¿Qué subyace detrás del reciente renacimiento del valor?
El inversor en valor, Nick Kirrage, nos explica por qué los inversores deben tener cuidado de los discursos fáciles que explican los movimientos del mercado.
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El debate sobre los estilos de inversión en valor y crecimiento ha sido intenso en las primeras semanas de este año. El relativo rendimiento superior del Valor ha sido llamativo, con los resultados del índice MSCI World Value de -1,3 % en enero en comparación con el -9,3 % del MSCI World Growth.
No obstante, de alguna manera, esto es solo una continuación de las oscilaciones del año pasado, que experimentaron algunos períodos de rendimiento superior para el crecimiento y algunos para el valor.
En pocas palabras, la inversión en valor implica comprar acciones que parecen cotizar con un descuento significativo con respecto a su valor real. Por otra parte, la inversión en crecimiento tiene lugar cuando los inversores favorecen a las empresas que consideran de crecimiento más rápido y están dispuestos a pagar una prima por ellas en función de sus pronósticos de crecimiento futuro.
En cierta forma, estoy algo sorprendido de que la gente todavía tenga tanto interés en el debate entre el crecimiento y el valor.
En última instancia, la cuestión se reduce a si se cree que la inversión en valor funciona y qué es lo que la impulsa: ¿es el entorno de la tasa de interés, la política, un tema o alguna otra cosa?
Los mercados cambian, pero la gente sigue igual
Mi punto de vista filosófico fundamental es que la inversión en valor se basa en lo único que no cambia nunca en los mercados de valores: las personas.
En este momento, el elemento emocional humano de los mercados es más fuerte que nunca. A lo largo de los ciclos del mercado observamos que las personas se vuelven muy positivas con las acciones y muy codiciosas, y luego se vuelven muy temerosas y se asustan.
Mucha gente cree el discurso de que a medida que aumentan las tasas de interés, el valor históricamente genera un rendimiento superior. Y, por el contrario, que en un entorno de baja inflación o tasas de interés bajas, se puede justificar un múltiplo superior para las acciones de crecimiento, que es la razón por la que les ha ido tan bien.
Pero si se mira hacia atrás en períodos de tiempo más largos, 30 o 40 años, esas relaciones no siempre se mantienen.
Tomemos el ejemplo de Japón, con un mercado que ha experimentado tres décadas de nada más que tasas de interés increíblemente bajas y deflación. El valor ha funcionado como una estrategia bastante consistente durante ese período de tres décadas. Lo que resulta ser una verdad inconveniente para las personas que están convencidas del discurso sobre los movimientos de las tasas de interés.
Encontrar valor requiere diversificación
Al mirar alrededor del mundo en busca de valor, se encuentran algunos lugares en los que es más difícil encontrar oportunidades que en otras. Alrededor del 70 % del índice MSCI World está compuesto por empresas estadounidenses, y los Estados Unidos están experimentando una de sus valoraciones más altas en términos del ratio precio-beneficio ajustada cíclicamente (CAPE, cyclically-adjusted price-to-earnings).
Según la información proporcionada en Schroders Equity Lens, elaborados por mi colega Sean Markowicz, el CAPE de los Estados Unidos estaba en 38 a fines de diciembre de 2021, lo que supone un 61 % por encima de su media de los últimos 15 años. El CAPE se define como el precio dividido por el promedio de diez años de ganancias, ajustado por inflación.
La historia nos cuenta que es muy difícil obtener una rentabilidad positiva en los próximos diez años si se comienza pagando ese tipo de múltiplos.
Por el contrario, una tendencia notable de las últimas semanas ha sido el rendimiento superior del valor en Europa. El índice MSCI Europe Value fue positivo en enero, ganando un 2,7 %.
Las acciones europeas han estado deprimidas por bastante tiempo. El índice europeo general cotiza en un múltiplo de valoración comparable a las partes más baratas del mercado estadounidense. La imagen es aún más cruda si se observan algunos países individuales. En términos relativos, el Reino Unido, por ejemplo, se ha vuelto más barato que el resto del mundo durante más de 10 años.
