Expectativa vs Realidad
Los movimientos de los activos financieros se pueden explicar por las sorpresas que genera la realidad respecto de la expectativa que estaba puesta en precios.
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Desde que comenzó el 2024, el mercado está ajustando al alza sus expectativas, principalmente, respecto de la política monetaria de la FED (más contractiva de lo que esperaban a fines del 2023). Esto esta impactado con subas de tasas en toda la Curva Soberana USA y en la performance de los activos.
Conclusión:
Dado que estamos evidenciando un ajuste al alza en las tasas de USA, tenemos un sesgo a acortar duration. Pero, poco a poco, las tasas medias y largas ganan atractivo, y más pronto que tarde, podríamos comenzar a estirar duration nuevamente.
Figura 1: Movimiento de las tasas de 2, 5, 10 y 30 años de la Curva Soberana de USA (bps)
Los Futuros de la FED Fund Rate, hacia fines de 2023, descontaban con un 100% de probabilidad que en marzo de 2024 comenzaría el nuevo ciclo de baja de tasas de la FED. Hoy el mercado le asigna un 55% de probabilidad a que ello ocurra.
Figura 2: Futuros de la Fed Fund Rate (Nivel de Tasa de Política Monetaria y Cantidad de Subas/Bajas)
Para entender por qué estamos viendo este movimiento en el mercado, es bueno comenzar por repasar lo que fueron las proyecciones del FOMC de diciembre de 2023. El escenario base del año 2024, para la mediana de los miembros del FOMC, es de un crecimiento económico interanual de 1.4%, la Tasa de Desempleo en 4.1% e Inflación interanual de 2.4%. El crecimiento económico se ubicaría por debajo del promedio de los últimos 25 años (2% interanual), la tasa de desempleo subiendo, pero en niveles históricamente bajos y la inflación continuando la trayectoria descendente hacia el objetivo del 2% de la FED. Es decir, el escenario base del FOMC sería consistente con un Soft Landing. A su vez, los miembros del FOMC esperan 3 bajas de tasas en 2024, mientras que el mercado descontaba al menos 6 hacia fines de 2023. Entonces, para que se materialice el escenario puesto en precios del mercado deberíamos ver: i) una mayor desaceleración de la actividad; ii) una mayor suba del desempleo; iii) una mayor baja de la inflación; o iv) una combinación de las anteriores. Los datos económicos hasta acá conocidos apuntan en la dirección opuesta, es decir, mayor crecimiento, menor desempleo y mayor inflación. El mercado se está moviendo hacia el escenario base de la FED.
Figura 3: Proyecciones de las Principales Variables Macroeconómicas del FOMC diciembre 2023
Además, el escenario base de la FED sería consistente con un Higher for Longer. Si sólo tenemos 3 bajas, es probable que la primera llegue en mayo de 2024 o posterior. De esa manera, la tasa terminal se habría mantenido más tiempo que la mediana histórica.
Figura 4: Tiempo que la FED mantuvo la Tasa Terminal en los diferentes Ciclos de Suba de Tasa (días)
La sorpresa de la inflación (levemente más alta y con más persistencia de la esperada) es, para nosotros, la gran impulsora de este ajuste de expectativas. Sin embargo, el mercado también parece estar con un sesgo optimista en lo que refiere a la actividad económica. Por ejemplo, este nivel de tasas Reales Ex Ante de los TIPS sería consistente con una economía norteamericana creciendo por encima de su potencial (contrario al de Soft Landing que proyecta la FED).
Figura 5: Brecha entre el GDP Real y el Potencial vs Tasas 10y Real Ex Ante de los TIPS
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