La oportunidad y la incertidumbre chocan en los mercados de deuda inmobiliaria de EE. UU.
La volatilidad política y la inestabilidad económica representan desafíos para los inversionistas en deuda privada de EE. UU., pero los participantes en la mesa redonda de PERE Credit siguen siendo optimistas sobre las perspectivas de colocación de capital.
Ha sido un año desafiante para los administradores de deuda inmobiliaria de EE. UU. reunidos en la mesa redonda de PERE Credit US. A lo largo de 2025, la fluctuación de la política comercial, la incertidumbre geopolítica y las preocupaciones sobre la sostenibilidad del creciente déficit federal se han combinado para deprimir la confianza de los consumidores y las empresas. La percepción de un riesgo económico creciente también ha afectado a los mercados de bonos, con los rendimientos del Tesoro a 10 años aumentando al 4.25% en el momento de escribir este artículo.
Sin embargo, eso no ha impedido una modesta recuperación en el mercado de inversión inmobiliaria, y el capital aún se está colocando. Las cifras de CBRE muestran que se negociaron 96,000 millones de dólares en bienes raíces en el segundo trimestre de 2025, lo que representa un aumento interanual del 13%. El corredor espera que la actividad de inversión en bienes raíces comerciales crezca un 10% en el transcurso del año a 437 mil millones de dólares.
Mientras tanto, el índice CBRE Lending Momentum, que rastrea los préstamos originados o negociados por la empresa, aumentó un 45% interanual, pero cayó un 6% intertrimestral al final del segundo trimestre, ya que los anuncios de aranceles y la incertidumbre política afectaron las condiciones crediticias y los costos de endeudamiento en abril y mayo. Sin embargo, el mercado recuperó el impulso en junio, con un aumento de los volúmenes de financiación del 40% interanual.
También hay indicios positivos para la formación de capital. La investigación de PERE muestra que se recaudaron 9.95 mil millones de dólares para estrategias de deuda inmobiliaria privada de América del Norte en los primeros seis meses de 2025, un aumento del 51% con respecto al primer semestre de 2024, aunque menos que los 12.57 mil millones de dólares comprometidos en el segundo semestre de 2024.
Los prestamistas no tienen más remedio que apagar el ruido y seguir adelante, dice Andrew Chen, jefe de inversiones inmobiliarias del especialista en crédito Beach Point Capital Management. "Hemos sido productivos, pero definitivamente ha sido un desafío. No puedo pensar en una industria que lo haya tenido fácil este año. Independientemente del resultado de algunos de los cambios de política, la gran volatilidad de la información ha sido mucho con lo que lidiar, por lo que todo lo que podemos hacer es concentrarnos en nuestro trabajo".
Para la gestora Affinius Capital, 2025 probablemente verá el segundo volumen más alto de transacciones de crédito desde que la empresa ha estado en el negocio, superado solo en 2021, dice el jefe de préstamos Michael Lavipour. Las recapitalizaciones de adquisiciones de la cosecha 2021 que se financiaron con deuda de tasa flotante barata en ese momento, están proporcionando una sólida cartera de acuerdos. Señala que los bancos ya no pueden proporcionar financiamiento a los LTV altos que requieren esos prestatarios. "Eso está impulsando la actividad, ya sea para préstamos puente o acciones preferentes de mayor riesgo".
Préstamos para el desarrollo
Aunque la actividad de la construcción se ha desacelerado, existe una demanda de préstamos para el desarrollo, agrega. Atribuye la necesidad a la renuencia de los bancos a ofrecer financiamiento para el desarrollo debido a los requisitos de carga de capital más estrictos. Mientras tanto, los bancos con frecuencia consideran que los préstamos sindicados son demasiado riesgosos, excepto cuando se trata de los patrocinadores más fuertes.
Recaudar capital de LP para acuerdos de desarrollo es difícil, dice, pero eso significa que existe una gran probabilidad de que los prestatarios bien capitalizados ofrezcan características de riesgo atractivas para los prestamistas. "Si alguien está construyendo un proyecto en el entorno actual y puede encontrar capital en el lado del capital accionario, probablemente sea una buena apuesta como prestamista".
Jeffrey Williams, jefe de inversiones globales de deuda inmobiliaria comercial de Schroders Capital, también ve fuertes perspectivas para los préstamos para el desarrollo, particularmente para la construcción de viviendas multifamiliares. "La oferta ha bajado a mínimos de 10 años, por lo que si eres un desarrollador que puede sacar adelante un proyecto hoy, estás mucho mejor de lo que hubieras estado hace un par de años. Parece que lo primero que hacen muchos GPs es verificar si hay financiamiento disponible y cuánto cuesta. Luego intentan recaudar capital de LP. Si tienen éxito en eso, entonces es un sello de aprobación para el proyecto", dice.
