Perspectivas de renta fija sin restricciones: marzo de 2026
Los acontecimientos en Oriente Medio implican que las presiones inflacionarias están aumentando y los bancos centrales están en alerta
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La guerra en Irán ha entrado en su tercera semana y aún son posibles varios desenlaces. Esto dificulta tener claridad sobre las perspectivas económicas y financieras: la economía mundial simplemente será muy diferente si el petróleo supera los 120 dólares por barril frente a si está por debajo de 90.
En este entorno, la mejor opción es reconocer con humildad lo que no sabemos (y no podemos saber) y centrarnos en aquellas geografías y clases de activos donde tenemos convicción.
El shock de oferta de petróleo nos ha llevado a ampliar los riesgos de cola en nuestras probabilidades, con ambos extremos en aumento frente al mes pasado, a costa del escenario ligeramente acomodaticio de "en su punto". Como era de esperar, dado el impacto inflacionario del shock petrolero, nuestro escenario de "demasiado caliente" aumentó, aunque seguimos por debajo de la probabilidad implícita por el mercado en este caso.
Probabilidades de escenarios: aumento de los riesgos de cola
El escenario de "demasiado frío" supondría que la Reserva Federal (Fed) recortaría las tasas 4 o más veces en 2026, en el escenario "en su punto" habría 2-3 recortes, mientras que en el escenario "calentándose" la Fed solo recortaría una vez o estaba en pausa. Finalmente, en un escenario "demasiado caliente", la Fed se estaría moviendo hacia subidas en 2026, porque la inflación vuelve a ser problemática.
La duración importa
Que la duración (la sensibilidad de un bono a las tasas de interés) sea crucial es un cliché para los inversionistas de renta fija.
Pero en este caso, no nos referimos (solo) a la duración del bono, sino a la persistencia del conflicto actual. Como antes, hay muchas cosas que no sabemos sobre cómo se resolverá esto, pero observamos que los mercados actualmente lo valoran como un choque brusco pero, en última instancia, corto antes de la normalización. Simplemente advertiríamos que cualquier cosa que desafíe esta tesis provocará una mayor volatilidad en el mercado en el futuro.
¿Qué tan grande será este shock?
Dada la enorme volatilidad e incertidumbre, es imposible decir cuán grande impacto puede tener esta crisis en el crecimiento o la inflación. Varía significativamente dependiendo de si el petróleo se estabiliza en 80, 100, 120 dólares por barril o incluso más.
Pero podemos estimar los rangos de la gravedad del crecimiento y el choque inflacionario dado diferentes escenarios para el petróleo. Que el petróleo se estabilizara alrededor de 80 dólares añadiría alrededor de medio punto porcentual a la inflación general (medida por el índice de precios al consumidor), todo lo demás igual. Esto implicaría sin duda un viento en contra para el crecimiento, pero probablemente no causaría una alarma seria.
Si llegamos a un acuerdo de unos 100 dólares por barril, la situación se vuelve más difícil. El impacto sobre la inflación (y los ingresos reales de los consumidores) podría acercarse al 1%, lo que conduce a una mayor desaceleración del crecimiento. Por encima de 120 dólares, el riesgo de recesión sería significativamente mayor porque probablemente sería suficiente para erosionar el crecimiento real de los ingresos de los consumidores.
Al menos el punto de partida es mejor...
Los bancos centrales estarán atentos a la probabilidad de impactos de segunda ronda, como el aumento de las expectativas de inflación a mediano plazo, los salarios y la interrupción de las cadenas de suministro. La buena noticia es que el punto de partida es mejor que en el choque de precios de la energía de 2022 tras el inicio del conflicto entre Rusia y Ucrania, cuando las cadenas de suministro ya estaban muy alteradas, las expectativas de inflación se desanclaron y el crecimiento salarial superó con creces los niveles de la coherencia objetivo. La guerra fue simplemente la gota que colmó el vaso.
En todos estos dominios, las cosas están ahora mucho más cerca del equilibrio. No es para ser complacientes - es un gran shock y podría descontrolarse fácilmente - pero preferimos empezar esta situación desde un buen punto de partida que desde uno malo. Seguimos atentos a señales de efectos inflacionarios en la segunda ronda, pero nuestro escenario base sería que estos serían mucho más moderados que la última vez.
Desde recortes hasta subidas, los precios de mercado han ido de un lado a otro
Los mercados de bonos han revalorizado significativamente desde el inicio del conflicto iraní. Esto es especialmente cierto fuera de Estados Unidos y a plazos más cortos, ya que la mayoría de los bancos centrales están teniendo algún grado de subida de precios en los próximos doce meses, habiendo valorado previamente recortes o estado en espera.
¿Qué significa esto para la estrategia de cartera?
Dada la volatilidad y la continua sensibilidad a los precios globales de la energía, mantenemos una postura mayormente neutral respecto a la duración global, prefiriendo centrarnos en oportunidades entre mercados.
Canadá es actualmente nuestra primera opción en duración global (exposición a tasas de interés). El contexto económico - que incluye un mercado laboral debilitado y una desaceleración de la inflación subyacente - parece inconsistente con las dos subidas de tasas que el mercado de bonos canadiense valora para 2026.
También vemos oportunidades en la duración australiana. Aquí la situación es algo diferente. La economía es fuerte, pero el mercado está ahora valorando que la política de tasas del Banco de la Reserva de Australia suba este año por encima del máximo posterior al Covid, a pesar de que el panorama inflacionario actual es materalmente mejor que entonces.
Nos gusta combinar ambos mercados con los bonos del Tesoro estadounidense, donde los recortes de tasas siguen siendo descontados.
Somos más neutrales respecto al Reino Unido, donde el riesgo/recompensa no es tan asimétrico como en otras jurisdicciones, como Australia y Canadá, así que por ahora nos mantenemos neutrales.
Sentados, esperando, deseando...
Seguimos siendo pacientes en la asignación de activos. Las valuaciones han mejorado en el crédito corporativo, pero siguen siendo poco atractivas en general. Movimos tanto el grado de inversión (IG) como el de alto rendimiento global a neutral desde una puntuación negativa anterior. Sin embargo, dado el reciente abaratamiento (tanto directo como frente a IG estadounidense), elevamos de nuevo a positiva nuestra visión sobre los valores respaldados por hipotecas de agencias estadounidenses y es nuestra principal opción en asignación de activos junto con las tasas locales de mercados emergentes.
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