Los atractivos del segmento de mercado pequeño-mediano de private equity
Un nuevo estudio empírico de Schroders Capital revela que los fondos de private equity medianos del mercado han obtenido rendimientos superiores a los de los grandes fondos, con una mayor resistencia a lo largo de los ciclos económicos.
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A medida que el mercado de private equity ha ido creciendo en las últimas décadas, los grandes fondos han atraído una parte cada vez mayor del capital general de los socios comanditarios (LP, limited partners). Los inversores se han inclinado por los grandes fondos de private equity, en la creencia de que ofrecen mejores rendimientos y resistencia gracias a su escala y estabilidad.
Nuestro análisis muestra que los fondos de private equity de tamaño pequeño y mediano del mercado han obtenido, de hecho, mejores resultados que sus homólogos de gran tamaño, con rentabilidades más sólidas y persistentes a lo largo del tiempo. Además, dado que el segmento pequeño-mediano aporta la mayor parte de las oportunidades en private equity, creemos que los inversores no deberían pasar por alto esta valiosa parte del mercado.
Fondos pequeños y medianos: dinámica favorable de captación de fondos
Hemos analizado datos de más de 49.000 fondos de private equity y 200.000 operaciones de buyout, growth y capital riesgo desde 1980 hasta 2022i. Clasificamos los segmentos pequeño y mediano como fondos de menos de 500 millones de dólares y 2.000 millones de dólares, respectivamente, y operaciones de menos de 50 millones de dólares y 200 millones de dólares, respectivamente. Los datos presentados a continuación abarcan todas las regiones y estrategias, a menos que se indique lo contrario.
En la última década, la captación de fondos por parte de los grandes fondos ha superado con creces el flujo de operaciones, lo que se ha traducido en una mayor competencia y, por tanto, en mayores márgenes de entrada para las grandes operaciones. El flujo de grandes operaciones ha crecido 3,6 veces, mientras que la captación de fondos de grandes fondos lo ha hecho 10,7 veces. Los fondos pequeños y medianos, por el contrario, han experimentado un crecimiento de 4,2 veces en el flujo anual de operaciones durante la última década, mientras que la captación anual de fondos ha crecido apenas 2,9 veces.
No solo el ritmo de crecimiento de la captación de fondos es mucho mayor en los grandes fondos, sino que los niveles de captación de fondos ya están muy por encima de la tendencia a largo plazo, según el Indicador de Captación de Fondos (FRI, Fund Raising Indicator) de Schroders Capital. El FRI es un modelo de propiedad de Schroders Capital que muestra las áreas del mercado de private equity que están por encima o por debajo de los niveles de captación de fondos a largo plazo. La tendencia a largo plazo se basa en los niveles de captación de fondos ajustados a la inflación y excluye los ciclos económicos. Una cantidad excesiva de capital conduce a una mayor competencia por las operaciones, a que se paguen precios más altos y, en última instancia, como es probable que suceda, a que se obtengan peores rendimientos.
Actualmente observamos que la captación de fondos en los grandes fondos de inversión europeos y norteamericanos está un 100 % por encima de la tendencia a largo plazo, frente a solo un 20 % por encima de la tendencia en los fondos de inversión pequeños y medianosii.
La "larga estela” del private equity.
Históricamente, el segmento pequeño y mediano del mercado ha ofrecido muchas más oportunidades de inversión, tanto en fondos como en operaciones.
Según datos de Preqin de 2010 a 2022, en el mercado se han registrado 40 veces más fondos pequeños y medianos que grandes, y 15 veces más oportunidades de operaciones pequeñas y medianas que grandes. En otras palabras, el segmento pequeño y mediano constituye el grueso de la "larga estela" del private equity, representando el 98 % de todos los fondos en el mercado y el 90 % de todas las operacionesiii.
Los múltiplos de entrada son más atractivos en las operaciones pequeñas y medianas.
El seguimiento de los múltiplos EV/EBITDA a largo plazo muestra un amplio descuento constante entre las operaciones de compra de empresas medianas y grandes (que hoy se sitúa en torno a 5-6 veces)iv.
Esto puede explicarse en parte por la situación más favorable de la pólvora seca en el segmento mediano del mercado. Pero esto también se debe al mayor riesgo percibido en las operaciones pequeñas y medianas, en las que las empresas más pequeñas pueden estar menos diversificadas y profesionalizadas. Las operaciones pequeñas y medianas también suelen obtenerse a través de redes propias en lugar de subastas competitivas.
