국가들이 그 뒤를 따라 재정 부양책을 어떻게 내놓을 것인지 여부에 달렸습니다. 신임 ECB 총재는 전 IMF 총재 라가르드(Christine Lagarde)입니다. 라가르드 총재가 경기 부양을 위해 각국 정부에 어떤 식으로 보다 적극적인 역할을 주문할 것인지 귀추가 주목됩니다.

관건은 독일입니다. 독일은 재정지출 관련 제약이 많기 때문에 정치적으로 어려운 상황입니다. 그러나 다른 나라들이 세율을 낮추게 되면 소득과 법인세 측면에서 독일의 경쟁력이 위협받게 됩니다.

포퓰리즘 정치의 위협에 맞서기 위해 재정지출을 늘리는 것이 당연한 길로 여겨지게 될 것입니다. 환경을 보호하기 위한 지출은 또 다른 선택지입니다. 독일은 녹색 뉴딜(Green New Deal) 정책을 도입하여 상당한 대중적 지지를 얻고 있습니다.

정책 지원에 종속되지 않는 주식시장의 성과

그러나 통화정책이나 재정정책의 지원 가능성 없이도 2020년에 우수한 성과를 낼 수 있는 유럽 주식시장의 영역이 존재합니다. 유로존 주식은 전반적으로 미국 주식에 비해 밸류에이션이 낮게 유지되고 있습니다. MSCI EMU지수는 주가수익비율(PER)이 17.5배인 반면 S&P 500은 19.1배입니다(FactSet, 2019년 11월 29일).

그러나 유로존 내에서도 두드러진 차이가 있습니다. PER은 기업 가치를 측정하는 지표로서 한 기업의 주가를 예상되는 수익으로 나누어 계산합니다. 수치가 낮을수록 주식이 저평가되어 있음을 나타냅니다.

넓은 관점에서 볼 때 성장 가능성이 있고 방어적인 성격을 띠며 변동성이 낮다고 판단되는 회사의 주식은 지난 몇 년 동안 시장에서 높은 평가를 받았습니다. 특히 “가치주”와 비교할 때 그렇습니다. 이러한 편차는 아래 차트에 제시되어 있습니다.

[차트1: 성장주 및 퀄리티주가 가치주를 증가]

출처: Datastream, 2019년 10월 31일. Chart shows the 12-month forward price to earnings ratio, i.e. price divided by projected profits. Dashed lines indicate average. CS2235

식음료 주식이 바로 그러한 사례입니다. 식음료 주식 상당 수가 매우 높은 평가를 받았고 그로 인해 성장률이 기대에 미치지 못할 경우 주가가 급락할 가능성에 대해 취약합니다. 최근 3분기 실적발표 시즌에 실적이 예상치를 하회한 방어적 성장주가 몇 건 발생하면서 시장에서 혹독한 심판을 받았습니다.

반면에 경기에 민감한 주식 중에서 특히 제조업 비중이 높은 회사는 시장에서 낮게 평가되었습니다.

제조업 부문의 경제지표는 약세가 계속되고 있습니다. 그러나 저평가된 경기민감주들의 최근 주가 상승은 시장이 현재의 약세 너머 회복기에 주목하기 시작했다는 신호로 해석될 수 있습니다.

제임스 심(James Sym), 슈로더 유럽 주식 펀드매니저:

2020년을 맞이하면서 모든 유럽 주식 투자자들이 갖는 중요한 의문은 최근 가치주의 선전으로 이어졌던 시장의 교체 매매가 계속될 것인가 입니다. MSCI EMU 가치주 지수는 지난 3개월 동안 수익률 9.0%를 기록한 반면 MSCI EMU 성장주 지수는 수익률 6.9%을 기록했습니다 (FactSet, 11월 29일).

당사는 가치주의 반등이 포지셔닝 전환에 의해 주도되고 있는 것으로 보고 있습니다. (너무나 많은 투자자들이 시장에서 가치주 비중을 줄여놓았기 때문입니다.) 이제 경제지표는 보다 더 큰 영향력을 행사하게 될 것입니다. 정책 입안자들의 달라진 마인드에 힘입어 시장의 주도권 교체의 정점에 이른 것으로 보입니다. 세수와 지출을 확대하는 정책이 메뉴에 다시 올라왔기 때문입니다.

