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Perspectivas 2023, renta fija multisectorial de los Estados Unidos: rendimientos al alza riesgo a la baja

Los ingresos vuelven a estar en la renta fija. Se ofrecen generosos rendimientos, con un riesgo muy reducido.

05/12/2022
Photo of new Hampshire in autumn

Authors

Lisa Hornby
Responsable de renta fija multisectorial estadounidense

Los últimos 12 meses serán recordados como uno de los peores períodos de la historia para los activos de renta fija.

Esto es cierto no solo en EE.UU., sino en todas las regiones, ya que los inversores se han enfrentado al reto de que los bonos no proporcionen el lastre que cabría esperar.

El rápido aumento de los rendimientos, que ha causado un dolor de cabeza a muchos inversores de renta fija este año, ha sido impulsado principalmente por una agresiva Reserva Federal estadounidense (Fed) que se ha visto obligada a combatir la mayor inflación de los últimos 40 años.

¿La renta fija ya quedó fuera de peligro?

Sin embargo, ahora creemos que la mayor parte del movimiento adverso de los rendimientos ha quedado atrás, ya que la tasa terminal de los fondos federales (la tasa a la que se espera que la Reserva Federal deje de subir las tasas) se valora actualmente en torno al 5 %. Esto significa que, tras subir las tasas un 3,75 % este año, los mercados solo prevén otros aumentos del 1 % hasta mediados de 2023. Este escenario puede ofrecer oportunidades a los inversores a largo plazo. A medida que la economía pisa el freno y la inflación se dispara, la oportunidad de obtener un rendimiento es considerable.

Las acciones de la Fed este año han tratado de moderar la inflación endureciendo las condiciones financieras y frenando el crecimiento. Hay muchos indicios de que la economía ha empezado a ralentizarse, ya que el aumento de las tasas está frenando la demanda de todo tipo de productos, desde la vivienda hasta el software. Como resultado, es muy probable que veamos a los Estados Unidos entrar en recesión en los próximos 6 a 12 meses.

También hay indicios de que la inflación alcanzará su punto máximo a corto plazo. Sin embargo, es probable que los niveles de inflación más altos persistan, ya que el impacto del aumento de los costos laborales, el acortamiento de las cadenas de suministro y la transición energética, mantendrán la inflación subyacente razonablemente estable. A medida que la inflación disminuya desde sus máximos, la Fed podrá moderar su ritmo de aumentos y es probable que la volatilidad de las tasas de interés disminuya.

El mejor valor en años

La buena noticia es que la renta fija líquida de mayor calidad ofrece ahora el mejor valor absoluto y relativo que ha tenido en muchos años. Es importante que los inversores no necesiten extenderse por el espectro crediticio o a lo largo de la curva de rendimiento para obtener rendimientos atractivos.

Los activos de renta fija tienen ahora un precio más justo que en más de una década, ya que los bonos del Tesoro a 2 años rinden un 4,5 % desde mediados de noviembre y los bonos corporativos con grado de inversión se acercan al 6 %. Mientras tanto, la rentabilidad por dividendo del S&P 500 se sitúa en un ínfimo 1,7 %.

La estabilización de la inflación y la ralentización del crecimiento serán un apoyo para los activos de renta fija en los próximos trimestres.

Cuatro áreas de interés

Como inversores en renta fija multisectorial, buscamos las oportunidades más atractivas en todo el universo de la renta fija. Por ello, hemos pasado gran parte de los últimos seis meses creando liquidez en todas las estrategias, mejorando la calidad de nuestro riesgo en todos los ámbitos y aprovechando los pequeños focos de valor que van surgiendo.

Con los rendimientos del Tesoro tan altos como están, hay menos necesidad de ampliar el espectro de riesgo, sobre todo porque es probable que la economía estadounidense entre en recesión económica en los próximos meses. Existen cuatro áreas clave del mercado que pueden ofrecer valor: Bonos corporativos con grado de inversión a corto plazo, valores respaldados por hipotecas de agencias y bonos municipales.

Posicionarse en estos instrumentos de mayor calidad permitirá a los inversores obtener rendimientos atractivos, al tiempo que conservan una amplia liquidez, que puede desplegarse a medida que surjan nuevas oportunidades en sectores más arriesgados.

En el extremo corto del crédito con grado de inversión

Aunque los diferenciales de las empresas estadounidenses con grado de inversión son claramente más atractivos que hace un año, todavía no están en niveles de recesión, lo que exige cierta cautela por parte de los inversores.

Por lo tanto, a los inversores les convendrá seguir centrándose en el segmento menos "arriesgado" del mercado empresarial.

