La Chine est-elle sur le point de devenir une source d'inflation mondiale ?
L'inflation étant élevée sur de nombreux marchés développés et émergents, nous évaluons les risques émanant de Chine.
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La récente période de forte inflation des biens de consommation a mis un terme à des décennies de pressions désinflationnistes depuis l’émergence de la Chine comme fabricant à bas coût. La nature de la reprise liée à la pandémie de Covid-19 a bien sûr contribué à une inflation galopante des biens, étant donné que les confinements ont détourné la demande vers le secteur des biens et interrompu les chaînes d'approvisionnement.
L'inflation des biens devrait diminuer à court terme à mesure que ces frictions se dissipent. Cependant, il est difficile de se défaire de cette sensation tenace que nous sommes peut-être arrivés à un tournant, sur le point de connaître un nouveau régime d'inflation. En effet, la main-d'œuvre chinoise devient plus chère et devrait diminuer au cours des prochaines années. Et les perturbations de la chaîne d'approvisionnement causées par la politique de zéro Covid de la Chine n'ont fait qu'inciter les faucons commerciaux à demander de manière encore plus insistante une relocalisation de la production.
La Chine est-elle sur le point de devenir une source d'inflation mondiale ?
L'évolution de l'inflation au cours du siècle dernier
L'économie mondiale a traversé de nombreux régimes de forte et de faible d'inflation au cours du siècle dernier, alors que les périodes d'expansion et de ralentissement économique, les guerres et les changements de régimes politiques ont exercé des pressions sur les prix (graphique 1). La pandémie de Covid-19 a mis fin à une période particulièrement longue de faible inflation entamée dans les années 1990, la convergence de facteurs ayant exercé une pression sur les prix.
Les banques centrales ont fait du contrôle de l'inflation leur objectif principal, les chocs d'offre de matières premières dans les années 1970 se sont estompés, tandis que le durcissement de la politique monétaire et l'éclatement des syndicats ont contribué à atténuer les effets de second tour des hausses de prix antérieures. La crise financière mondiale a été un choc déflationniste majeur, tandis que les réformes des marchés émergents (ME) ont mis un terme aux crises monétaires périodiques qui ont souvent alimenté des pics d'inflation élevée.
La mondialisation a également joué un rôle majeur dans l'étouffement de l'inflation, en particulier l'émergence de la Chine en tant que grand centre manufacturier à bas coût. D'après la Banque mondiale, les échanges commerciaux ont augmenté d'environ 25 % du PIB mondial en 1970 à un pic d'environ 60 % du PIB au milieu des années 2000, avec le déplacement des chaînes d'approvisionnement mondiales vers l'est pour tirer parti d'une abondante main-d'œuvre bon marché.
En 1995, la Chine comptait 830 millions d'habitants en âge de travailler, soit près du double de la population totale en âge de travailler du G7 à l'époque, augmentant d'environ 10 millions de travailleurs chaque année. Et cette main-d'œuvre était extrêmement bon marché. Selon les estimations d'Oxford Economics, les travailleurs du secteur manufacturier chinois touchaient un salaire moyen de 40 cents par heure en 1995, soit seulement 2 % du tarif horaire moyen de 17 USD payé dans l'ensemble du G7.
L'adhésion à l'Organisation mondiale du commerce (OMC) au début des années 2000 a abaissé les barrières commerciales et s'est révélée être le catalyseur d'une période d'industrialisation suralimentée, axée sur les exportations, avec un nombre croissant d’entreprises délocalisant leur production en Chine afin de tirer parti des faibles coûts de production. Comme le montrent les graphiques 2 et 3, cela a exercé une pression à la baisse sur les prix mondiaux des biens. Jusqu'à récemment, par exemple, les prix à l'importation de biens américains étaient très stables depuis le milieu des années 1990. Alors que le monde se gavait d’importations bon marché, la Chine a réussi à se placer au centre des chaînes d'approvisionnement mondiales en augmentant ses parts de marché.
Toutefois, à l'avenir, certains craignent qu’avec cette dépendance à l'égard de la Chine, le frein déflationniste ne s'inverse. En effet, la population en âge de travailler de la Chine devrait fortement diminuer dans les années à venir, tandis que la croissance rapide des salaires signifie que la main-d'œuvre n'est plus aussi bon marché qu'auparavant, et la politique du gouvernement de « prospérité commune » menace de tirer les salaires encore plus vers le haut. Parallèlement, ces changements structurels se produisent dans un contexte de durcissement des politiques commerciales vis-à-vis de la Chine, qui menace de fractionner les chaînes d'approvisionnement.
Faut-il s'inquiéter d'un nouveau régime d'inflation alimenté par la hausse des prix des biens en provenance de Chine ?
