Perspectivas 2025: Renta fija
Nuestros expertos en renta fija examinan las perspectivas de los bonos, el crédito y la deuda de los mercados emergentes en 2025 y ofrecen información sobre atractivas oportunidades de ingresos que mejoran la resiliencia de la cartera a través de la diversificación.
Authors
Panorama mundial
Julien Houdain, Director de Renta Fija Global Sin Restricciones y Lisa Hornby, Directora de Renta Fija de EE. UU.
A medida que nos adentramos en 2025, el calendario cambiará, pero las fuerzas impulsoras de los mercados seguirán siendo las mismas. La evolución de los fundamentos económicos y el impacto de los cambios de política en ellos seguirán siendo cruciales.
Sin duda, los cambios implementados por la administración entrante de EE. UU. claramente tendrán un gran impacto en los mercados, pero también es importante tener en cuenta que los planes fiscales en Europa, Reino Unido y China jugarán un papel importante en la configuración del ciclo económico general y las estrategias de los bancos centrales.
Es probable que estos factores creen un entorno favorable para la renta fija, que se beneficiará tanto de las tendencias económicas más amplias como del elevado punto de partida de los rendimientos. La renta fija se ha ganado su lugar en las carteras no solo por su atractivo potencial de ingresos, sino también por su margen de revalorización del capital y su capacidad para servir como activo diversificador en relación con los segmentos más cíclicos del mercado.
Primero, hagamos una pausa y echemos un vistazo a la economía de EE. UU. de cara a las elecciones presidenciales de este año. El crecimiento era fuerte, la inflación mejoraba (es decir, disminuía) y el mercado laboral estaba casi equilibrado. La economía había vuelto al equilibrio y el tan discutido aterrizaje suave, un escenario en el que el crecimiento económico se desacelera pero no se contrae y las presiones inflacionarias disminuyen, se estaba cumpliendo. La pregunta clave para 2025 es: ¿se puede mantener ese impulso?
Existe un alto nivel de incertidumbre sobre la política a medida que nos acercamos a 2025. Los temas clave de la agenda política de Estados Unidos, incluidos controles de inmigración más estrictos, una política fiscal más relajada, menos regulaciones para las empresas y aranceles sobre productos internacionales, sugieren un riesgo creciente.
Estos factores pueden frenar cualquier mejora en las cifras de inflación subyacente y podrían hacer que la Reserva Federal (Fed) de EE. UU. deje de relajar la política monetaria antes de lo esperado. En otras palabras, vemos un aumento del riesgo de no aterrizaje, un escenario en el que la inflación sigue siendo persistente y es posible que se requiera que las tasas de interés se mantengan altas durante más tiempo, aunque no es nuestro escenario base.
El probable impacto de la administración Trump en el crecimiento económico es menos claro. En primer lugar, como se ha mencionado, el crecimiento ya era muy bueno. A pesar de que tiene el potencial de mejorar, vale la pena recordar que ya estamos comenzando desde una base alta. Medidas como la reducción de la regulación y el aumento del impacto fiscal pueden fomentar el crecimiento. Estas medidas incluyen realizar inversiones más inteligentes en áreas clave como la infraestructura, la educación y la atención médica para estimular el crecimiento económico, crear empleos y garantizar que los fondos públicos produzcan los mejores beneficios posibles para los ciudadanos. Sin embargo, las políticas de inmigración más estrictas que resulten en menos trabajadores disponibles o en perturbaciones significativas del comercio mundial debido a aranceles más altos, podrían perjudicar el crecimiento.
El ritmo, la escala y la secuencia de estas diferentes políticas desempeñarán un papel fundamental a la hora de dirigir la dirección de los mercados.
Aunque el crecimiento potencial y el impulso inflacionista de las políticas del gobierno de EE. UU. nos han llevado a aumentar nuestros riesgos de no aterrizaje, las valuaciones de los bonos han mejorado para ofrecer más colchón frente a ellos.
Es probable que comencemos el año con los rendimientos nominales de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años por encima del 4% y los rendimientos reales (netos de inflación) por encima del 2%, un nivel atractivo de ingresos que no habíamos visto desde la crisis financiera de 2008.
GRÁFICO 1: Las tasas de interés oficiales y los rendimientos a 10 años se están realineando, eliminando el incentivo de poseer bonos
Fuente: Macrobond, Bloomberg, Schroders, al 20 de noviembre de 2024
Además, dado que las tasas de interés oficiales también están bajando, el carry negativo (en el que el rendimiento del bono está por debajo del costo de financiamiento de poseer esa posición en el bono), que ha sido un obstáculo para la propiedad de bonos en los últimos años, ha desaparecido en todos los vencimientos, excepto en los más cortos.
