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줄다리기 시합: 멀티에셋 투자자들의 금(Gold)에 대한 시각

 

사람들은 흔히 금이 모든 위험을 헤지할 수 있다고 생각합니다. 수 천년 동안 금은 안전자산으로, 실제로 돈이 사용된 이래 궁극의 통화로 여겨져 왔습니다.

최악의 상황에서 금은 효과적인 가치 보유 수단이 될 수 있지만 돈은 단지 종이에 불과하다는 사실을 기억해야 할 것입니다또한 이는 인플레이션에 대한 우려와 밀접한 연관성을 가집니다. 따라서 금은 매우 유용한 인플레이션 헤지 수단이라는 것이 일반적인 인식입니다.

 

 

금은 줄다리기 싸움에 끼어 있습니다.

하지만 그렇게 간단하지는 않습니다. 금은 두 가지 주요 변수 간의 줄다리기에 끼어 있는 것 같습니다. 금은 추가적인 수입을 가져오지 않기 때문에 금을 소유한 사람들은 사실상 다른 ‘안전자산에서 창출되는 수입을 포기하게 됩니다. 시장에서 제공하는 명목금리는 금 소유에 따른 기회비용의 척도입니다.

명목금리가 상승할 경우, 다른 모든 요소가 동등하다면 금의 매력도는 떨어지고 가격이 하락합니다. 따라서 명목금리는 줄다리기의 한 편에 서게 됩니다. 그리고 줄다리기의 다른 한 편은 인플레이션입니다.

시간이 지나면서 인플레이션이 올라가면 돈의 가치가 하락합니다. 다른 모든 조건이 동일할 경우, 인플레이션이 상승하면 돈의 가치는 떨어지지만 금에 대한 수요와 가격은 상승합니다. 따라서 금 가격은 명목금리와 인플레이션 간의 줄다리기라고 할 수 있습니다.

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이 줄다리기를 데이터 기반으로 설명할 수 있습니다. 아래 두개의 도표 중 하나는 금과 명목금리의 관계를, 다른 하나는 금과 인플레이션의 관계를 보여줍니다. 단기 변동을 완화시키기 위해 5년 금리와 물가상승률을 활용했습니다.

다음 두 도표를 보면 그 관계는 분명하지만 어느 것도 밀접한 관계는 아님을 알 수 있습니다.

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금 가격을 변동시키는 것이 단순히 위에서 언급한 변수 중 하나가 아니라는 것은 분명합니다. 명목금리와 인플레이션을 합하면 실질금리가 구해집니다. 다음 도표를 보면 실질금리와 금 가격을 보면 그 관계가 더 분명해집니다.

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전반적으로 인플레이션이 명목금리 인상보다 더 빠르게 상승할 때 금은 인플레이션에 대한 효과적인 헤지수단이 됩니다. 만일 금리가 더 빠르게 상승하면, 금을 보유했을 때 마이너스 기회비용이 증가하고 이는 인플레이션 헤지가 주는 이익을 능가하게 됩니다. 결국 줄다리기 시합이 진행되는 것입니다.

 

주식 위험에 대한 헤지수단으로 금을 신뢰할 수는 없습니다

특히 금은 주식 위험에 대한 신뢰성있는 헤지수단이 될 수는 없습니다. 어떤 상황에서는, 사실상 주식 같은 위험 자산이 움직이는 방향과 동일한 방향으로 금 가격이 변동하기도 합니다. 2020년에 발생했던 상황은 좋은 사례입니다.

실질금리와 주식 간의 관계는, 금과 실질금리 간의 밀접한 관계를 고려할 때 금과 주식의 관계에 영향을 끼칩니다. 금은 실질금리와 긴밀하게 연결되어 있기 때문에 금과 주식의 관계는 주식과 실질금리의 관계에 영향을 받을 것입니다.

주식시장은 중앙은행의 부양책에 긍정적인 반응을 보이기 때문에, 금리는 더 낮아지고, 인플레이션에 대한 기대는 높아지고, 주식은 실질금리와 마이너스 상관관계를 가지게 됩니다. 따라서 금은 주식과 플러스 상관관계를 가지게 되는 것입니다.

하지만 이런 양상은 주식시장이 하락할 때 헤지수단으로 금에 의존하는 것에 대한 경고 메시지가 될 것입니다.  향후의 주식시장 하락은 (인플레이션 기대 하락 또는 명목금리 상승으로 인한) 실질금리 상승으로 인해 발생할 수도 있습니다.

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경기 사이클을 활용해서 금의 양상을 설명할 수도 있겠지만 기껏해야 느슨한 상관관계를 발견할 것입니다. 모든 경기 사이클은 다릅니다. 한 사이클 내의 어느 단계에서 인플레이션과 금리의 양상은, 다른 사이클의 동일한 단계에서는 달라질 수도 있습니다. 그러나 어느 사이클이든 금과 실질금리 간의 관계는 사실입니다.

다른 관점으로 보기 위해, 과거를 돌아보고 주식시장 최악의 시기에 금 수익률을 측정해 보았습니다. 아래 차트는 금이 항상 신뢰할 수 있는 헤지수단은 아니었으며, 때로는 끔찍한 결과를 초래했음을 보여줍니다.

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주식만이 ‘위험’ 자산은 아닙니다. 하지만 증시에서 심각한 하락이 발생할 경우, 보통은 금융시장 전반에 충격파가 발생합니다. 이 글을 읽는 많은 투자자들이 위 차트에 명시된 날짜를 기억할 것입니다. 바로 금과 같이, 소위 안전 자산이라는 대상을 탐색했던 것을 기억하시나요? 돌이켜보면 금은 결코 안전하지 않았다는 점을 알 수 있습니다.

 

요약:

금의 양상에 대한 가정을 수립할 때 중요한 것은 자만하지 않아야 한다는 것입니다. 금은 모든 것에 대한 헤징이 되지 않습니다. 두 가지 변수 간의 줄다리기 싸움에 영향을 받으며 이 두 가지를 결합하면 단순한 관계가 성립됩니다. 금은 실질 금리와 마이너스 상관관계를 가진다는 것입니다.

낮은 현금 유동성으로 금의 밸류에이션 파악이 쉽지 않다는 점을 고려할 때, 금의 추정 가치에 대한 의견 수립을 위해 인플레이션 연계 채권 수익률에 집중하는 것도 도움이 될 수 있습니다.

시장 가격, 감정, 흐름, 상대적 가치 기회 등을 고려한 후에 멀티에셋 투자자들은 금을 살 것인지, 인플레이션 연계 채권을 통해 실질 수익률에 대한 직접 익스포져를 가질 것인지, 포트폴리오에 두 가지 모두를 포함할 것인지를 선택해야 할 것입니다.