Por qué los inversores en infraestructura renovable no deberían pasar por alto la deuda privada
La competencia en aumento ha visto crecer la presión relativa a private equity de la financiación de la infraestructura de energía renovable, pero la deuda privada sigue siendo atractiva.
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La caída del costo de la energía renovable es motivo de celebración y genera un optimismo muy necesario en la lucha contra el cambio climático. Sin embargo, a medida que los costos de los proyectos se han reducido y los gobiernos han ajustado su enfoque para la adquisición de proyectos, ha aumentado la competencia.
Esto está ejerciendo presión sobre la rentabilidad de los inversores en private equity de proyectos de infraestructura. De hecho, la rentabilidad promedio de las inversiones en private equity en energía renovable de los mercados emergentes y fronterizos ha estado cayendo de forma estable durante aproximadamente una década. Pero esto no sucede con la parte crediticia de la financiación de proyectos de infraestructura.
¿De dónde viene la presión sobre la renta variable, por qué el crédito se ve menos afectado y dónde se encuentran las mejores oportunidades?
El despliegue de la energía renovable en los mercados emergentes ha aumentado rápidamente durante la última década. Durante ese tiempo, el costo de instalación de la infraestructura y, en consecuencia, el costo de producción de energía a partir de ella, han bajado considerablemente.
El impacto de los programas de energía renovable a lo largo de África ha sido significativo. En Sudáfrica, la combinación energética en 2010 consistía en un 85 % de generación de energía a base de carbón y un 4,9 % de energías renovables. En la actualidad, esta combinación ha cambiado a 74 % de carbón con una porción de energías renovables ahora más de tres veces superior, alrededor del 16 %.
A su vez, el Ministro de Energía de Sudáfrica, en octubre de 2021, anunció los ganadores de la quinta ronda del proceso de subasta de energía renovable. Esto agregará otros 2583 MW de energía limpia a la red[1].
Tabla 1: Capacidad de energía por fuente, Sudáfrica (megavatios hora o "MWh")
| 2010 | % | 2020 | % |
Carbón | 34,658 | 85 % | 37,945 | 74 % |
Hidroeléctrica | 600 | 1 % | 600 | 1 % |
Almacenamiento por bombeo | 1,400 | 3 % | 2,732 | 5 % |
Gas | 2,409 | 6 % | 3,409 | 7 % |
Nuclear | 1,800 | 4 % | 1,860 | 4 % |
Eólica | 3 | 0 % | 2,495 | 5 % |
Solar | - | 0 % | 2,032 | 4 % |
Central térmica solar | - | 0 % | 500 | 1 % |
Otra | - | 0 % | 22 | 0 % |
TOTAL | 40,870 | 100 % | 51,595 | 100 % |
Fuente: Informe Anual Integrado de Eskom de 2010 y Informe Anual Integrado de Eskom de 2020
En Asia, se están observando tendencias similares. En el año 2000, la región tenía alrededor de 157 GW de capacidad instalada de energía renovable, el 95 % de la cual estaba generada a partir de grandes centrales hidroeléctricas. Para el año 2018, la capacidad instalada de energía renovable había crecido a 988,9 GW, el 51 % de la cual estaba generada a partir de plantas solares fotovoltaicas (PV) y eólicas.
Presión sobre los costos y la rentabilidad de la renta variable
A medida que estos mercados de energías renovables han madurado, los costos de capital han ido cayendo y el costo unitario por kilovatio hora de energía renovable (la tarifa) en general ha bajado. Los desarrolladores han tenido la posibilidad de aprovechar las economías de escala, negociar mejores términos con los proveedores y aplicar la estructuración financiera para lograr tarifas bajas.
Por ejemplo, en los últimos 10 años, la tarifa eólica en Sudáfrica se ha reducido alrededor de un 37 % y la tarifa solar fotovoltaica alrededor de un 70 %, en términos de moneda local. De hecho, Sudáfrica ahora ha eliminado los topes a las tarifas en su proceso de subasta, a raíz de la competitividad del mercado.
En la quinta ronda de adquisiciones de energía renovable antes mencionada, Sudáfrica alcanzó el récord en tarifas bajas, con un rango de precios promedio ponderado de solo USD 2,7-3,1 centavos por kWh (entre energía eólica y solar fotovoltaica).
Un gran resultado de la madurez y competitividad del mercado ha sido su creciente autonomía. Esto ha significado que los procesos de subasta están siendo revisados en cada vez más mercados emergentes.