Además, a niveles de inflación más bajos, aumenta el beneficio de diversificación de los bonos, lo que proporciona una cobertura más eficiente contra la debilidad de los activos cíclicos. Los bonos también parecen baratos frente a los activos alternativos, con rendimientos actuales más altos que los rendimientos esperados de las ganancias del S&P500.
Con esta dinámica, los bonos pueden cumplir un doble propósito en una cartera: pueden proporcionar una fuente de ingresos y generar resiliencia en una cartera diversificada.
GRÁFICO 2: Los rendimientos de la renta fija son atractivos frente a la renta variable
Fuente: Bloomberg, ICE BofA, al 19 de noviembre de 2024.
En otras partes del mundo, el empeoramiento del entorno comercial amplificará la debilidad existente en los ciclos industriales tanto en China como en Europa. Creemos que se necesita más apoyo político para compensar esto, especialmente si vemos nuevos signos de desaceleración en el sector de servicios. Cuanto menos lo haga la política fiscal, más apoyo monetario se necesitará.
Hasta ahora, la respuesta política ha sido moderada en ambas regiones, pero las próximas elecciones generales alemanas podrían ser un cambio para una reevaluación significativa del papel de la política fiscal en Europa. Queda por ver qué camino se elegirá.
Al mismo tiempo, el Reino Unido ha experimentado una buena cantidad de cambios en lo que respecta a la política gubernamental, sobre todo con el tan esperado presupuesto del Partido Laborista. El inesperado impulso fiscal positivo complica las cosas para el Banco de Inglaterra, retrasando la fecha en la que podríamos esperar que la inflación vuelva de forma sostenible al objetivo. Dicho esto, creemos que las valuaciones del mercado reflejan en gran medida este impacto en la inflación, ya que las apuestas de recorte de tasas se han reducido significativamente recientemente. Esta revalorización hace que los gilts sean atractivos, a pesar de que el panorama macroeconómico sigue siendo volátil.
Esta disparidad en las trayectorias fiscales crea oportunidades de valor relativo en bonos, divisas y asignación de activos. Ser flexibles y activos en la forma en que gestionamos estas inversiones será clave para aprovechar el exceso de rendimientos que ofrecen estas oportunidades.
Cautelosos con el crédito, pero encontrando valor en los activos titulizados
Un punto de partida de valuaciones razonables, fuerte crecimiento y relajación de los bancos centrales ha sido un cóctel feliz en 2024 para los activos cíclicos, como los bonos corporativos. Los rendimientos han sido buenos, especialmente en las zonas de mayor rendimiento.
En 2024, hemos visto cómo se reducían los diferenciales de crédito, es decir, la diferencia de rendimiento entre las inversiones seguras y las de mayor riesgo. Muchos segmentos del mercado, incluidos los bonos corporativos de grado de inversión y alto rendimiento de EE. UU., ahora cotizan con diferenciales más estrechos que en cualquier otro momento desde la pandemia. Esta tendencia sugiere que los inversionistas se están volviendo más seguros y dispuestos a invertir en activos de mayor riesgo. Este repunte de los diferenciales se ha visto impulsado por una combinación de sólido crecimiento económico, fuerte demanda de renta fija y expectativas de que continúe un entorno macroeconómico favorable.
Esperamos que los fundamentales crediticios se mantengan sólidos en 2025. Esto, combinado con unos rendimientos globales elevados y unas curvas de rendimiento más pronunciadas (la curva de rendimientos es más pronunciada cuando la diferencia entre las tasas de interés a largo plazo y a corto plazo se amplía) debería seguir atrayendo flujos de entrada en crédito.
Es probable que las valuaciones se vean respaldadas, aunque el margen para una mayor compresión es más limitado. En otras palabras, si bien los diferenciales de crédito pueden seguir siendo caros, hay un margen limitado para que se vuelvan más caros. Por lo tanto, somos más cautelosos con estos activos en carteras multisectoriales y nos hemos centrado en los bonos corporativos de menor duración cuando proporcionan buenos ingresos con un riesgo de duración de diferencial limitado (es decir, una sensibilidad limitada a los cambios en los diferenciales de crédito).
En los distintos sectores sectoriales, preferimos los bancos, ya que sus valuaciones, en nuestra opinión, han sido más atractivas que las industriales, las posiciones de capital siguen siendo sólidas y las curvas de rendimiento más pronunciadas deberían mejorar los márgenes de interés netos de los bancos.
