FOMC - Curva Soberana USA
La Fed subió 75 bps la tasa de referencia y endureció el sendero de política monetaria
La FED decidió subir la tasa de referencia (Fed Fund Rate o FFR) en 75 bps hacia el rango de 3% - 3.25%, en línea con lo que esperaba el mercado (la curva de Futuros de la FFR, previo a la reunión, descontaba 80% de probabilidades de una suba de 75 bps y 20% de probabilidades de una suba de 100 bps). Además, en su habitual comunicado y discurso post-decisión, la FED reafirmó su compromiso de llevar la inflación nuevamente al rango objetivo de 2% promedio (“The Committee is strongly committed to returning inflation to its 2 percent objective”). Al día de hoy, los futuros de la FFR incorporan poco a poco un escenario de política monetaria más contractiva.
Futuros Fed Fund Rate previo y post reunion del FOMC
Además, en las reuniones de marzo, junio, septiembre y diciembre, la FED publica la mediana de las proyecciones de sus miembros sobre las principales variables económicas. En particular, volvió a elevarse fuertemente el Dot Plot, es decir, la mediana de los miembros del FOMC ven a la tasa de referencia con un sendero de suba sustancialmente superior al que veían en junio de 2022. Dado ese incremento y que, el posicionamiento del mercado se encuentra por debajo, parece haber espacio para que las tasas, especialmente las largas, continúen al alza.
Curva Soberana USA Spot + Forward vs Dot Plot
Además, el FOMC publicó proyecciones sobre el PBI, Tasa de Desempleo, Inflación General e inflación Núcleo (ambos sobre el índice PCE) para 2022, 2023 y 2024. En el siguiente cuadro se observa la evolución de las proyecciones de dichas variables para el 2022, destacándose una fuerte caída en la expectativa del crecimiento del PBI (la mediana del FOMC espera que el PBI crezca 0,2% durante este año) y la fuerte corrección al alza de la inflación. En las proyecciones de 2023 se destacó un crecimiento del PBI de 1,2% (por debajo de la tendencia de largo plazo de 1,8% que proyecta la FED) y una suba del desempleo desde 3,7% hacia 4,4%. Estos últimos dos datos están en línea con el discurso de Powell en Jackson Hole donde advertía que la lucha contra la inflación continuaba, que las experiencias de relajar la política monetaria de manera temprana han sido muy negativas y que bajar la inflación iba a traer consecuencias poco agradables para la actividad en general y las familias.
Proyecciones de la mediana del FOMC sobre PBI, Desempleo, Inflación General e Inflación Núcleo
Por otra parte, si miramos en detalle el movimiento alcista del último tiempo de las tasas nominales, se observa una fuerte suba del componente Real de dichas tasas. Sin ir más lejos, desde los mínimos de tasa real tras el comienzo de la guerra Rusia-Ucrania, la 10y Real subió más de 200 bps.
Movimiento de la tasa nominal 10y abierto por su componente real e inflacionario
Dicha dinámica se observa a lo largo de toda la curva, tanto en las tasas largas como en las tasas cortas. En la tasa nominal de 2 años, vemos que el componente real, desde el comienzo de la guerra Rusia-Ucrania, subió casi 500 bps
Movimiento de la tasa nominal 2y abierto por su componente real e inflacionario
Así, en línea con una política monetaria con un fuerte sesgo contractivo, vemos a toda la curva de tasas reales habiendo hecho un fuerte movimiento alcista y posicionándose, enteramente, en terreno positivo
Curva Soberana USA de tasas Reales
Si evaluamos los niveles actuales de tasa real Ex Ante (TIPS), vemos que la parte corta se encuentra sustancialmente arriba del promedio histórico, mientras que la parte larga se aproxima a dichos valores. El sesgo de las tasas es claramente Hawkish, pero todavía hay espacio para seguir elevándose en la medida que la FED crea que debe seguir endureciendo su discurso
Valor actual vs promedio histórico de Tasa Real USA (TIPS)
Uno de los puntos claves de la conferencia de Powell de ayer fue que, pese a reconocer que esta suba agresiva de tasas puede deteriorar la actividad económica y el mercado laboral, es necesario bajar la inflación para generar las condiciones que den lugar a un crecimiento sostenido y robusto del mercado laboral. En ese contexto, las expectativas de inflación de largo plazo siempre se han mantenido ancladas (el mercado siempre tuvo la confianza que la FED, con soft landing o hard landing, iba a controlar la inflación) y pese a una pequeña suba en el horizonte, la inflación se mantiene dentro del rango objetivo de la FED (recordar que la FED tiene un objetivo de inflación PCE núcleo promedio 2% interanual. Los TIPS utilizan la inflación CPI General, por lo cual, hay que traducir el objetivo de la FED para dicho índice. Así, el target quedaría, aproximadamente, en 2,25% ± 0.25%)
Inflación breakeven Treasuries vs TIPS
Ahora bien, en este contexto, ¿conviene posicionarse en la parte corta o larga de la Curva USA? Es claro que por el efecto duration, se requieren movimientos mucho menores en la parte larga (10y) para compensar fuerte movimientos de la parte corta (2y). Con eso en mente, lo que creemos es que, mientras la FED no de indicios de una desaceleración en el ritmo de subas (en el comunicado de prensa, la FED anticipa que habrá más subas hacia adelante como también indicaban las proyecciones del Dot Plot “Anticipates that ongoing increases in the target range will be appropriate”), la parte corta va a proporcionar un mayor resguardo. En el siguiente gráfico, podemos ver la curva de indiferencia para movimientos de la tasa 2y vs 10y. En los últimos 7 días, el retorno total fue superior para la parte corta vs la larga (ambos con retornos totales negativos). Y, como veíamos al principio, el mercado está posicionado por debajo del Dot Plot dejando espacio para que las tasas largas puedan continuar la dinámica alcista
Curva de Indiferencia entre la tasa 2y vs 10y
¿Cuándo será el momento de estirar duration? Cuando la FED comience a desacelerar el ritmo de subas (o en sus discursos la FED empiece a desacelerar el sesgo contractivo) o cuando el mercado perciba que las fuerzas de una potencial recesión en USA van a lograr torcer el brazo de la FED hacia una Polítca Monetaria más expansiva (en última instancia, la inflación va a tener que dar indicios de una fuerte desaceleración para que ello ocurra). En dicha instancia, podríamos ver las tasas cortas subiendo fuerte y las largas comprimiendo (de hecho, en la tasa de 30y empieza a verse esto levemente). Además, a Juzgar por la pendiente de 2 a 10 años, podemos estar cerca de ese terreno, donde las fuerzas recesivas tengan un mayor peso, pero la experiencia de la década de 1970 y 1980 muestra que la pendiente tiene espacio suficiente para ser aún más negativa.
Suscríbete a nuestro contenido
Visita nuestro centro de preferencias y escoge qué información quieres recibir por parte de Schroders.
Temáticas