상대적인 벨류에이션은 여전히 확장된 상태입니다. 이는 시장의 주도권이 우량주/성장주 중심에서 가치주로 이동하게 만들 것입니다.

당사의 강점은 종목 선정과 비즈니스 사이클에 집중하는 분석 체계를 활용하는 점에 있습니다. 이를 통해 향후 3년 사이에 성과가 개선될 가능성이 있는 시장의 비선호 영역을 파악합니다. 당사는 공장을 직접 방문하고 경영진을 면담하는 등 유럽 현지에서 상당한 시간을 보냅니다. 경제지표에서 확인한 내용에 경영진으로부터 알아낸 사실을 접목시킴으로써 유럽 현지 시장 상황에 대한 이해도를 높일 수 있습니다.

유럽 시장 회복의 단초

경영진과의 면담을 통해 입증된 한 가지 사실은 유럽의 기업들이 지난 몇 년 동안에 비해 자본 지출을 상당한 폭으로 늘리고 있다는 것입니다. 아래 차트를 보면 유럽 전역에서 자본 지출(capex) 확대를 기대하는 기업들의 순 잔고가 증가한 것을 확인할 수 있습니다.

[차트2: 자본지출이 증가할 것으로 예상되는 기업들의 순 잔고]

출처: UBS. 2019년 9월; survey covers Germany, France, Italy and Spain. CS2236

한편 임금이 상승하고 실업률이 하락함에 따라 소비자들의 구매력은 증가세를 보이고 있습니다. 유럽인들의 주머니 사정이 나아지면서 유럽 시장의 회복을 위한 씨앗이 이미 뿌려지고 있습니다.

 [차트 3: 올라가고 있는 유로존 임금]

출처: Thomson Reuters, 2019년 6월 30일. CS2236

이러한 사실을 두고 볼 때 투자 기회는 어디에 있을까요?

경기 민감 주식의 잠재력

일단 경기에 민감한 가치주가 매력적으로 보입니다. 경기에 민감한 가치주란 경기순환주기에 민감하면서 저평가된 주식들을 의미합니다. 2020년 전세계가 보다 동조화된 양상으로 회복될 것이 예상되면서 경기순환주기의 전환점을 맞고 있다는 것이 당사의 관점입니다.

고전적인 비즈니스 사이클에서는 구매관리자지수(PMIs)가 낮고 여론이 회의적일 때가 경기민감성 주식의 매수 타이밍이라고 봅니다. 구매관리자지수는 제조와 서비스 섹터의 추세에 대한 예측을 조사하는 것이며, 현재 글로벌 금융위기 수준으로 낮은 상태입니다. 따라서 당사의 비즈니스 사이클 프로세스는 경기에 민감한 주식을 가리키고 있습니다.

이에 당사는 일부 매우 비선호되는 시장의 영역에 주목하게 되었습니다. 석유와 가스가 잠재력이 높은 섹터라고 생각하며, 특히 석유와 가스 서비스에서는 많은 기업이 이미 매우 낮은 밸류에이션으로 거래되고 있습니다. 그러나 굴착장비의 가동률이 상승하고 주요 정유회사들이 투자를 확대하고 있다는 점을 감안할 때 회복 국면의 초기 단계일 가능성이 있습니다.

은행은 매력적으로 보이는 또 다른 영역입니다. 많은 은행주가 시장에서 저평가되어 있습니다. 낮은 금리와 그에 따른 낮은 채권 수익률로 인해 단기 수익에 대한 마진이 가망 없는 수준까지 축소되면서 수익성에 상당한 영향을 미칠 수 있기 때문입니다. 그러나 수익률이 크게 움직이지 않아도 분위기는 바뀔 수 있습니다. 당사는 프랜차이즈 네트워크가 강하고 시장점유율이 높은 유럽의 은행주를 특히 선호합니다.

그 외에도 기술주와 같이 밸류에이션이 더 높지만 여전히 매력적인 주식 투자 스토리를 갖고 있는 시장 영역도 있습니다. 반도체는 올해 견조한 성과를 기록했고 일부 기업은 추가 상승 여력이 있어 보입니다. 소프트웨어와 컴퓨터서비스와 같은 영역 또한 기회가 될 수 있습니다.