Il convient de noter dès le début que les données sur le marché du travail ont tendance à être médiocres dans la plupart des marchés émergents et que la Chine ne fait certainement pas exception. Cependant, il semble ne faire guère de doute que les salaires en Chine ont fortement augmenté ces dernières années, ce qui signifie qu'elle n’est plus la source de main-d'œuvre extrêmement bon marché d’antan. En effet, les estimations d'Oxford Economics montrent que les salaires dans le secteur manufacturier ont augmenté de 1700 % en dollars américains au cours des 25 dernières années.
Mais comme le montre le graphique 4, ces indicateurs généraux sont beaucoup moins effrayants lorsqu'ils sont placés dans un contexte mondial. Les salaires restent nettement inférieurs à ceux des marchés développés et ne sont pas beaucoup plus élevés que ceux de grands marchés émergents comme l'Inde et le Mexique, qui sont en concurrence avec la Chine.
En outre, contrairement à d'autres marchés émergents comme le Mexique qui ont connu des hausses similaires de bénéfices, la croissance des salaires en Chine semble avoir été en grande partie justifiée par des gains rapides de productivité. Nous ne disposons pas de données fiables et à long terme sur la productivité du secteur manufacturier dans le monde émergent. Mais à en croire les estimations de la productivité dans l’ensemble de l'économie, la croissance de la productivité en Chine a largement dépassé celle observée dans de nombreux autres marchés émergents ces dernières décennies (graphique 5). En d'autres termes, les travailleurs chinois ont été payés davantage pour produire davantage de biens, ce qui a permis de réduire les coûts unitaires de main-d'œuvre et de gagner encore en compétitivité par rapport à d’autres marchés émergents.
En raison de l'insuffisance des données, il nous est difficile de vérifier catégoriquement cet effet modérateur sur les coûts de production, mais la preuve en est faite. En dépit d'une croissance rapide des salaires, l'ultra-compétitivité de la Chine lui a permis de conquérir une part de plus en plus importante du marché mondial des exportations, sans aucun impact inflationniste évident sur les prix mondiaux des biens.
D'un autre point de vue, la part du revenu des ménages est restée faible par rapport au reste du monde, ce qui a contribué à maintenir les coûts de production à un niveau bas (graphique 6). Il convient de noter que c'est la principale raison de l’échec des tentatives du gouvernement pour rééquilibrer la demande intérieure au détriment de l'investissement et au profit de la consommation.
La priorité accordée à la compétitivité externe et aux inégalités de revenus criantes a finalement donné naissance à la nouvelle politique de "prospérité commune" du gouvernement, qui a émergé lors du vaste ensemble d'annonces économiques et réglementaires de 2021. Et la signification de la prospérité commune dans la pratique aura un impact majeur sur les perspectives d'inflation mondiale.
Importance potentielle de la prospérité commune pour l'inflation mondiale
Si la prospérité commune aboutit à des hausses salariales, imposées de manière centralisée, qui dépassent largement la productivité, cela pourrait poser problème. Il existe de nombreux exemples de ME, notamment en Amérique latine, qui ont poussé les salaires à des niveaux supérieurs à ceux justifiés par la productivité. Historiquement, la hausse des coûts de la main-d'œuvre a eu tendance à nuire à la compétitivité extérieure, ce qui a entraîné une substitution des importations et la destruction de l'industrie nationale.
À long terme, un tel scénario entraînerait probablement une réorientation de la production vers d'autres marchés plus concurrentiels, comme le Vietnam. Nous y reviendrons plus tard. Toutefois, à court terme, vu la domination de la Chine dans de nombreux secteurs, les consommateurs éprouveraient des difficultés à diversifier rapidement leur offre vers d'autres pays, ce qui entraînerait une hausse des prix mondiaux des biens.
La série de réformes mises en œuvre par Pékin l'année dernière comportait des mesures visant à améliorer les conditions de travail et les taux de rémunération dans l'« économie des petits boulots ». À titre d'exemple, la société de réservation de voiture avec chauffeur Didi a augmenté sa commission de 50 % pour les conducteurs. Étant donné qu’il est improbable que les conducteurs soient en mesure d'augmenter le nombre de trajets effectués, il s'agit exactement du genre d'augmentations salariales néfastes à la productivité qui pourraient entraîner des pressions inflationnistes.
Le risque d'une croissance rapide des salaires supérieure à la productivité doit clairement être surveillé de près, mais nous ne nous attendons pas à ce que cela se produise. Les récentes réformes de l'économie des petits boulots devraient être considérées dans le contexte d'une réglementation mondiale accrue des nouvelles industries, ce qui n'est pas nécessairement une indication de l'orientation future des politiques chinoises. En effet, au Royaume-Uni, les employés des entreprises de location de voiture avec chauffeur ont également obtenu de meilleures conditions d'emploi.
