Reinicio estructural de la renta fija
Los mayores rendimientos y la mejora del ingreso real en todos los sectores están ampliando el universo de oportunidades en renta fija, incluso mientras persiste la volatilidad de las tasas.
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El entorno actual de renta fija sigue ofreciendo una de las oportunidades más atractivas para generar ingresos que hemos visto en más de una década. Hoy, los participantes del mercado pueden construir portafolios diversificados con rendimientos reales históricamente altos en distintos segmentos (ver Figura 1), en un contexto de tasas estructuralmente más elevadas y una dinámica de ingresos que va mejorando. Como las tasas se han mantenido altas desde 2022, el universo de oportunidades se “reinició” de forma importante. Esto permite que los inversionistas vuelvan a acercarse a la renta fija con niveles de rendimiento que, tras la Crisis Financiera Global, estuvieron prácticamente fuera de alcance por más de diez años.
Aunque es probable que la volatilidad continúe en el corto plazo, cada vez más está abriendo ventanas de entrada en lugar de restar potencial al rendimiento total. Hoy es posible acceder a emisores de alta calidad con rendimientos totales atractivos en mercados de deuda gubernamental, activos titulizados (securitized) y crédito. Además, el reciente repunte de tasas, acentuado por las tensiones geopolíticas en Medio Oriente, ha mejorado aún más las expectativas de retorno.
Figura 1: Los rendimientos en casi todos los segmentos del mercado de bonos están cerca de máximos históricos.
Rendimientos clasificados por percentil en los últimos 10 y 20 años (el percentil 100 representa el nivel de rendimiento más alto).
Fuente: LSEG DataStream, ICE BofA, al 31/03/26. Índices utilizados: Bloomberg US Aggregate Index, Bloomberg US Treasury Index, Bloomberg US Long Treasury Index, Bloomberg Securitized Index, Bloomberg Municipal Index, Bloomberg US Corporate Index, ICE BofA US Corporate 1–3 Year Index, Bloomberg US Long Corporate Index y Bloomberg US High Yield Index. El desempeño pasado no garantiza resultados futuros y puede no repetirse.
El “giro” de política que descuenta el mercado
Con este telón de fondo, la atención del mercado se ha concentrado en las implicaciones inflacionarias de los acontecimientos geopolíticos y en cómo podría responder la Reserva Federal (Fed). El mercado de bonos del Tesoro ha estado especialmente pendiente del riesgo de que el alza en los precios de la energía vuelva a generar presiones inflacionarias y, con ello, influya en el rumbo de la política monetaria de la Fed. En cambio, se ha hablado relativamente menos del posible impacto negativo que tendrían mayores costos de insumos sobre el crecimiento económico.
El resultado ha sido una revaluación importante al alza de los rendimientos en los tramos corto e intermedio de la curva. De forma destacada, el mercado dio un cambio significativo en sus expectativas: a lo largo de 2025 el consenso era que la Fed recortaría tasas varias veces en 2026, y ahora el mercado incluso asigna una probabilidad (aunque baja) a un aumento de tasas. Esta reevaluación de cómo podría reaccionar la Fed no solo ha incrementado la volatilidad, también ha creado oportunidades para que los inversionistas asignen capital en segmentos de alta calidad donde el ingreso (carry) - más que la duración - es el principal motor de los retornos.
Desde nuestra perspectiva, es probable que la Fed “mire más allá” de los impactos inflacionarios de corto plazo y se enfoque más en las condiciones del mercado laboral y en cualquier ajuste a la baja en las expectativas de crecimiento. También es posible que los responsables de política monetaria sean especialmente sensibles a cambios en las expectativas de inflación de los consumidores, ya que pueden arraigarse y volverse autocumplidas. Por ahora, sin embargo, las expectativas de inflación se mantienen contenidas.
Resiliencia macroeconómica y el consumidor
En términos macroeconómicos, el panorama sigue mostrando resiliencia, aunque con señales de un enfriamiento gradual. La actividad del consumidor se ha sostenido mejor de lo esperado, apoyada en parte por los segmentos de mayores ingresos y por balances de los hogares que, en general, siguen siendo saludables. Las estadísticas agregadas de la Fed sugieren que las finanzas de los hogares se mantienen en una condición sólida en conjunto.
Aun así, los datos más detallados muestran una divergencia creciente entre grupos de ingresos. Mientras los consumidores de mayores ingresos siguen beneficiándose de la apreciación de activos y del crecimiento de sus ingresos, la presión financiera aumenta para los consumidores de menores ingresos, cuyos ahorros excedentes prácticamente ya se agotaron. Al mismo tiempo, el mercado laboral ha empezado a suavizarse de forma gradual, como se observa en la moderación del crecimiento del empleo y en un aumento paulatino de la tasa de desempleo (ver Figura 2). Esta combinación, demanda relativamente estable y un mercado laboral que se enfría, sigue complicando el camino de la Fed y contribuye a que las tasas se mantengan en un rango, pero con volatilidad.
Figura 2: Señales de un mercado laboral en proceso de enfriamiento.
