Perspektywy

Perspektywy na rok 2022: Chiny


Po tak silnym popandemicznym odbiciu w zeszłym roku, rok 2021 miał być dla Chin zupełnie inny. W końcu to Państwo Środka przewodziło makroekonomicznej odbudowie po początkowym wybuchu pandemii; tzw. efekt "pierwsze weszło, pierwsze wyszło".

Jednak reformy regulacyjne, kryzys energetyczny i wynikająca z działań regulacyjnych i obaw związanych z Evergrande niestabilność na rynku nieruchomości okazały się dla rynków dodatkowymi problemami do rozważenia. Doprowadziło to w 2021 r. do pewnych kontrastów w wynikach między rynkami obligacji i akcji.

Z perspektywy pandemii, Chiny zaszczepiły już dwukrotnie ponad 75% swojej populacji. Jednocześnie utrzymały ścisłą kontrolę graniczną wraz z wymogami związanymi z kwarantanną. Wobec niepewności spowodowanej wariantem Omicron, wygląda na to, że pozostaną one w mocy do przyszłego roku.

Istnieje wiele czynników, które należy rozważyć w odniesieniu do 2022 r. Czy podejście zerowej tolerancji wobec wirusa Covid-19 zostanie zniesione, czy spowolnienie wzrostu gospodarczego może zacząć się ograniczać i czy presja regulacyjna będzie się zmniejszać?

Gospodarka Chin

David Rees, Senior EM Economist

Gwałtowne spowolnienie chińskiej gospodarki, które rozpoczęło się w drugiej połowie 2021 r., przejdzie na rok 2022, powodując, że tempo wzrostu PKB pozostanie niskie. Zakładamy wzrost PKB na poziomie 4,7%, wobec prognozowanych wcześniej dla 2021 r. 7,7%.

Podczas gdy rządowa polityka "zero tolerancji dla Covid-19" pozostaje w mocy, restrykcje mające na celu opanowanie ognisk wirusa będą nadal okresowo wpływać na aktywność gospodarczą, szczególnie w sektorze usług. Pojawienie się wariantu Omicron jest pod tym względem niepokojące. Interwencja rządu wzmocniła sektor energetyczny po tym, jak przerwy w dostawie prądu spowodowały zakłócenia w działalności. Mimo to rezerwy węgla pozostaną prawdopodobnie nadwyrężone przynajmniej do zimy. W rezultacie producenci muszą ponosić wyższe koszty energii w czasie, gdy popyt na towary eksportowane będzie się zmniejszał.

Jednak to sektor nieruchomości budzi największe obawy. Kryzys zaufania do kondycji bardzo zadłużonych deweloperów spowodował, że sprzedaż nowych nieruchomości zmniejszyła się, pozbawiając ich kluczowego źródła finansowania i prowadząc do spirali spadku aktywności budowlanej, kolejnych restrukturyzacji zadłużenia i słabszej sprzedaży. Decydenci polityczni wykazali wyższy próg bólu dla problemów w sektorze nieruchomości, co jest zgodne z szerszymi reformami regulacyjnymi rządu, których celem jest osiągnięcie "wspólnego dobrobytu". Władze prawdopodobnie wkroczą jednak w pewnym momencie, aby uspokoić sytuację, biorąc pod uwagę potencjalne negatywne konsekwencje całkowitego załamania na rynku mieszkaniowym dla systemu finansowego i całej gospodarki. Mimo to opóźnienia między słabą sprzedażą gruntów i nowych nieruchomości a aktywnością oznaczają, że w 2022 r. sektor budowniczy będzie radził sobie gorzej, podczas gdy historycznie odpowiadał on za około jedną piątą PKB.

Dobra wiadomość jest taka, że nic z tego nie będzie kompletnym zaskoczeniem dla rynków. Napływające dane mogą jeszcze w najbliższym czasie negatywnie zaskoczyć, ale nasze długotrwałe obawy o spowolnienie w Chinach stały się obecnie konsensusem i rynki będą się koncentrować na wszelkich oznakach poprawy. Ogłoszenie bodźców fiskalnych, być może ukierunkowanych na inwestycje w transformację energetyczną, mogłoby dać zastrzyk zaufania.

Będziemy również poszukiwać optymizmu w wiodących wskaźnikach ekonomicznych w celu znalezienia oznak dalszej poprawy. Dla przykładu, choć w październiku 2021 r. impuls kredytowy - 12-miesięczna zmiana wartości nowych kredytów w stosunku do PKB - nadal spadał, sygnalizując pogorszenie warunków gospodarczych w letnich miesiącach 2022 r., to jednak miało to miejsce w wolniejszym tempie. Impuls ten może ulec spowolnieniu i nasilić się na przełomie roku, sugerując poprawę aktywności w drugiej połowie 2022 r.