Quoi qu'il en soit, la plupart des autres réformes annoncées récemment par le gouvernement sont restées cohérentes avec la volonté de relever les niveaux de revenu et les niveaux de vie grâce au développement économique et au redéploiement des capitaux de secteurs peu productifs comme l'immobilier vers de nouvelles industries émergentes. Cette approche est plus cohérente avec les politiques et les slogans du passé, tels que la "double circulation" et le "made in China", qui reposaient tous sur le maintien de la compétitivité externe et l'internalisation d'une plus grande valeur ajoutée afin d'augmenter les revenus. Reste à savoir si ces politiques réussiront à doper le revenu disponible et la consommation à l'avenir, mais elles ne devraient pas se traduire par une impulsion inflationniste majeure.
Qu'en est-il de la contraction de la main-d'œuvre ? Si la Chine venait à manquer de travailleurs, ces derniers seraient-ils en mesure de faire grimper leurs salaires et de passer outre toutes ces politiques du haut vers le bas ?
Il ne fait guère de doute que la population en âge de travailler de la Chine, définie comme le nombre de personnes âgées de 15 à 64 ans, diminuera dans les années à venir. Malgré la levée de la politique de l'enfant unique en 2016, le faible taux de natalité de la Chine signifie que nous avons une bonne idée de la façon dont les choses vont se passer et que la plupart des projections prévoient une baisse de plus de 10 % de la main-d'œuvre au cours des deux prochaines décennies (graphique 7).
Toutefois, il n'est pas sûr qu'une contraction de la population en âge de travailler en Chine exercera mécaniquement des pressions haussières sur les salaires locaux et les prix mondiaux des biens.
À court terme, si l'on examine les contributions à la croissance du côté de l'offre de l'économie, il apparaît clairement que le travail n'est plus un facteur important depuis un certain temps (graphique 8). La productivité a été essentielle. Quoi qu’il en soit, la main-d'œuvre a déjà légèrement pesé sur la croissance ces dernières années, sans impact apparent sur les prix à la production. Par conséquent, une légère baisse à court terme du nombre de travailleurs ne devrait pas faire une grosse différence.
Un débat animé porte sur la question de savoir si une baisse plus importante du nombre de travailleurs entraînera une hausse des prix à la production à plus long terme. Bien que certains commentateurs tels que Goodhart & Pradhan affirment que le déclin des populations sera inflationniste, beaucoup affirment qu'il n'y aura pas d'impact sur les prix.
Nous n’allons pas entrer dans les détails de ce débat ici. Mais il convient de noter qu'il existe des exemples concrets d'économies qui ont subi une diminution de la taille de leur population en âge de travailler sans aucun impact apparent sur les prix à la production ou l'inflation, que ce soit dans le pays ou dans le reste du monde. Le Japon est un cas évident en termes de comparaison, étant donné qu'il s'agit d'un grand exportateur d'Asie qui souffre depuis longtemps d'une baisse de sa population.
Nous ne connaissons pas l’analyse contrefactuelle du fait que le Japon ait réussi à réorienter la production de produits manufacturés vers la Chine, ce que la Chine aurait du mal à faire à grande échelle compte tenu de sa taille. Toutefois, il est clair qu'un déclin de la main-d'œuvre n'a pas eu d'impact évident sur les prix au Japon et que la déflation reste une menace persistante. Du point de vue de la main-d'œuvre, les ressources inutilisées du marché du travail ont été un facteur qui a permis de compenser la diminution du nombre de travailleurs et d'éviter des pressions haussières sur les salaires et les prix à la production. En particulier, comme le montre le graphique 9, le taux de participation des travailleuses a considérablement augmenté, passant d'environ 55 % durant les années 1990 et au début des années 2000, à plus de 70 % aujourd'hui.
Il est peu probable que la Chine soit en mesure de réaliser le même tour, étant donné que la participation des femmes est élevée par rapport à bon nombre de ses pairs (graphique 10).
D'autres segments du marché du travail chinois pourraient-ils disposer de ressources inutilisées ?
La construction a été une source majeure d'emploi par le passé, mais elle devrait jouer un rôle moins important dans la croissance future après le récent changement d'orientation de la politique économique. Autre conséquence du déclin de sa population, la Chine n'a pas besoin de soutenir la construction rapide de logements, ce qui libérera des travailleurs.
