專家觀點

2022展望 - 全球債券


過去一年以來,經濟活動的反彈力道優於市場預期,通膨處於多年未見的高點,變種病毒Delta和Omicron的出現,造成經濟不確定性。隨著我們2022年前景的展望與評估,可以吸取什麼經驗,及如何在未來幾季中配置投資組合?

 

三個關鍵經驗

我們認為2021年有三個關鍵經驗幫助我們展望2022年。首先,景氣循環轉動較快,多虧於貨幣和財政政策的刺激,和2010年代金融危機相比,此次復甦腳步相當迅速,我們認為循環周期可能比近年來快得更多。

其次,新冠肺炎疫情不僅對全球總需求有深遠影響,對全球總供給也至關重要。金融海嘯後的復甦明顯需求不足,並造成低通膨,但此次循環也對供給面產生影響,經濟成長和通膨間的關係變得更加微妙與複雜,經濟學家、投資人和各國央行也更加需要理解其中。

第三,我們最近體認到各國央行對通膨的容忍度有限,更重要的是,我們也看到一旦超過容忍範圍,各國央行將有所動作,整體來看,我們已經從一個各國央行前瞻指引的環境,進入一個各國央行保留選擇的環境,我們預計情況將持續到2022年甚至更之後。

我們相信2021下半年出現的經濟成長觸頂放緩將在2022年變得更明顯,其中一個原因即是中國經濟成長放緩,因此,我們會看到中國開始有一些政策放寬的跡象,然而,與金融危機後的環境相比,我們預期不會出現重大的刺激方案,而是採取有限的措施來穩定經濟。

不過必須強調的是,在我們假設的基本情境中,未來兩年的經濟成長率仍將高於歷史水準。在這樣環境下,我們預期殖利率不會大幅上升,尤其是中長期債券(10年期及以上),這些殖利率主要是受到全球成長和如債務水平等結構性因素影響。

圖:全球經濟成長指標顯示動能已觸頂,我們預期2022年成長仍將繼續放緩

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資料來源: Macrobond, 20 December 2021.

儘管全球成長動能持續出現觸頂的情形,但正如我們提及的第三個關鍵經驗,已開發市場的央行正積極參與市場,確保通膨不會成為持續的威脅。繼2021全年通膨持續攀升後,我們相信各國央行的這種轉變將持續到2022年。

這點最明顯反應在聯準會,2021年12月的聯準會貨幣政策會議跟隨其他央行先前的表態,延續較為鷹派的態度。事實上,在此次全球貨幣政策緊縮循環中,新興市場央行走在前端,「高beta」的G10經濟體(規模較小、較開放的)緊隨在後,如紐西蘭,而聯準會是最新一個開始擔憂的央行。

 

三個投資啟示

在我們看來,這提供明確的投資啟示。首先,全球成長動能減弱(即使從絕對數字上看仍很強勁),加上更鷹派的聯準會,殖利率曲線將持續趨平,從而支撐美元匯率。

與直覺相反的是,我們並不認為聯準會的鷹派政策將不利美國中長期公債,如果聯準會面對不斷上升的通膨風險仍維持鴿派,我們反而更加擔心這些資產。不過一個更鷹派的聯準會應該對美國短期公債產生負面影響,這支持了我們認為殖利率曲線趨於平緩的論點。雖然殖利率曲線平緩化的趨勢一定程度上已經反應,但我們認為這種趨勢可能會進一步持續。

第二個投資啟示是,一些央行(尤其是新興市場國家)已經在2021年先行緊縮貨幣政策,因此也更接近結束緊縮政策。我們認為在2022年第一季這些新興市場國家的當地貨幣債報酬可能非常誘人,這也與我們認為目前可能已處於循環性通膨壓力的頂點有關,隨著大宗商品價格壓力擴散到服務業,通膨很可能繼續處於高點。

此外,我們還看到2021年的工資大幅上漲,這兩個因素應該會讓各國央行意識到通膨比預期更持久的威脅。但對市場而言,重要的是,短期通膨如果及何時觸頂,即便中期通膨壓力沒有緩和,我們的分析顯示通膨和通膨聯繫資產間的相關性很高,因此通膨觸頂的現象也應對這些資產構成壓力,而各國央行的緊縮貨幣政策措施也將拖累這些資產表現。

圖:工資持續上漲,且我們預期這促使主要央行更加謹慎面對通膨風險

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資料來源: Macrobond, 20 December 2021.

最後,企業債等較高風險性資產的吸引力已不如2021年,這也與我們認為各國央行變得更關注全球通膨的風險以及經濟成長觸頂的觀點一致,不過現在對這些資產看法轉為負向還為時過早。

然而,我們認為總體經濟環境正更明顯進入循環中期,對整體債市「beta」較為不利,重點將更放在像是類股輪動的投資機會。在我們看來,主要央行和債券市場造成的更大波動應該會蔓延到更高風險的資產,這將提供大量的投資機會,但也需要投資人耐心等待。