¿Los inversores recurrirán a la renta variable estadounidense en tiempos de incertidumbre?
Los inversores en renta variable estadounidense han disfrutado de una rentabilidad superior durante la mayor parte de la última década. Examinamos las razones por la que esto tuvo lugar y cómo un mundo trastornado por la invasión rusa a Ucrania por puede cambiar las perspectivas.
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La invasión rusa a Ucrania ha tenido un impacto devastador en la vida cotidiana de los ucranianos y ha conmocionado a todo el mundo. En el pasado, durante los períodos de turbulencia en el mercado, los inversores recurrían al mercado de valores de los Estados Unidos. Por el momento, esto se ha repetido, pero ¿seguirá así?
Antes de mirar hacia el futuro, necesitamos comprender lo que ha sucedido en el pasado. Durante la mayor parte de la última década, el rendimiento superior de la renta variable de los Estados Unidos se ha producido en un entorno en el que el crecimiento económico de este país se ha expandido a un ritmo más rápido que el de otros mercados desarrollados.
Pero el dominio de los Estados Unidos se ha centrado menos en el crecimiento interno y más en el aumento de las acciones de crecimiento, es decir, las empresas de tecnología (tech). Tanto los Estados Unidos como la tecnología se han beneficiado enormemente de los costos de endeudamiento más bajos provocados por los rendimientos récord de los bajos bonos del gobierno.
Esto es gracias a la inyección masiva de estímulo monetario en el sistema financiero desencadenado por la crisis financiera global (GFC, global financial crisis).
Antes de la tragedia de Ucrania, los rendimientos de los bonos estadounidenses, en particular los rendimientos reales, habían comenzado a aumentar. Esto afectó a las acciones estadounidenses y del sector de tecnología y estimuló a los inversores a buscar mercados fuera de los Estados Unidos con un sesgo hacia los sectores de valor. Pero no todos los mercados se han beneficiado de mayores rendimientos y el rendimiento de la renta variable de los mercados emergentes (ME) se ha visto obstaculizado por la fortaleza del dólar estadounidense.
Ahora que el mundo está patas arriba, el dólar estadounidense ha subido y los rendimientos de los bonos han retrocedido. Los inversores pueden seguir recurriendo a la renta variable estadounidenses en estos tiempos de incertidumbre.
¿El crecimiento interno ha sido importante para el dominio de las acciones estadounidenses?
Varios estudios anteriores, como los realizados por Elroy Dimson et al, han demostrado que no existe una relación clara entre la rentabilidad de la renta variable y el crecimiento del producto interno bruto de un país. Pero esto no significa que la actividad económica sea irrelevante. El crecimiento influye en los ingresos y beneficios de las empresas.
Durante los últimos 10 años, el rendimiento superior del mercado estadounidense ha coincidido con un crecimiento interno superior. El gráfico 1 muestra que la actividad económica de los Estados Unidos, seguida por los Índice de gestores de compras (PMI, purchasing managers' indexes), ha superado al mundo desarrollado durante este período. Las ganancias de los Estados Unidos (basadas en las ganancias por acción de los últimos 12 meses) también crecieron a una tasa del 7,5 % anual en comparación con solo el 1,7 % en el resto del mundo.
Mirando hacia el futuro, esperamos que la actividad en el mundo avanzado se expanda a un ritmo similar al de los Estados Unidos. Pero sigue existiendo una gran incertidumbre en torno a la crisis que se desarrolla en Ucrania y sus implicaciones económicas. La naturaleza avanzada del ciclo económico de los Estados Unidos significa que el crecimiento en otros lugares podría ponerse al día en los próximos años, lo que sugiere una coyuntura más propicia para la renta variable fuera de los Estados Unidos.
¿Cómo la fortaleza del dólar estadounidense ha impulsado el rendimiento de la renta variable no estadounidenses?
La relación entre el dólar estadounidense y el rendimiento de los ME frente al mundo generalmente ha sido negativa a lo largo del tiempo (gráfico 2). A pesar de que la correlación no necesariamente implica causalidad, los países de los ME dependen especialmente de las entradas de capital extranjero, como hemos visto con las recientes sanciones contra Rusia.
Cuando los inversores se enfrentan a un entorno caracterizado por tasas de interés y rendimientos de bonos más bajos, se ven incentivados a ascender en el espectro de riesgo para buscar activos que ofrezcan mayor rentabilidad. Esto es particularmente poderoso para la renta variable de los ME debido a la mayor proporción de inversores extranjeros.