Los fondos pequeños y medianos han obtenido mayores rendimientos que los grandes
En promedio, los fondos de private equity pequeños y medianos han superado a los grandes fondos de private equity del mercado en términos de valor total neto desembolsado (TVPI, net total value paid in) desde 2005 y en términos de tasa interna de rentabilidad (TIR) neta desde 2009v.
El rendimiento superior también se observa sistemáticamente en las distintas regiones geográficas y estrategias de inversión. En Asia, Norteamérica y Europa, los fondos pequeños y medianos obtuvieron mayores rendimientos netos que los grandes fondos entre 2000 y 2017. Los fondos de pequeña y mediana capitalización, growth y buyout también superaron a sus homólogos de gran tamaño.
A pesar de su atractivo perfil de rentabilidad, los pequeños y medianos fondos presentan un perfil de riesgo diferente al de los grandes fondos. Para evaluarlo, comparamos los rangos intercuartílicos (IQR, inter-quartile ranges) de los fondos pequeños y medianos con los de los grandes. Los fondos pequeños y medianos mostraron un IQR más amplio, con un rendimiento superior en el cuartil superior e inferior en el cuartil inferior que los grandes fondos. Una consecuencia práctica de este hallazgo sugiere que los LP deberían aplicar rigurosas técnicas de diligencia debida y selección de fondos a la hora de seleccionar carteras de pequeños y medianos fondos.
Rentabilidad de los fondos pequeños y medianos: más resistentes a los ciclos económicos y más persistentes en el tiempo
Evaluamos la rentabilidad por tamaño de los fondos durante dos periodos de recesión: la Gran Crisis Financiera (2007-2009) y la burbuja de las puntocom (2001). Hemos observado que los fondos pequeños y medianos ofrecen mayores rendimientos que los grandes, tanto en términos de TVPI neto como de TIR netavi.
Los fondos pequeños y medianos también son mejores que los grandes a la hora de mantener un buen rendimiento en las siguientes temporadas. En 2022, realizamos una investigación que demostró la persistencia de los rendimientos en los fondos pequeños y medianos, pero no en los grandes.
La investigación demostró que la persistencia de los rendimientos es mayor entre los fondos pequeños, fuerte y significativa entre los medianos, pero débil entre los grandes. En particular, el 36 % de los fondos de private equity pequeños y medianos que se situaron en el cuartil superior en una temporada también lo hicieron en la siguiente. Esta cifra es solo del 22 % entre los grandes fondos.
Un conjunto de oportunidades más amplio y atractivo
Tradicionalmente, los inversores se han inclinado por los grandes fondos de private equity. Sin embargo, los fondos pequeños y medianos han obtenido mejores resultados que sus homólogos grandes en diferentes regiones, estrategias de inversión y periodos económicos. Esto puede atribuirse en parte al hecho de que las empresas a las que se dirigen los fondos pequeños y medianos suelen negociar a múltiplos de valoración más bajos. También ofrecen un mayor potencial de creación de valor operativo y son perspectivas atractivas para los grandes fondos de private equity o los compradores estratégicos que buscan inversiones de adquisición complementaria o “tuck-in”. Especialmente en una época en la que los grandes fondos de private equity disponen de abundante capital, creemos que el segmento de las pequeñas y medianas empresas ofrece un conjunto más amplio y atractivo de oportunidades de inversión.
i A efectos del análisis de rentabilidad, hemos excluido las añadas de fondos posteriores a 2017, en las que es probable que la rentabilidad no sea estable. Se excluyen los fondos de inversión y los fondos de fondos. Quedan excluidas las operaciones inferiores a 1 millón de dólares.
ii Fuente: Preqin, Schroders Capital, 2023. Las cifras de captación de fondos incluyen los fondos de buyout europeos y norteamericanos, con exclusión de los fondos de fondos y secundarios. Grandes adquisiciones: Fondos >= $ 2.000 millones Adquisiciones pequeñas/medianas: Fondos < $ 2.000 millones Basado en los datos de los últimos 12 meses de cada año a fin de septiembre de cada año.
iii Fuente: Preqin, Schroders Capital, 2023.
iv Fuente: Schroders Capital, Capital IQ, Baird Global M&A Report. Los múltiplos EV/EBITDA incluyen transacciones en Europa y Norteamérica.
vi Fuente: Preqin, Schroders Capital, 2023. Las cifras de rendimiento son netas para los inversores. Datos de resultados al 31 de diciembre de 2022.
v Fuente: Preqin, Schroders Capital, 2023. Periodo cubierto 2000-2017. Las cifras de rendimiento son netas para los inversores. Datos de resultados al 31 de diciembre de 2022.
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