- Sudáfrica, Egipto y Marruecos han implementado programas de adquisición de energía renovable muy significativos a través de “licitaciones abiertas”.
- La Corporación Financiera Internacional ha formulado e implementado un proceso de subasta llamado “Scaling Solar” junto con los gobiernos de Zambia, Senegal y Etiopía, entre otros. El programa tiene como objetivo la reducción del riesgo de adquisición y los riesgos de implementación tanto para los gobiernos como para los productores de energía independientes (IPP) al adquirir capacidad solar fotovoltaica.
- Por último, muchos gobiernos han implementado sus propios procesos de subasta para aumentar la participación de los IPP, lo que también ha provocado cambios en la capacidad instalada y en la combinación de generación de energía en muchos otros países africanos.
Las subastas de energía renovable también se han vuelto populares en Asia y algunos países han prescindido de los contratos de pago por energía renovable (feed-in-tariff programmes) a favor de las subastas. Filipinas, Malasia, Tailandia y Vietnam son relativamente nuevos en el proceso de subasta de energía renovable, mientras que países como la India siguen realizando múltiples subastas por año.
Tabla 2: Resultados de la capacidad de subasta de energía renovable en la India, 2012-2020
| Capacidad agregada | Tarifa prom. |
2012 | 0.3 | 13.14 |
2013 | 1.5 | 14.85 |
2014 | 2.6 | 9.72 |
2015 | 2.4 | 8.35 |
2016 | 4.8 | 7.03 |
2017 | 7.7 | 4.75 |
2018 | 10.8 | 3.93 |
2019 | 10.3 | 3.78 |
2020 | 8.3 | 3.62 |
Fuente: Resultados de la subasta de energía fotovoltaica en la India, 2012-2020 – Gráficos – Datos y estadísticas - AIE
Como se discutió, el progreso es positivo en lo que respecta a sus implicancias con respecto a los objetivos del Acuerdo de París de 2015, pero ha reducido los rendimientos de la renta variable para los inversores. Para abordar el problema, algunos inversores han asumido el riesgo del desarrollo.
Para los grandes desarrolladores e inversores de servicios públicos, sus estructuras integradas verticalmente (adquisición, operaciones, servicios de mantenimiento, servicios de gestión, etc.) ayudan a diversificar el riesgo y aumentar la rentabilidad efectiva. No obstante, algunos desarrolladores realizan suposiciones agresivas acerca de los insumos clave del proyecto que pueden no llegar a materializarse. Esto puede obstruir un proyecto con un riesgo adicional y aumentar la probabilidad de que no se logre la rentabilidad de la renta variable prevista.
Oportunidades en la deuda
Mientras tanto, el mercado de deuda no ha estado expuesto al mismo nivel de contracción.
Los diferenciales de deuda senior de infraestructura en los mercados emergentes oscilan entre 400 y 650 puntos básicos (bps) sobre la tasa base. Esto representa una prima de alrededor de 200-400 puntos básicos sobre la deuda senior de infraestructura en los mercados desarrollados.
La deuda de infraestructura intermedia de los mercados emergentes sigue un patrón similar. Son frecuentes los diferenciales de entre 600 y 1000 pb sobre la tasa base (alrededor de 200-400 puntos básicos sobre el instrumento equivalente en los mercados desarrollados[2]).
Por el contrario, las tasas de pérdidas en los mercados emergentes oscilan entre el 1,3 % y el 2,2 %, en comparación con las tasas de los mercados desarrollados que oscilan entre el 0,9 % al 1,7 %. La deuda de infraestructura de los mercados emergentes ofrece una prima material sobre los mercados desarrollados, pero con un perfil de riesgo similar o marginalmente superior.
En definitiva, creemos que la deuda es más atractiva
En general, creemos que esta coyuntura significa que invertir en el sector de la energía renovable de los mercados emergentes por medio de deuda actualmente ofrece una rentabilidad ajustada al riesgo más adecuada para nuestros inversores. Los proveedores de deuda tienen prioridad en la estructura de capital, la seguridad sobre los activos, las garantías corporativas, entre otros, lo que contribuye a reducir el perfil de riesgo de la inversión. El diferencial adicional de entre 200 y 400 puntos básicos que se puede alcanzar en los mercados emergentes, mientras se asume un riesgo similar o marginalmente superior al de inversiones similares en los mercados desarrollados, respalda esta estrategia.
[1] Anuncio del Ministro de Recursos Minerales y Energía., 28 de octubre de 2021, www.ipp-renewables.co.za
[2] Mercer 2018, infrastructure debt spreads
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