Fuente: Schroders, LSEG DataStream. Datos del gráfico del lado izquierdo al 31/03/26; datos del gráfico del lado derecho al 15/03/26. Las opiniones expresadas pueden cambiar conforme se actualicen los indicadores económicos.
Selección de crédito y cómo aprovechar la expansión de infraestructura para IA
A comienzos de año, nuestra postura era que las oportunidades a nivel de mercado en general serían limitadas, salvo en bonos municipales, y que, en crédito corporativo, las asignaciones tendrían que basarse principalmente en la selección de emisores y en situaciones idiosincráticas, específicas de cada empresa. En términos generales, esa visión sigue vigente. Los diferenciales de crédito corporativo, aunque se han ampliado ligeramente en algunas áreas, se mantienen relativamente estables en conjunto, respaldados por una demanda técnica sólida y fundamentos corporativos resilientes. Al mismo tiempo, el mercado está enfrentando un pipeline creciente de oferta, impulsado por necesidades de refinanciamiento, niveles altos de gasto de capital (especialmente en tecnología e IA) y la posibilidad de mayor actividad de fusiones y adquisiciones (M&A). En el margen, esta dinámica está generando un ligero desequilibrio entre oferta y demanda, lo que refuerza la importancia de ser selectivos a medida que los inversionistas exigen concesiones adecuadas en las nuevas emisiones.
Dentro del crédito corporativo, estamos poniendo especial atención al enorme ciclo de inversión asociado con la inteligencia artificial y la infraestructura de datos. Esta “ola de oferta” vinculada a la IA ha llevado a algunos hyperscalers a salir al mercado con emisiones nuevas de gran tamaño para financiar sus fuertes inversiones de capital (ver Figura 3). Consideramos que esto abre una oportunidad estratégica para capturar “concesiones de oferta” en emisores de alta calidad.
También vemos oportunidades para que los inversionistas aumenten su exposición no solo a los hyperscalers, sino al ecosistema más amplio de proveedores que se benefician de esta expansión de infraestructura. A medida que evolucionan las estructuras de financiamiento y se difumina la línea entre mercados públicos y privados, es clave evaluar con cuidado estructuras de capital más complejas y comparar el valor relativo. Desde nuestra perspectiva, al aportar liquidez a estos proyectos de infraestructura esenciales, los portafolios podrían lograr una mejor relación riesgo-retorno que la que hoy ofrece una exposición amplia a los mercados públicos.
Figura 3: Se espera que el gasto en IA siga aumentando
Gasto de capital (capex) histórico de hyperscalers y proyecciones de consenso ($ miles de millones)
Fuente: Barclays, al 31/01/26. Las empresas mencionadas son Meta (Facebook), Google (Alphabet), Amazon, Microsoft y Oracle. Los pronósticos se basan en supuestos, estimaciones e información disponible al momento de redactarse y pueden cambiar sin previo aviso. No hay garantía de que se cumpla ningún pronóstico, proyección u opinión.
En otras áreas de crédito, seguimos pensando que hay valor en el sector automotriz, donde los diferenciales se han abaratado moderadamente en medio de la volatilidad reciente. Consideramos que la compensación por riesgo sigue siendo atractiva, sobre todo porque los fundamentos de fondo continúan siendo sólidos. Dentro de financieros, preferimos aseguradoras de alta calidad y, de manera selectiva, deuda bancaria subordinada, donde los balances se mantienen fuertes y los diferenciales ofrecen un valor razonable.
Al mismo tiempo, no perdemos de vista el contexto técnico más amplio. Es probable que las expectativas de un nivel alto de nuevas emisiones sigan siendo una característica central del mercado. Esto, combinado con diferenciales ya ajustados, deja poco margen de error en crédito corporativo. Por eso, seguimos favoreciendo un enfoque disciplinado que priorice la selección de emisores y el posicionamiento estructural por encima de una exposición general al mercado.
Valor relativo en mercados titulizados
A diferencia del crédito corporativo, donde los diferenciales siguen en niveles históricamente ajustados, el mercado de activos titulizados ha empezado a ofrecer un valor más atractivo. Los valores respaldados por hipotecas de agencias (MBS), que por su estructura están expuestos a convexidad negativa, han tenido un desempeño inferior conforme aumentó la volatilidad de tasas. Ese rezago ha creado un punto de entrada más interesante, y creemos que los inversionistas pueden beneficiarse incrementando la exposición de forma activa para aprovechar diferenciales más amplios y mejores características de carry en este segmento.
El entorno técnico para los MBS de agencias también luce cada vez más favorable. Cambios regulatorios propuestos reducirían ciertas restricciones en los requerimientos de capital de los bancos asociadas a tenencias hipotecarias. Eso podría liberar capacidad en los balances e incrementar la demanda de compradores tradicionales del sector bancario. Este factor se sumaría a la demanda ya sólida de las Government Sponsored Enterprises (GSEs), a las que la Administración Trump ha encomendado comprar hasta $200 mil millones en MBS de agencias; y aún les falta aproximadamente $140 mil millones por adquirir (ver Figura 4). En conjunto, estos elementos - rendimientos elevados, alta calidad, valor relativo atractivo y un soporte técnico favorable - construyen un argumento convincente para asignaciones a este sector.