Si bien Europa está compuesta por múltiples economías que se mueven a diferentes ritmos, muchas de sus empresas o sectores son multinacionales. La atención médica es un ejemplo. Es relativamente homogénea a nivel mundial en términos de los impulsores del mercado. Sin embargo, una empresa que cotiza en Europa podría estar potencialmente expuesta a un entorno financiero muy diferente al de una empresa en los Estados Unidos, y es probable que el Banco Central Europeo se tome más tiempo para endurecer la política en comparación con otros bancos centrales.
Ese tipo de diferencia podría tener cierta influencia. En última instancia, el punto importante para un stockpicker como yo es evitar terminar con una cartera que resulte ser una apuesta en un solo tipo de entorno macro. Entonces, la diversificación es fundamental.
Japón es otro país donde existen oportunidades para inversores en valor. El cambio está teniendo lugar en el sector corporativo, donde está entrando mucho dinero de private equity y el activismo también se está recuperando. Las acciones japonesas han tenido una racha razonable en los últimos años, pero sigue siendo una región muy interesante en relación con el resto del mundo.
Luego se encuentra China, un país en el que las acciones tuvieron un 2021 difícil y las valoraciones han bajado en algunos sectores. Es demasiado pronto para decir con certeza que surgirán oportunidades de valor en algunas de las franquicias tecnológicas o financieras más exitosas, pero definitivamente es algo para tener en cuenta.
El sector energético es más que el precio del petróleo
Con respecto a los sectores, la energía tuvo un buen desempeño en 2021. El discurso típico es que esto se debe al aumento del precio del petróleo, pero la cuestión tiene más matices. A medida que aumentan los precios del petróleo, los costos tienden a ajustarse a la nueva normalidad, por lo que no necesariamente sucede que los precios más altos del petróleo simplemente se traducen en márgenes de beneficio más altos.
También es un discurso confuso cuando se trata el debate sobre las empresas de energía y la crisis climática. Algunas personas adoptarán la postura de dejar de invertir en hidrocarburos, pero, por otro lado, muchas empresas energéticas están bien posicionadas para ser parte de la solución al cambio climático.
Esto será una transición muy larga y necesitaremos energía convencional para construir parques eólicos y solares que produzcan energía renovable. Algunas empresas de energía están invirtiendo en capacidad de energías renovables.
Luego se encuentra la transición de las franquicias de consumo existentes: la infraestructura y las explanadas que actualmente suministran gasolina, pero que también suministran cada vez más electricidad para el transporte.
Y mientras todo eso sucede, los negocios de petróleo y gas de estas empresas seguirán generando efectivo. La empresa puede aprovechar esto para invertir en la transición, pero también puede devolvérselo a los accionistas. A pesar de los precios del petróleo, no hay razón para suponer que las empresas de energía seguirán estando poco valoradas para siempre.
Aceptemos las contradicciones
Como podemos ver, dondequiera que miremos en los mercados existen matices y ningún discurso es tan simple como parece. Pero la contradicción es útil para los stockpickers. Esto genera oportunidad, dispersión y diversidad de ideas.
El entorno cambiante de las tasas de interés y su impacto en los estilos de inversión en valor y crecimiento ha sido un discurso popular en las primeras semanas de este año. Pero los inversores deben tener cuidado de no confundir una correlación con una causalidad.
La historia de la inversión en el mercado de valores sugiere que debemos desafiar esos discursos predominantes y buscar en otros lugares las justificaciones de por qué ciertas acciones y sectores están funcionando bien y otros están funcionando mal.
En última instancia, si se adquieren negocios decentes con modelos comerciales a largo plazo y balances razonables a buenos precios, siempre existe la posibilidad de que se obtenga una buena rentabilidad de la inversión.
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