603230-AIPPT-charts_PL_chart1_770px.png

Inwestorzy powinni również uzyskać większą jasność, wobec tego, jak będą wdrażane reformy rządowe. Ewentualne złagodzenie środków skierowanych na takie branże jak technologia i edukacja mogłoby wesprzeć aktywa w tych sektorach. A każdy wzrost dochodu do dyspozycji gospodarstw domowych wynikający z reform i potencjalnych środków stymulacyjnych mógłby wspomóc konsumpcję, która do tej pory pozostawała w tyle za ożywieniem gospodarczym.

Akcje chińskie

Louisa Lo, China Fund Manager

Jest mało prawdopodobne, aby Chiny ponownie otworzyły swoje granice w 2022 r., biorąc pod uwagę ich podejście zerowej tolerancji. W związku z tym ożywienie konsumpcji będzie prawdopodobnie napędzane przez rynek krajowy, co powinno zwiększyć się wraz ze zmniejszeniem się liczby zachorowań na Covid-19 za sprawą wprowadzenia rygorystycznych środków i zwiększenia liczby szczepień.

Inflacja cen producentów, czyli cen na wyjściu z fabryki, może osiągnąć najwyższy poziom w 2022 r. dzięki normalizacji w przemyśle na całym świecie. Ogólna poprawa łańcucha dostaw jest również oczekiwana w 2022 r., ponieważ nie spodziewamy się żadnych poważnych restrykcji w żadnej z głównych gospodarek. Co ważniejsze, wybrane firmy konsumenckie o silnej marce mogą być w stanie przenieść wysokie koszty produkcji na konsumentów końcowych, tworząc korzystniejsze środowisko dla konsumpcji. Tak więc rok 2022 może być lepszym okresem dla wysokiej jakości akcji spółek konsumenckich.

Podczas gdy inflacja cen producentów może wkrótce osiągnąć swój szczyt, jest mało prawdopodobne, że cofnie się do znacznie niższego poziomu. Chiny wchodzą w okres inflacji strukturalnej, napędzanej przez czynniki długoterminowe, takie jak starzenie się społeczeństwa, nacisk na dekarbonizację oraz ciągłe i długotrwałe luzowanie ilościowe na całym świecie.

Oczekujemy, że nowe inwestycje infrastrukturalne oraz inwestycje kapitałowe związane z ekologią będą kluczowymi obszarami wzrostu, zgodnie z kierunkiem polityki krajowej. Tradycyjne inwestycje w infrastrukturę mogą w przyszłym roku nieznacznie wzrosnąć dzięki bardziej sprzyjającej polityce fiskalnej, ale nie spodziewamy się dużego skoku, ponieważ samorządy lokalne będą musiały również podążać za szerszymi działaniami na rzecz redukcji zadłużenia. Z drugiej strony, spowolnienie inwestycji w nieruchomości prawdopodobnie będzie się utrzymywać ze względu na trwające obniżanie poziomu zadłużenia na tym rynku.

Chociaż wąskie gardła po stronie podaży mogą w przyszłym roku zostać rozwiązane, eksport może w tym czasie zwolnić w miarę zanikania korzystnych czynników związanych z restrykcjami za granicą. Wzmacnia to znaczenie podwójnego obiegu: nacisk na długoterminowy wzrost eksportu przy jednoczesnym wspieraniu konsumpcji krajowej, lokalizowanie badań i rozwoju oraz zwiększanie substytucji importu. W związku z tym konsumpcja krajowa będzie prawdopodobnie głównym czynnikiem wzrostu od 2022 r.

Kierunek polityki jest jasny, a głównymi priorytetami są redukcja zadłużenia i zmniejszanie różnic w dochodach. Polityka ta może być w razie potrzeby dostrajana, ale naszym zdaniem nie zostanie odwrócona, ponieważ w centrum zainteresowania decydentów pozostaje długoterminowa zmiana czynników gospodarczych i eliminacja ryzyka.

Chociaż od czasu wyboru prezydenta Bidena nie nastąpiła znacząca poprawa w stosunkach amerykańsko-chińskich, to nie nastąpiło również ich znaczące pogorszenie. Co zachęcające, kraje te wyraziły również otwartość na wznowienie dialogu. Pozytywną stroną napięć jest to, że Waszyngton może obniżyć cła nałożone wcześniej na Chiny, w celu zmniejszenia krajowej presji inflacyjnej w USA. Niemniej jednak uważamy, że relacje USA-Chiny pozostaną stosunkowo napięte i nawet potencjalne postępy w redukcji ceł handlowych nie muszą gwarantować znaczącego odreagowania na rynku. W obliczu zwiększonych napięć geopolitycznych Państwo Środka będzie nadal promować podwójny obieg.

Korekta w chińskich akcjach w 2021 r., która sprawiła, że wyceny wielu popularnych instrumentów gwałtownie spadły z wysokich poziomów, stwarza więcej interesujących możliwości w różnych sektorach. Uważamy, że ogólne wyceny rynkowe są zdrowe, pomimo pewnych znaczących różnic w poszczególnych sektorach, co zapewnia większą ochronę przed spadkami w obliczu wciąż trudnego otoczenia makroekonomicznego oczekiwanego w 2022 r.