Figura 4: Las Government Sponsored Enterprises continúan con sus compras de hipotecas
Fuente: Citi, al 28/02/26. [FN es Fannie Mae. FH es Freddie Mac. SOFR PC‑OAS (pbs) es el spread ajustado por opción, medido en puntos base, de los valores respaldados por hipotecas de “production coupon” en relación con una curva de referencia basada en SOFR (Secured Overnight Financing Rate).] Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no debe interpretarse como guía de inversión.
Mercados emergentes y aislamiento regional
El segmento de mercados emergentes se ha mantenido sólido pese a la volatilidad geopolítica reciente. El sistema financiero global arrancó el primer trimestre de 2026 con liquidez relativamente abundante, lo que ha ayudado a sostener las divisas de mercados emergentes y ha contribuido a un ajuste ordenado en los precios de los activos.
Desde una perspectiva regional, América Latina parece estar relativamente bien aislada del entorno geopolítico actual, ya que varias economías se benefician de su autosuficiencia energética y, en general, de materias primas. En nuestra opinión, las valuaciones en la región siguen siendo atractivas, y los resultados de los próximos ciclos políticos podrían derivar en un entorno de políticas más favorable para los mercados. Seguimos prefiriendo deuda local de mercados emergentes en algunos países selectos, como Brasil, donde los altos rendimientos reales ofrecen un colchón relevante frente a la volatilidad global.
Asignaciones oportunistas en bonos municipales PAC
El mercado municipal ha sido otra área que ha valido la pena seguir de cerca durante el último año. Después de un periodo de claro rezago frente a los bonos del Tesoro - impulsado por salidas de inversionistas minoristas, preocupaciones sobre política fiscal y el aumento de tasas - las valuaciones llegaron a niveles históricamente atractivos. Para mediados de 2025, los municipales exentos de impuestos de plazos largos habían quedado muy por detrás de los Treasuries, a pesar de que los fundamentos crediticios subyacentes se mantenían fuertes.
Esa distorsión en precios abrió oportunidades para que portafolios sujetos a impuestos y también los no sujetos a impuestos tomaran una exposición relevante a municipales exentos de impuestos de largo plazo. Más recientemente, conforme el desempeño se normalizó y las valuaciones dejaron de ser tan atractivas, ha sido razonable recortar esas asignaciones para ambos tipos de portafolios.
Aunque hoy nuestra visión sobre municipales en general es más cautelosa, creemos que hay oportunidades interesantes dentro de productos estructurados municipales sujetos a impuestos, en particular los bonos municipales de clase de amortización planificada (PAC), a los que nos referimos como “muni MBS”. Estos instrumentos, respaldados por créditos hipotecarios vinculados a programas de vivienda municipales, combinan alta calidad crediticia con características estructurales atractivas. Como la base de acreditados suele incluir compradores de primera vivienda que reciben apoyos para el enganche, la actividad de refinanciamiento tiende a ser más limitada. Para los inversionistas, esto se traduce en flujos de efectivo más estables y menor sensibilidad a la volatilidad de tasas (ver Figura 5). Además, su perfil de vencimiento relativamente corto y su estructura predecible los vuelve especialmente atractivos para generar carry dentro de los portafolios.
Figura 5: Los bonos municipales PAC sujetos a impuestos ofrecen una vida promedio más estable bajo casi cualquier supuesto de velocidad de prepago
Fuente: Bloomberg, al 28/02/26. PSA describe qué tan rápido se espera que los propietarios prepaguen los créditos hipotecarios dentro de la estructura del bono municipal sujeto a impuestos, expresado como porcentaje de una curva estándar de prepago “100% PSA” (200% PSA significa aproximadamente el doble de rápido; 50% PSA, aproximadamente la mitad). Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no debe interpretarse como una recomendación de compra o venta de ningún instrumento financiero.
Perspectivas para la generación activa de ingresos
La característica que define el entorno actual sigue siendo el regreso del ingreso como un motor relevante del rendimiento total. Consideramos que la combinación de diferenciales ligeramente más amplios y tasas de interés más altas - que probablemente se mantengan dado el contexto geopolítico reciente y el cambio en las expectativas sobre la política de la Fed - ha mejorado el conjunto de oportunidades en renta fija. Aunque la incertidumbre sobre la inflación y el crecimiento global puede continuar, estas dinámicas están abriendo espacio para inversionistas activos y disciplinados. El éxito dependerá de mantener el foco en ingresos de alta calidad y en una selección rigurosa de instrumentos. Como hemos señalado, no creemos que este sea un momento en el que los inversionistas puedan apoyarse únicamente en una exposición general al mercado. Pensamos que se puede lograr un mejor posicionamiento al priorizar la diversificación entre sectores y añadir riesgo de manera selectiva, con asignaciones a aquellos segmentos donde las valuaciones y los fundamentos estructurales estén alineados.
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