2017년 범중국 주식은 MSCI 중국 지수가 올해 초부터 지금까지 50% 가까이 상승한 가운데 강한 랠리 장세를 보였습니다. 이는 주로 다음과 같은 몇 가지 요인에 의해 주도되었습니다:

• 경기순환적회복조짐– 작년 중국 경제성장은 장기간의 높은 신용 증가세, 재정부양정책, 부동산 시장 지지로 인해 안정세를 보였습니다.
• 실적모멘텀개선– 작년 에너지 및 소재 가격이 반등했을 뿐만 아니라 인터넷 및 기술섹터의 견조한 성장세도 보였습니다.
• 유동성지원 – 유동성은 강건했으며 상하이 및 선전증권거래소와 홍콩 증권거래소간의 증시교차시스템[1] 하에 중국 본토로부터 홍콩으로 유입된 자금이 증시를 견인했습니다.  

주식시장의 강한 상승 랠리 후 시장 밸류에이션이 상승했습니다. 2017년11월 기준, 지수는 역사적 범위를 상회하는 선행 주가수익비율(PER) 15배 및 주가순자산비율(PBR) 1.9배^[2] 가까이 거래되고 있습니다. 밸류에이션이 저렴한 중국 은행을 제외하고, 지수는 실제로 2017년 PER 22배로 거래되고 있습니다. 이 시점에서의 위험보상비율은 덜 우호적이라는 점을 감안하여, 2018년에 접어들면서 보다 보수적인 접근법을 채택했습니다.

경제성장

최근에 폐막된 중국 공산당 제19차 전국대표대회(당 대회)에서, 중국 정부는 정량적 GDP 성장 목표치에 초점을 맞추기보다 안정성 및 부의 평등을 위해 경제 성장의 질을 더욱 강조하는 듯 했습니다. 그 결과, 중국 경제는 다음 요인들에 비추어 2018년 소폭 둔화된 속도로 성장할 것으로 예상합니다:

• 작년 동기 대비 평균 6.9%를 기록했던 2017년 첫 9개월 동안 중국 GDP 성장률이 견조한 상승세를 보인 후, 일부 경기순환적 모멘텀이 활력을 잃고 있습니다. 경제성장이 높은 시작 기저에 맞춰야 하는 역기저효과(high base effect) 및 주택 수요에 부정적인 영향을 미칠 수 있는 부동산 매입에 대한 규제 실행 등이 주요 원인으로 작용합니다.  현 수준에서부터 경기순환적 추가 상승은 도전적일 수 있습니다.
• 부동산 시장 발 경제 하방 리스크도 있습니다. ‘집은 거주하기 위해 사는 것이지 투기하기 위해 사는 게 아니다’ 라고 말한19차 당대회에서의 시진핑 주석의 발언이 시사하는 바와 같이, 부동산 시장 성장세는 2018년 둔화될 것으로 예상합니다.
• 올해 소비자물가지수(CPI)는 생산자물가지수(PPI)의 급등에도 불구하고 완만했지만, 원자재 가격 상승은 엄선된 미드스트림 소비재 및 산업재 기업에 마진 압박을 가할 수 있을 뿐만 아니라 2018년 인플레이션 압력을 촉발시킬 수도 있음을 염두에 두고 있습니다.
• 비은행 금융섹터의 디레버리징(Deleveraging, 부채축소)은 2018년 지속될 가능성이 있습니다. 이는 장기적으로는 긍정적인 반면, 이로 인해 단기간에는 경제성장이 둔화될 가능성이 있습니다.

긍정적인 관점에서 보면, 재화 및 용역 소비는 전반적으로 긍정적인 구조적 추세에 힘입어 상승세를 보였던 경제성장의 완충작용을 할 것입니다.