A medida que aumentan los rendimientos de los bonos estadounidenses, esto tiende a hacer que el dólar sea más atractivo. Esto reduce las entradas de capital extranjero a los ME y hace que sea más difícil para estas economías financiar sus déficits de cuenta corriente y su deuda denominada en dólares.
Por el contrario, el mercado de valores del Reino Unido se ha beneficiado en general del fortalecimiento del dólar estadounidense. Las empresas del Reino Unido obtienen gran parte de sus ingresos del extranjero en divisas (el FTSE 100 genera más del 70 % de los ingresos en el extranjero). Por lo tanto, la fortaleza del dólar significa que las ganancias de las empresas del Reino Unido aumentan cuando se vuelve a traducir a la libra esterlina.
Pero la relación entre el dólar y la renta variable estadounidense es menos directa. La correlación ligeramente negativa sugiere que un dólar más débil es positivo para el mercado a través de las ganancias en el extranjero que reciben las multinacionales. Pero la renta variable estadounidense es de naturaleza más local, por lo que solo el 40 % de sus ingresos proviene del extranjero.
El rendimiento superior del mercado estadounidense durante la última década también ocurrió durante un período en el que tanto el dólar como el crecimiento interno han sido sólidos.
Por lo tanto, la fortaleza del dólar parece ser más importante para el bienestar de la renta variable no estadounidense. La Reserva Federal está más avanzada en términos de endurecimiento de las políticas en comparación con los bancos centrales en los otros mercados desarrollados principales. Con el mundo y el mercado en vilo por la guerra entre Ucrania y Rusia, el dólar podría mantenerse firme. Esto probablemente beneficiaría a los mercados de renta variable en el mundo desarrollado a expensas de los ME.
El rendimiento de los mercados de renta variable regionales se ha visto impulsado por la dinámica del sector
El sector tecnológico se ha convertido en la clave para la solidez de la renta variable estadounidense, que ahora representa el 30 % del mercado (gráfico 3). Esto se compara con el índice MSCI United Kingdom, que tiene menos del 2 % de exposición a la tecnología y una mayor ponderación hacia las acciones financieras y energéticas.
Esto es importante ya que el rendimiento general del mercado depende de la sensibilidad de los sectores de renta variable individuales a costos de endeudamiento más altos.
Los rendimientos más bajos de los bonos del gobierno de los Estados Unidos, específicamente los rendimientos reales, benefician a sectores como el de la tecnología y el consumo discrecional, que son más sensibles a los costos de endeudamiento. El gráfico 4 muestra que el sector de la tecnología es el que tiene una correlación más negativa con los rendimientos reales de los Estados Unidos (medidos utilizando bonos del Tesoro a 10 años protegidos contra la inflación).
Esto contrasta con los sectores financiero y energético que han obtenido mejores resultados cuando los rendimientos reales han aumentado. Además, las correlaciones entre la rentabilidad de las empresas financieras y energéticas con los rendimientos reales se han vuelto aún más positivas en los últimos cinco años.
La ponderación significativa hacia el sector tecnológico ha significado que la renta variable estadounidense haya tendido a beneficiarse de la caída de los rendimientos reales (gráfico 5). En cambio, países como el Reino Unido y Japón, que tienen una mayor exposición a las finanzas, la energía y la industria, normalmente han tenido problemas en este entorno.
Dicho esto, las turbulencias provocadas por la situación de Ucrania han dado lugar a un fuerte aumento de los precios de la energía, lo que ha impulsado el mercado del Reino Unido, dado que tiene una mayor exposición a las acciones energéticas.
En conclusión, a raíz de la crisis de Ucrania y la caída de los rendimientos reales de los bonos, la fuerte exposición tecnológica de la renta variable estadounidense significa que los inversores pueden seguir recurriendo a la comodidad de este mercado. Mientras tanto, es probable que un dólar estadounidense más fuerte tenga un mayor impacto en las tenencias de renta variable de ME de los inversores extranjeros.
Esto sucede porque tienden a tener un desempeño inferior al del mercado global a medida que el dólar se fortalece.
Cuando el mundo pueda superar la devastadora tragedia de Ucrania y los rendimientos reales aumenten, es posible que los inversores necesiten ver una perspectiva de crecimiento más positiva en comparación con el resto del mundo para conservar la renta variable estadounidense.
Pero esto podría ser un desafío por la naturaleza avanzada del ciclo de los Estados Unidos y porque se espera que el crecimiento en otros lugares se recupere en los próximos años.
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