Perspectivas 2023, China: ¿podrá la flexibilización del Covid cero generar el impulso inicial?

• Se espera que el crecimiento del PBI chino aumente al 5% en 2023 respecto del 3% de 2022, impulsado por el gasto en infraestructura, la recuperación del sector inmobiliario y la flexibilización de las restricciones del Covid-19.
• Los mercados de renta variable de China parecen atractivos a corto plazo, pero podrían enfrentarse a vientos en contra en el medio plazo por la incertidumbre política.
• Un retroceso en la fortaleza del dólar debería favorecer a la deuda china en 2023.

La economía en China

David Rees, Senior Emerging Markets Economist

Seguimos esperando que la economía china se recupere en 2023.

Es cierto que el panorama de las exportaciones, las que han sido el principal motor de crecimiento en los últimos años, es difícil. De hecho, creemos que es probable que las exportaciones se contraigan en 2023. Esto se debe a que suponemos que muchas de las economías de los mercados desarrollados van a entrar en recesión, ya que la alta inflación y las tasas de interés frenan la demanda.

La esperada caída de las exportaciones hace que la demanda interna sea la que impulse la recuperación y es evidente que aún existen vulnerabilidades en este sentido. La combinación de la política del Covid cero del gobierno y el colapso de la actividad en el sector inmobiliario han pesado en la producción nacional y golpeado duramente la confianza de los consumidores.

Sin embargo, existen razones para pensar que habrá alguna mejora. El gasto en infraestructura se ha mantenido en alza en 2022 y debería apuntalar el crecimiento durante un tiempo más, ya que la política sigue siendo favorable. Mientras tanto, es posible que los indicadores de la vivienda hayan comenzado a encontrar un tope mínimo y que puedan experimentar cierta recuperación en 2023 desde una base muy baja. A su vez, el sector de los servicios se beneficiaría sin dudas ante cualquier flexibilización de las restricciones del Covid que pudiera surgir en el transcurso del año. Esto ayudaría a desencadenar la recuperación cíclica que los indicadores líderes llevan tiempo sugiriendo que se pondrá en marcha en profundidad a medida que nos acercamos al año 2023.

Gráfico 1: Se espera una recuperación del PBI chino en 2023

En resumen, nuestra hipótesis de base sigue siendo que el crecimiento del PBI repunte, pasando del 3% previsto en 2022 a un 5% aproximadamente en 2023. Esto sería un poco mejor de lo que se espera en general, considerando lo bajas que están las expectativas. El problema para los mercados es que, tras el Congreso Nacional de octubre, la política, más que la economía, ha sido el motor de confianza. Y aunque esperamos que la economía se recupere cíclicamente a corto plazo, la perspectiva a largo plazo es desafiante.

Los mercados de renta variable en China

Louisa Lo, Deputy Head Asia ex Japan Equities

Es probable que los mercados de renta variable de China continúen influenciados por el contexto macroeconómico mundial. Especialmente, en cuanto al alcance de las futuras subidas de tasas y si los Estados Unidos y la Unión Europea experimentan impactos fuertes o suaves en términos de sus desaceleraciones económicas. Un pico en el ciclo de las tasas de interés en los Estados Unidos podría hacer que el dólar se enfriara, lo que debería ayudar a la rentabilidad en las economías de los mercados emergentes.

El crecimiento y los mercados de renta variable permanecerán volátiles

A nivel nacional, es posible que ya hayamos visto lo peor en cuanto a la política china del Covid cero, ya que los últimos acontecimientos sugieren un alejamiento gradual de esta política. Aunque es poco probable que se produzca una reapertura total, esperamos ver una implementación más pragmática de las políticas del Covid el próximo año. Dicho esto, una ola de salida del Covid sigue siendo un riesgo y, en consecuencia, el impulso del crecimiento económico podría permanecer un tanto volátil.

Recientemente, el Gobierno ha dado un mayor apoyo al sector inmobiliario, desplegando un conjunto de medidas para impulsar la financiación de los promotores en noviembre de 2022. Esto debería ayudar a frenar la espiral de poca confianza que se está experimentando actualmente y podría indicar que lo peor del ciclo de restricción inmobiliaria ha pasado. Sin embargo, es probable que aún pase algún tiempo antes de que el sector se recupere más plenamente, dado el contexto económico más suave y, tal vez, lo que es más importante, para que los inversores se sientan cómodos con la disminución de los riesgos sistemáticos. En cuanto a nuestras inversiones en este espacio, seguimos siendo selectivos.

Es probable que las tensiones entre los Estados Unidos y China y la geopolítica sigan impulsando la volatilidad en los mercados chinos de renta variable. Recientes anuncios como la ley estadounidense CHIPS y Science Act (que supondrá una importante inversión en investigación y desarrollo de semiconductores en los Estados Unidos) ponen de manifiesto el impacto real que la geopolítica puede tener en las industrias de China. 

En nuestra opinión, la seguridad de la cadena de suministro y la autosuficiencia seguirán siendo una prioridad clave para el gobierno en el futuro. Por ello, esperamos ver una aceleración de las inversiones en áreas de importancia estratégica como la tecnología, el ejército y la independencia de la cadena de suministro. También prevemos que la tendencia a la deslocalización continuará.

Con los mercados de renta variable chinos cotizando a más de una desviación estándar por debajo de los niveles de valoración a largo plazo, el perfil de riesgo-recompensa del mercado parece razonablemente atractivo en el corto plazo.