Los bonos con grado de inversión a corto plazo, en particular, ofrecen ahora rendimientos superiores al 5 % (ver el siguiente gráfico). Con las curvas de crédito planas, hay poca necesidad de comprar bonos corporativos de mayor vencimiento con altos grados de sensibilidad a los diferenciales, especialmente teniendo en cuenta que es probable que los diferenciales de crédito se amplíen a medida que se deterioren las perspectivas económicas de los Estados Unidos. Sin embargo, los bonos a corto plazo estarán relativamente aislados de tales movimientos, dada su baja sensibilidad a los cambios de precios y el alto grado de ingresos que generan.

Rendimiento del índice ICE BofA 1-5 Year US Corporate Index: desglosado en componentes

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En busca de la deuda securitizada

Otra área del mercado que se ha vuelto más atractiva recientemente es el sector de la deuda securitizada, en particular las hipotecas de agencia. Se trata de un sector con calificación AAA y garantía implícita del Estado, por lo que no existe riesgo de crédito, sino únicamente riesgo de convexidad, como el riesgo de prepago o de prórroga. Por lo tanto, el momento de comprar hipotecas de agencia se produce cuando tanto la volatilidad como los diferenciales son elevados, como ocurre actualmente.

Los inversores en el mercado hipotecario estaban bastante preocupados por la idea de que la Fed pasara de ser el mayor comprador de MBS de agencia a ser un vendedor neto; lo que provocó que los diferenciales se ampliaran de forma bastante agresiva (ver el gráfico siguiente). El sector ha tenido un exceso de rentabilidad profundamente negativo este año (comparable al mercado de crédito de grado de inversión), un resultado muy inusual teniendo en cuenta la disparidad de calificaciones. Sin embargo, es probable que el aumento constante de la exposición a las hipotecas de agencias, prefiriendo la liquidez y el diferencial en este caso en comparación con el mercado corporativo, pueda dar sus frutos en los próximos meses. 

Índice Bloomberg US MBS: OAS y exceso de rentabilidad YTD

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En busca de la deuda securitizada

Otra área del mercado que se ha vuelto más atractiva recientemente es el sector de la deuda securitizada, en particular las hipotecas de agencia. Se trata de un sector con calificación AAA y garantía implícita del Estado, por lo que no existe riesgo de crédito, sino únicamente riesgo de convexidad, como el riesgo de prepago o de prórroga. Por lo tanto, el momento de comprar hipotecas de agencia se produce cuando tanto la volatilidad como los diferenciales son elevados, como ocurre actualmente.

Los inversores en el mercado hipotecario estaban bastante preocupados por la idea de que la Fed pasara de ser el mayor comprador de MBS de agencia a ser un vendedor neto; lo que provocó que los diferenciales se ampliaran de forma bastante agresiva (ver el gráfico siguiente). El sector ha tenido un exceso de rentabilidad profundamente negativo este año (comparable al mercado de crédito de grado de inversión), un resultado muy inusual teniendo en cuenta la disparidad de calificaciones. Sin embargo, es probable que el aumento constante de la exposición a las hipotecas de agencias, prefiriendo la liquidez y el diferencial en este caso en comparación con el mercado corporativo, pueda dar sus frutos en los próximos meses. 

Índice Bloomberg US MBS: OAS y exceso de rentabilidad YTD

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Los ciclos de tensión suelen provocar fracturas, a veces idiosincrásicas y a veces sistémicas. Mientras que los bancos centrales y los mercados suelen poder gestionar los riesgos idiosincrásicos, preocupa cómo los mercados valorarán una ruptura sistémica y cómo la abordarán los responsables políticos.

La gestión de estos riesgos será más difícil en un entorno en el que los gobiernos no tienen acceso a las palancas políticas tradicionales debido a la ya elevada carga de la deuda y a una inflación todavía demasiado alta. La reciente experiencia del Reino Unido demuestra lo sensibles que son los mercados al aumento de la carga de la deuda en un periodo de liquidez decreciente.

Actualmente, la paciencia es el nombre del juego. Las valoraciones aún no justifican una postura alcista en los mercados de crédito en general, pero es bueno mantener algo de liquidez disponible para cuando se presenten oportunidades, ya que la marea de liquidez sigue retrocediendo.

La buena noticia es que la renta fija líquida y de alta calidad ofrece ahora rendimientos atractivos en los que los inversores pueden sentarse y esperar a que se presenten oportunidades aún mejores.

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Lisa Hornby
Responsable de renta fija multisectorial estadounidense

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