Existen mejores oportunidades en los activos titulizados, como los valores respaldados por hipotecas de agencia. Los valores respaldados por hipotecas de agencia son emitidos por empresas patrocinadas por el gobierno y están respaldados por un conjunto de hipotecas. Al igual que los bonos corporativos con grado de inversión, estos activos de alta calidad siguen proporcionando un buen flujo de ingresos, pero con valuaciones históricamente atractivas. También es probable que la demanda de este sector aumente dado un entorno regulatorio menos estricto en EE. UU., lo que permite a los bancos estadounidenses comprar estos valores en sus carteras de activos.
Además, a medida que la Fed reduzca las tasas de interés, cabe esperar que algunos de los 7 billones de dólares en saldos récord de las cuentas del mercado monetario estadounidense acaben en esta bolsa del universo de renta fija. Creemos que estos tipos de activos tienen un mayor potencial de revalorización del capital y plantean un riesgo crediticio menos idiosincrásico. Como tales, siguen siendo nuestra opción favorita dentro de la asignación de activos.
GRÁFICO 3: Las valuaciones de los bonos de titulización hipotecaria de agencias son más atractivas que el crédito con grado de inversión
Fuente: Bloomberg, Schroders, noviembre de 2024.
Por último, somos partidarios de incorporar cierto grado de liquidez. Dado que las valuaciones de la mayoría de los sectores crediticios se encuentran en el extremo más ajustado de la historia y que la incertidumbre política es bastante elevada, es muy probable que los periodos de volatilidad ofrezcan una buena oportunidad para desplegar el capital a niveles menos costosos. Estamos incorporando esa liquidez de varias maneras, por ejemplo, a través de valores respaldados por activos de alta calidad y a corto plazo, bonos corporativos a corto plazo y valores del Tesoro de EE. UU.
Deuda de mercados emergentes
Abdallah Guezour, Jefe de Deuda de Mercados Emergentes y Materias Primas
En 2024, la deuda de los mercados emergentes mostró una relativa resistencia a pesar de enfrentarse a las presiones del aumento de los rendimientos de los bonos gubernamentales de los mercados desarrollados, las inestabilidades geopolíticas en curso, las incertidumbres en torno a las elecciones estadounidenses y las preocupaciones sobre el crecimiento de China.
Surgió una divergencia significativa en el rendimiento entre la moneda fuerte (deuda denominada en una moneda ampliamente considerada estable, como el dólar de EE.UU.) y la deuda local (deuda denominada en la propia moneda local del emisor). La deuda en moneda fuerte, tanto soberana como corporativa, generó rendimientos totales razonablemente atractivos. Esto fue gracias a los altos ingresos generados por los emisores de alto rendimiento. Se trata de emisores que generalmente tienen una calificación crediticia más baja, lo que implica un mayor riesgo de impago, en comparación con los bonos con grado de inversión.
Por el contrario, la deuda local, que tuvo un desempeño superior en 2023, experimentó una corrección significativa debido a la debilidad de las monedas y al aumento de los rendimientos de la deuda pública, particularmente en Brasil y México, donde las preocupaciones de política fiscal han afectado la confianza de los inversionistas. Sin embargo, dado que los inversionistas internacionales invierten poco en los mercados de deuda local, estos temores pueden ser algo exagerados y ya se reflejan en las valuaciones más bajas de los bonos de los gobiernos locales.
Optimismo en medio de la incertidumbre
De cara a 2025, a pesar de las incertidumbres mundiales actuales y los desafíos específicos en algunos países, la tendencia a endurecer los diferenciales de la deuda soberana y corporativa de los mercados emergentes parece que se mantendrá. Esto significa que la diferencia entre los rendimientos (o tasas de interés) de estos bonos y los de las inversiones más seguras, como los bonos de los mercados desarrollados, está disminuyendo, lo que indica una creciente confianza de los inversores en los mercados emergentes.
Este optimismo se debe en gran medida a las señales alentadoras de crecimiento de los mercados emergentes y a la sólida salud financiera de muchos emisores de mercados emergentes. Además, el aumento de las reservas de divisas en los mercados emergentes, destacado en el gráfico 4, subraya el impacto positivo de los ajustes macroeconómicos realizados en los últimos años.
GRÁFICO 4: Crecimiento anual de las reservas de divisas (% a/a)
Fuente: Schroders, Bloomberg, LSEG Data & Analytics, al 31 de octubre de 2024.