대만의 경우, 애플의 신제품인 아이폰 X에 대한 기대가 높지만, 휴대폰 시장의 경쟁이 매우 치열하기 때문에 실망의 여지가 있을 것으로 생각합니다. 여기에 지난 몇 년간 중국 부품업체들의 경쟁이 심화되고 있어, 다운스트림 및 미드스트림 전자회사에게는 역풍이 더욱 거세졌습니다.

유동성 및 정책

중국의 통화정책은 내년 중립을 유지할 것이라고 예상합니다. 한편, 최근 몇 년 동안 자산관리 상품(WMP) 및 비은행 금융자산의 급격한 성장 이후, 규제당국은 마침내 비은행권 금융섹터의 부채축소(디레버리징)에 나섰습니다. 다른 한편으로, 부분적으로 긴축정책을 상쇄하고 실물 경제에 대한 부정적인 영향을 완화하기 위해 은행의 지급준비율(RRR)을 인하할 여지는 여전히 있습니다.현재 지급준비율은 4개의 대형은행의 경우 17% 이고 소형은행의 경우 15% 입니다.

또한, 미국 및 유럽의 금리주기는 바닥을 친 것으로 보입니다.  미 연준은 대차대조표를 줄여나갈 것이며  추가적으로 금리 인상에 나설 것입니다.  이는 중국 위안화에는 절하 압력을 가할 수 있습니다.

실적 성장

지난 6년 동안 실적전망이 지속적으로 하향 조정된 이후, 2017년에는 아시아 주당순이익(EPS) 증가율이 현저한 상승세를 보였습니다. 이는 2017년 증시 랠리의 주요 이유 중 하나입니다. 최근 기업들의 실적 개선은 기술/반도체, 소재, 경기소비재, 서비스와 같은 섹터에 집중되었는데  중국에서도 유사한 패턴이 관찰됩니다.

2018년 중 주당순이익 증가율은 완만하게 둔화될 가능성이 있으며 경기순환적 모멘텀이 둔화될 가능성이 있는 점을 감안할 때 경제회복세가 더욱 확대될 것으로 예상하는 것은 어렵습니다. 또한, 미드스트림 소비재 및 산업재 기업, 특히, 가격결정력이 없는 기업의 경우, 마진 압박은 더욱 분명해 질 것입니다. 원자재 가격 및 금융비용 상승은 제품 가격 상승으로 이어지거나 (인플레이션 압력) 또는 어느 시점에서 기업 마진을 압박할 것입니다.

금리 주기 종료를 감안할 때 2018년 중국 보험회사 및 홍콩 주요 은행 등 일부 금융섹터의 실적 모멘텀은 여전히 양호할 것이라고 전망할 수 있습니다. 엄선된 여행 관련, 헬스케어, 소비자 상품 및 서비스 기업에 대해서도 긍정적입니다. 지속적인 소비 증가세 속에 강한 수요에 힘입어 추가 실적 상승이 지속될 것으로 전망할 수 있습니다.

밸류에이션

12개월 선행 기준, MSCI 중국 지수는 현재 주가수익비율(PER) 15배 (은행 제외 시 22배) 수준으로 장기 역사적 평균에서 1 표준편차 범위 내에서 거래되고 있습니다. 위험보상비율은 분명 이전보다 덜 우호적입니다. 주식 실적에는 과도한 차이 및 집중이 있습니다. 상향식 관점에서 보면, 많은 주식 밸류에이션은 비싸 보이고 당사 애널리스트의 공정가액에 근접하거나 상회하여 거래되고 있습니다.

투자전략

2018년 들어서도 펀드 운용팀은 견실한 현금흐름, 배당 수익률, 견조한 재정건전성을 갖춘 기업에 계속해서 중점을 둘 것입니다. 중국의 소비 수요에 대한 긍정적인 장기 전망에 힘입어 인터넷, 관광, 교육 등 소비재/서비스 섹터에 대한 선호도를 유지하고 있습니다. 한편, 금리 인하 사이클의 종료 및 매력적인 밸류에이션을 감안할 때, 엄선된 보험회사들도 선호합니다.