Bienvenido 2026
El 2025 cierra como un año superlativo para la amplia gama de activos financieros.
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El 2025 cierra como un año superlativo para la amplia gama de activos financieros. Dos aspectos distintivos se destacan respecto de la performance sobresaliente del 2023 y 2024. Por un lado, el S&P 500, aunque evidencia una performance arriba de 16% en el año (ex Dividendos), tuvo una subperformance respecto de sus comparables desarrollados y emergentes (la excepcionalidad norteamericana no se materializó en 2025). Por el otro, la Renta Fija en general, medida en USD, se acopló categóricamente al buen desempeño del 2025, teniendo su mejor año de los últimos 5.
Entendemos que la palabra clave del 2026 será “Valuaciones” dado que, en el amplio espectro de activos, los ratios de valuación lucen en niveles históricamente altos, ya sea el S&P 500 medido en términos del P/E F12M, de la deuda corporativa o soberana medida en términos de spreads o del oro medido en términos reales vs su historia. Estas elevadas valuaciones tienen detrás expectativas optimistas respecto del sendero económico de USA y global. Y, al menos por ahora en USA, la realidad parece estar a la altura de las expectativas con la Inteligencia Artificial como principal driver para empujar el crecimiento y las ganancias a partir de una mayor productividad.
El sendero de baja de tasas, el crecimiento de la actividad económica, el aumento de las ganancias de las compañías o el incremento de estímulos fiscales en determinados países (por ejemplo, Alemania) continúan siendo algunos de los pilares sobre los cuales inversores y analistas reposan su optimismo. Por el contrario, la inflación persistentemente por arriba del objetivo de los Bancos Centrales (aunque el dato de noviembre en USA fue alentador), las tensiones geopolíticas o la incertidumbre si la elevada inversión en Inteligencia Artificial generará retornos equivalentes son algunos de los principales riesgos a monitorear en un contexto donde las valuaciones históricamente altas dejan a los inversores más expuestos ante shocks negativos.
Conclusión:
Las altas valuaciones evidencian un fuerte optimismo por parte de los inversores. Sin embargo, al menos por ahora, la realidad parece estar a la altura de dichas expectativas. El hecho de que sean las ganancias las que expliquen mayormente la performance del Equity hace que la pata alcista del mismo sea más sustentable. En la relación riesgo/retorno de Equity vs Renta Fija nos inclinamos levemente en favor de esta última por el optimismo de las expectativas. Dentro del universo de Renta Fija nuestro view tiene dos pilares: mantener una duration neutral o levemente menor respecto del benchmark y priorizar activos con mejor calidad crediticia. El oro está en máximos históricos, pero, al menos por ahora, no parece que esto vaya a revertirse.
Al igual que el 2023 y el 2024, el Equity norteamericano volvió a evidenciar retornos superlativos de dos dígitos. En concreto, tras acumular un retorno total de, aproximadamente, 25% tanto en 2023 como en 2024, el S&P 500 acumula en el presente año una suba de casi 18% (reinvirtiendo dividendos). En el acumulado de los últimos 5 años, la Renta Fija en general ha evidenciado una magra performance. Sin embargo, en 2025 se acopló decididamente al buen desempeño de los activos financieros, con retornos acumulados que varían entre 5% (para treasuries menores de 2 años y superiores a 20 años) y 18% (para la Renta Fija en moneda de local de países Emergentes). Y, sin lugar a discusión, el oro fue de los grandes destacados del año con un retorno de casi 70% (YTD).
Figura 2: Retorno Total Acumulado 2025 principales Activos USA
Tanto en 2023 como en 2024, el S&P 500 había superado con amplio margen a la Renta fija de USA. Sin embargo, si tomamos el retorno total por año del S&P 500 vs la tasa 10y USA Nominal, la mediana histórica muestra una sobre performance de 900 bps en favor del Equity. En esos mismos niveles se ubicó dicha diferencia durante el 2025. Podría decirse que, ajustado por riesgo, el S&P 500 y la tasa 10y USA Nominal tuvieron un empate este año.
Figura 3: Retorno Total S&P 500 vs 10y USA Nominal por año
Yendo al Equity norteamericano en particular, vale la pena resaltar algunos aspectos. Por empezar, vale decir que los grandes ganadores del 2025 fueron el sector de telecomunicaciones, el tecnológico y el industrial. Entre los sectores de peor desempeño se encuentran Real Estate, Consumo Básico y Energético. Además, y tal vez lo más importante, es que la performance del S&P 500 durante el 2025 se explica, principalmente, por un aumento de las ganancias esperadas próximos 12 meses (explica el 80% de la performance) vs el aumento de las valuaciones (explica el 20% restante). Por supuesto que la realidad deberá convalidar esta mayor expectativa de ganancias, pero el movimiento ascendente del Equity siempre es más sostenible cuando se explica por aumento de las ganancias.
Figura 4: Retorno Acumulado (ex Dividendos) 2025 por Factor y Sector del S&P 500 (YTD)
En esa lucha de “expectativa vs realidad” la performance económica de USA fue sorpresivamente positiva y ascendente. En el 1Q25, la actividad se contrajo -0.6% trimestral anualizado, mientras que, en el acumulado de los primeros 9 meses del 2025 la actividad se expandió 2.5% (anualizado) superando incluso al 2024. La lectura es que la realidad parece estar a la altura de las expectativas optimistas del mercado.
Figura 5: Variación Interanual GDP USA (YoY)
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