A pesar de que estas mejoras ya se han reflejado en los niveles históricamente ajustados actuales de los diferenciales de los bonos de grado de inversión de los mercados emergentes, todavía se pueden encontrar atractivos focos de valor en el sector high yield. Países como Argentina, Egipto, Nigeria, Costa de Marfil, Senegal, Sri Lanka y Pakistán son ejemplos de países soberanos que siguen ofreciendo atractivos diferenciales soberanos, al tiempo que siguen avanzando a buen ritmo en los ajustes macroeconómicos tras las recientes crisis.
Evaluación de fortalezas, desafíos y oportunidades en empresas de ME
Las empresas de los mercados emergentes también entran en 2025 desde una posición sólida, ya que han recibido más mejoras de calificación crediticia que rebajas por primera vez en más de una década. Es probable que este sector se vea impulsado por las expectativas de una economía estadounidense resistente en 2025, los mercados de capitales internacionales y nacionales acomodaticios y los balances empresariales aún saludables, ya que las métricas crediticias son en general más sólidas que los niveles anteriores a COVID. Como tal, se prevé que las tasas de incumplimiento continúen mejorando, cayendo a un saludable 2.7% en 2025, por debajo del nivel actual del 3.6% y el promedio a largo plazo del 4.4%.
Aunque se espera que las condiciones macroeconómicas sigan siendo favorables en 2025, la administración entrante de Trump en EE. UU. promete un clima operativo y de inversión incierto para las empresas emergentes. La selección del sector será importante. Los sectores corporativos de los mercados emergentes que enfrentan el escrutinio de la nueva administración Trump incluyen automóviles, productores de baterías de vehículos eléctricos (EV), fabricantes de chips y empresas tecnológicas chinas.
Por otro lado, dependiendo de si los aranceles se implementan finalmente y cómo se implementan, la inversión en nearshoring -es decir, la reubicación de procesos comerciales o servicios a un país cercano- podría seguir beneficiando a las empresas en países como México e India. Las empresas ucranianas también podrían beneficiarse generosamente si se logra un alto el fuego con Rusia.
Deuda local de los mercados emergentes: preparándose para los riesgos cambiarios y la evolución del comercio global
Por último, tras la revalorización de la deuda local de los mercados emergentes en 2024, este sector está empezando a ofrecer oportunidades de reentrada aún más atractivas. Las tasas de interés locales de los mercados emergentes parecen muy atractivos desde el punto de vista de la valuación, ya que los rendimientos reales (el rendimiento anual de una inversión, menos los efectos de la inflación) se mantienen en niveles históricamente altos en varios países emergentes.
Esperamos que la inflación de los mercados emergentes se mantenga bien controlada, en particular debido a las presiones deflacionarias que emanan de China, y a la disminución prevista de los precios mundiales de la energía y la agricultura que debería derivarse del exceso de oferta en estos mercados de materias primas.
Las recientes preocupaciones fiscales en varios mercados emergentes ya se han reflejado en lo que los inversionistas esperan de las tasas de interés oficiales y en la forma en que se configuran las curvas de rendimiento. El gráfico 5 ilustra que las tasas de interés ajustadas a la inflación previstas, conocidas como tasas reales ex-ante, en los principales mercados emergentes son actualmente mucho más altos de lo que ha sido habitual en el pasado. Esto sugiere que los inversionistas están valorando el impacto potencial de estos desafíos fiscales.
Hay un enfoque renovado en la estabilidad fiscal en países como Brasil, donde los recientes desafíos del mercado están alentando políticas más disciplinadas. Los rendimientos de los bonos de los gobiernos locales a diez años en Brasil (12.8 %), México (10 %), Colombia (10.7 %), Sudáfrica (10.4 %), Indonesia (6.9 %) e India (6.9 %) están bien posicionados para ofrecer rendimientos potencialmente altos en 2025, lo que los convierte en opciones atractivas para la generación de ingresos y la diversificación de la cartera.
Sin embargo, es importante considerar la cobertura activa de los riesgos cambiarios en estos mercados de bonos locales, especialmente dada la fortaleza actual del dólar estadounidense y la posibilidad de una renovada guerra comercial mundial tras la toma de posesión de la nueva administración Trump a principios de 2025.
GRÁFICO 5: Tasas reales ex-ante de los mercados emergentes: tasa de política implícita en el mercado a 1 año vista: pronóstico de inflación de consenso móvil a 1 año vista
Fuente: LSEG Datastream, Bloomberg, Schroders Economics Group, al 9 de septiembre de 2024, las medias históricas se calculan utilizando el rendimiento de la deuda pública a 1 año como indicador de las expectativas de tasas a 1 año vista.
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