El siguiente gráfico muestra las valoraciones sobre la base del precio-beneficio (PE) a plazo para los mercados de renta variable chinos, tanto en el exterior (offshore) como en el país (onshore). Un PE a plazo es el precio de una empresa dividido por las ganancias por acción en los próximos 12 meses.

Gráfico 2: Valoraciones del mercado chino

De hecho, los mercados podrían repuntar bruscamente si seguimos viendo signos de reapertura económica y/o un alejamiento gradual del Covid cero, o nuevos esfuerzos para apoyar el mercado inmobiliario. 

Dicho esto, el aumento de la incertidumbre de los inversores en torno a la ejecución de las políticas y la postura del gobierno sobre las empresas privadas y la rentabilidad de los accionistas puede suponer un mayor viento en contra para los mercados de renta variable chinos a medio plazo.

Favorecemos los sectores que coinciden con las prioridades de la política

Mantenemos una posición de inversión bastante equilibrada, favoreciendo los sectores que coinciden con las prioridades de la política.

Los nombres de las tecnologías de la información y de la industria deberían beneficiarse de la localización de la cadena de suministro y de la mejora de la automatización industrial. Mientras tanto, las empresas energéticas renovables (solar y eólica) pueden captar la creciente inversión en el medio ambiente y el interés por una China más ecológica. También nos inclinamos por la maquinaria de construcción, en previsión de un repunte del gasto en infraestructura, y por los nombres de los consumidores y las empresas que puedan beneficiarse con una reapertura de la economía. El sector de la salud también se está volviendo más atractivo tras las importantes correcciones del año pasado.

En el sector de internet/comercio electrónico, nos hemos vuelto menos negativos dadas las bajas valoraciones y las mejores ganancias. El crecimiento de las ventas (ingresos) debería empezar a recuperarse en 2023 a medida que mejore el crecimiento económico, pero a diferencia de lo que ocurría en el pasado, cuando el sector cotizaba con una importante prima de valoración con respecto al mercado, esperamos que estas empresas coticen como nombres de consumidores cíclicos. Esto significa que deberían valorarse más o menos en función de su potencial de crecimiento de las ganancias.

Seguimos adoptando un enfoque ascendente de la inversión, con una asignación entre los mercados externos e internos que refleja las oportunidades que vemos a nivel de empresa. Aunque las valoraciones en el mercado externo parecen actualmente más atractivas, los mercados internos pueden estar mejor respaldados a medio y largo plazo dado el mayor número de valores que ofrecen oportunidades alfa. 

La deuda china

Julia Ho, Head of Asian Macro and Asian Bonds

El rendimiento superior de la renta fija china interna en lo que va de año, así como durante la pandemia de marzo de 2020 y en 2021, demuestra la resistencia y las ventajas de diversificación de esta clase de activos. De hecho, los inversores internacionales lo perciben cada vez más como una especie de "refugio seguro".

Gráfico 3: El rendimiento superior de la renta fija china

Source: Schroders. Bloomberg

De cara a 2023, la perspectiva de la renta fija china interna parece positiva, especialmente si la fortaleza del dólar estadounidense se invierte.

Los argumentos a largo plazo siguen siendo convincentes. El contexto de la política monetaria es favorable. Los mercados de capital chinos son cada vez más accesibles. Mientras tanto, la renta fija china se incluye cada vez más en los principales índices de renta fija mundiales, lo que hace que China entre en el universo de inversión de más inversores internacionales. La internacionalización del renminbi (a medida que se convierte en una moneda cada vez más global para el comercio, la inversión y las reservas de divisas) también es un apoyo. La baja volatilidad y las ventajas de la diversificación de esta clase de activos también siguen siendo atractivas.

Recientemente hemos mejorado nuestra perspectiva de crecimiento para China tras la reciente serie de medidas que se han implementado para apoyar al sector inmobiliario. Las autoridades también parecen estar preparando una reapertura gradual de la economía en 2023, dadas las recientes medidas de flexibilización de la política del Covid cero dentro del país.

Es probable que la flexibilización de las restricciones del Covid se centre principalmente en la reactivación de la demanda interna, pero la consiguiente mejora de la movilidad dentro de China debería contribuir a que la confianza de los consumidores y las empresas se recupere de los bajos niveles actuales. Dicho esto, advertimos que es muy probable que la reapertura de las fronteras sea lenta y calibrada, y las cosas podrían empeorar antes de mejorar, teniendo en cuenta el posible aumento de los casos del Covid y la llegada del invierno.

Como aspecto positivo, la lenta normalización del turismo emisor debería contribuir a limitar el deterioro de la posición de la balanza de pagos de China y a estabilizar el renminbi ponderado por el comercio.

En cuanto a las tasas de interés, nuestra opinión es que los rendimientos de la deuda pública china estarán probablemente dentro de un rango (es decir, cotizando en un rango estrecho) y serán estables hacia 2023. Esto se debe a que las presiones inflacionarias atenuadas con un ritmo modesto de recuperación económica indican que el Banco Popular de China debería tender a mantener una política monetaria flexible y una rentabilidad amplia. Además, con la curva de rendimiento todavía con pendiente positiva (es decir, la renta fija a corto plazo con un rendimiento inferior al de la renta a mayor plazo), la exposición a la renta fija china podría ser un buen lugar para estar para llevar (o ingresar), en nuestra opinión.

A largo plazo, creemos que la prosperidad común, la reforma normativa, el declive en curso y el envejecimiento de la población del país son temas que favorecen las inversiones en renta fija.