En outre, la plupart des estimations indiquent un degré élevé d'informalité sur le marché du travail chinois, certaines signalant que la moitié de tous les travailleurs opèrent dans l'économie parallèle. La réaffectation de la main-d'œuvre n'est jamais un processus sans heurt. Tous les travailleurs ne sont pas mobiles ou possèdent les compétences requises pour s’engager dans de nouveaux secteurs. Toutefois, l'absorption de ces travailleurs devrait maintenir une pression à la baisse sur les bénéfices et pourrait entraîner une réorientation de la main-d'œuvre vers des secteurs plus productifs.
https://blogs.imf.org/2020/04/30/a-new-deal-for-informal-workers-in-asia/#post/0
Tout cela se situe bien sûr au niveau global - il doit certainement planer une certaine menace sur les secteurs à forte intensité de main-d'œuvre qui fonctionnent sur des marges limitées et ne peuvent pas facilement être automatisés ? Il est difficile d'accroître la productivité dans les secteurs à forte intensité de main-d'œuvre, une situation qui pourrait être exacerbée par une contraction de la main-d'œuvre. En l'occurrence, il s'agirait d'un problème sur le long terme indépendamment de la démographie, car les salaires pourraient être tirés à la hausse par les gains réalisés ailleurs dans l'économie.
Les secteurs de l'habillement et de la chaussure sont de toute évidence des industries à forte intensité de main-d'œuvre qui pourraient faire l’objet de pressions inflationnistes à cet égard, mais une exploration des données montre qu'une transformation est déjà en cours. En effet, comme le montrent les graphiques 12 et 13, la part de la Chine dans les exportations de textiles mondiaux a déjà atteint son pic à environ 40 % en 2015, d'autres marchés émergents comme le Vietnam et le Bangladesh ayant gagné des parts de marché depuis lors. Une tendance similaire s'est amorcée encore plus tôt dans le secteur des chaussures.
En d'autres termes, la production de ces secteurs à forte intensité de main-d'œuvre évolue déjà en réaction à la hausse des coûts de la main-d'œuvre en Chine. Comme le montre le graphique 14, cela a maintenu les prix mondiaux à un faible niveau - les prix de l'habillement et des chaussures n'ont quasiment pas augmenté au cours des dernières décennies - et comme nous l'avons découvert dans nos travaux sur le découplage entre les États-Unis et la Chine, l'offre de main-d'œuvre bon marché dans les pays émergents reste considérable et inexploitée, ce qui pourrait continuer à exercer des pressions baissières sur les prix mondiaux des biens pendant un certain temps.
Pourquoi la géopolitique reste le principal risque d'inflation mondiale
Le risque évident est que les tensions géopolitiques entraînent une inversion de la mondialisation. La politique commerciale américaine s'est nettement durcie sous la présidence de Donald Trump, avec la mise en place de tarifs douaniers sur les biens chinois afin d'inciter les entreprises à diversifier leurs chaînes d'approvisionnement vers d'autres pays ou à rapatrier leur production sur le continent.
Les tarifs douaniers ne semblent pas avoir porté leurs fruits. Toutefois, les perturbations des chaînes d'approvisionnement mondiales pendant la pandémie de Covid-19 et les lignes de faille ouvertes par l'invasion de l'Ukraine par la Russie n'ont fait que renforcer les appels à une plus grande sécurité de la chaîne d'approvisionnement et certains signes montrent que les entreprises ont commencé à délaisser la Chine. La relocalisation de la production, voire la simple mise en place de centres de production régionaux, entraîne un coût que les entreprises disposant d'un pouvoir de fixation des prix ont pu répercuter sur les consommateurs. C'est la grande menace qui pèse sur les prix mondiaux des biens, et non le marché du travail chinois.
En résumé, les craintes qu'une croissance rapide des salaires et qu'un déclin de la population signifient que la Chine va probablement alimenter un nouveau régime d'inflation mondiale sont probablement injustifiées. Les gains salariaux passés ont été justifiés par l'augmentation de la productivité, ce qui signifie que la main-d'œuvre chinoise reste extrêmement compétitive. À moins que la prospérité commune ne donne lieu à d'importantes hausses de salaires largement supérieures à la productivité, cela ne devrait pas changer. Les ressources inutilisées du marché du travail devraient empêcher la flambée des salaires alors même que la population en âge de travailler diminue.
Les secteurs à forte intensité de main-d'œuvre où les gains de productivité sont difficilement réalisables sont les plus vulnérables à la hausse des salaires. Toutefois, depuis quelque temps, ces secteurs réorientent depuis un certain temps leur production vers des pays à coût encore inférieur et il subsiste une abondante main-d'œuvre bon marché dans les pays émergents. Au lieu de cela, le risque plus important pour l'inflation mondiale est que le durcissement des politiques commerciales engendre une segmentation des chaînes d'approvisionnement et leur délocalisation sur des marchés moins concurrentiels pour des raisons politiques.
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