Dług Chin

Julia Ho, Head of Asian Macro

Chociaż możemy nie być świadkami powtórzenia silnych względnych wyników z 2021 r., pozostajemy bardzo optymistyczni w odniesieniu do chińskich obligacji onshore w 2022 r.

603300_SC_WEBCHARTS_Outlook-2022-China_V2_PL_WEBCHART_YTD-2021_Graphic2_770px.png

Argumenty przemawiające za inwestowaniem w chińskie instrumenty dłużne pozostają bardzo silne. Wzrost gospodarczy uległ spowolnieniu z wysokich jednocyfrowych wartości widzianych w ostatniej dekadzie do przewidywanych 5% w 2022 r. - Państwo Środka przesuwa swoją uwagę z wielkości wzrostu na jego jakość. Chociaż może to zapewnić bardziej zrównoważoną i stabilną gospodarkę w przyszłości, wolniejsze ogólne tempo wzrostu jest korzystne dla obligacji, ponieważ stopy procentowe prawdopodobnie pozostaną na niskim poziomie.

Spadek impulsu kredytowego spowodował również, że polityka pieniężna pozostała akomodacyjna. Podczas gdy banki centralne na świecie kończą programy luzowania ilościowego lub zaczynają podnosić stopy procentowe, Chiny wyróżniają się jako jedyny duży bank centralny, który ostatnio złagodził politykę monetarną. Taka postawa oznacza, że prawdopodobieństwo spadku wartości chińskich obligacji jest ograniczone, co zapewnia korzystny średnioterminowy profil ryzyka i zysku.

Po drugie, nowe tematy związane ze wspólnym dobrobytem, reformą regulacyjną i delewarowaniem sprzyjają inwestycjom w obligacje. Ponieważ Chiny stały się ogólnie bogatsze jako naród, skupiają się teraz na równości społecznej i majątkowej. Regulatorzy zajmują się dodatkowymi stopami zwrotu w różnych obszarach, takich jak rynek mieszkaniowy, a także pracują nad długofalowymi reformami w takich branżach jak edukacja, opieka zdrowotna i gry online. Ożywienie gospodarcze Chin po pandemii w systemie "pierwsze weszło, pierwsze wyszło" dało im możliwość wdrożenia tych reform bez zbytniego zakłócania trajektorii wzrostu.

Impulsem do przeprowadzenia reform jest również zjazd NPC w październiku 2022 r. Spodziewamy się, że osiągnięcie długoterminowych korzyści będzie wymagało pewnych krótkoterminowych kosztów, jak pokazały napięcia na rynku nieruchomości. Wszystkie te wydarzenia działają na wzrost cen obligacji, ponieważ inwestorzy mogą pozostać ostrożni i zwiększać ekspozycję na te instrumenty, jako na aktywa defensywne w obliczu niższych oczekiwań dotyczących wzrostu i potencjalnych okresów wyższej zmienności.

W dłuższym horyzoncie czasowym chińska demografia osiąga swój szczyt, a cała populacja starzeje się; to również może być korzystne dla obligacji. W wyniku historycznej polityki jednego dziecka, całkowita liczba ludności Chin i liczba udzi w wieku produkcyjnym prawdopodobnie osiągnęła szczyt. Tymczasem społeczeństwo również szybko się starzeje, co powoduje wzrost popytu na produkty o stałym dochodzie. Nowo ogłoszona polityka trójki dzieci raczej nie powstrzyma trendu demograficznego, ponieważ młodzi ludzie w Chinach, podobnie jak w innych bogatszych krajach Azji i Europy, niechętnie decydują się na posiadanie dzieci. Ta tendencja starzenia się i zmniejszania się populacji jest negatywna dla wzrostu gospodarczego i pozytywna dla obligacji.

Wreszcie, chińskie instrumenty dłużne jako klasa aktywów osiągnęły dojrzałość, ponieważ inwestorzy zaczynają postrzegać je jako wschodzące bezpieczne przystanie. Relatywnie lepsze wyniki w czasie pandemii w marcu 2020 r. oraz w czasie spadku na światowych rynkach instrumentów dłużnych w pierwszym kwartale 2021 r. świadczą o odporności chińskich obligacji. Atrakcyjne wyceny, wspierające tło gospodarcze, rozbieżna polityka monetarna, rosnąca dostępność, trwające włączanie do indeksów, niska zmienność i korzyści z dywersyfikacji to tylko niektóre z powodów, przez które nadal preferujemy obligacje chińskie.

Ponadto, ponieważ Chiny nadal promują swoją walutę jako międzynarodową walutę rezerwową, chińskie obligacje rządowe będą odgrywać kluczową rolę jako podstawowe aktywa inwestycyjne w renminbi.