Debido a que aumentar el capital de LP es tan desafiante, los desarrolladores se ven obligados a utilizar una combinación de fuentes de financiamiento que pueden incluir deuda hipotecaria, financiamiento mezzanine, capital preferente y cofinanciamiento con otros GP, dice Chen, lo que constituye una oportunidad para una empresa como Beach Point Capital que puede intervenir para financiar toda la estructura de capital a más del 80% de préstamo a costo.
"Luego buscamos sindicar partes de esa deuda, o utilizar la ejecución de los mercados de capitales para fijar el precio de las piezas senior y junior de manera un poco más eficiente, por lo que normalmente terminaremos manteniendo una parte del 30 al 40% de la estructura de capital total, con un rendimiento desde los altos "teens" hasta los bajos 20s para la construcción multifamiliar, lo cual es súper atractivo para nosotros.", explica.
El especialista en vivienda Pretium es uno de los propietarios unifamiliares más grandes de los EE. UU., además de ser un prestamista para los sectores de construcción de viviendas multifamiliares y viviendas. El director general Brendan Bosman dice que después de un período de 15 años en el que los precios aumentaron en todos los ámbitos, existe una creciente diferenciación entre los mercados inmobiliarios de EE. UU. Algunas ubicaciones, por ejemplo, Texas, muestran signos de exceso de oferta, mientras que otras regiones, como el Medio Oeste, el Noreste y partes de la costa oeste, todavía están experimentando aumentos de precios, lo que hace que sea crucial una cuidadosa selección del mercado.
Los bancos regionales de Estados Unidos, que antes eran la principal fuente de financiación para los constructores de viviendas y los promotores inmobiliarios, se han retirado, abriendo el mercado a prestamistas alternativos como Pretium para ofrecer préstamos para proyectos o préstamos repetidos. "Hemos prestado alrededor de 1 mil millones de dólares a constructores de viviendas este año, y a menudo también podemos obtener garantías corporativas. No son créditos de grado corporativo, pero muchos constructores de viviendas tienen grandes balances", dice. Sin embargo, también señala la dificultad de recaudar capital de LP. "Probablemente para alrededor de un tercio de los proyectos que analizamos, el capital no se consigue".
Lee Levy, jefe de deuda inmobiliaria de la gestora Kayne Anderson, dice que los proyectos de desarrollo representarán alrededor del 20% de las originaciones de préstamos estadounidenses de la empresa este año. Kayne Anderson se ha centrado principalmente en acuerdos del mercado medio con un costo total de alrededor de 100 millones de dólares. "Para algunos otros jugadores, y ciertamente para los bancos, eso es demasiado pequeño, y lo estamos haciendo en mercados en crecimiento que tal vez no estén en el radar de todos".
Recortes de tasas de interés
A principios de 2025, la mayoría de los economistas esperaban ver al menos dos recortes en la tasa de interés federal en el transcurso del año. Pero la preocupación por el riesgo de inflación alimentada por los aranceles ha frenado a la Fed, y cuando la mesa redonda tuvo lugar a fines de julio, ninguna había ocurrido.
El mercado ahora anticipa un solo recorte de 25 puntos base en el tercer o cuarto trimestre, según Levy. Eso podría ser importante para reforzar la confianza del consumidor, argumenta, porque las tasas de incumplimiento de las tarjetas de crédito y los préstamos para automóviles han aumentado. Sin embargo, cree que es poco probable que marque una diferencia significativa en las transacciones de financiamiento de bienes raíces. "No impulsará la refinanciación si los préstamos a corto plazo se vuelven un poco más baratos. La mayoría de los inversionistas se centran en la tasa a 10 años", comenta.
Schroders Capital gestiona valores respaldados por activos, así como deuda privada, y la firma ha observado que los prestatarios de consumo de alto nivel ahora están comenzando a estar bajo presión, un desarrollo preocupante para la economía, dice Williams. "Definitivamente estamos viendo un aumento en la morosidad. Ese es un tema que la gente está vigilando. Históricamente, cuando la Fed baja las tasas, es porque están preocupados por la economía y ven debilidad, al menos en el corto plazo".
Una reducción de las tasas no será una panacea para los problemas del mercado de deuda inmobiliaria, pero podría ayudar a reducir la necesidad de la pieza de capital preferida que actualmente se requiere para hacer viables algunos acuerdos, dice Bosman. "Ciertamente veremos más volumen de transacciones por cada recorte de 25 puntos base que haga la Fed".
Es curioso que en un período de alta inflación en el que los diferenciales de crédito han tendido históricamente a ampliarse, se hayan estrechado durante el año pasado, observa Levy. Si bien los diferenciales se están reduciendo, los préstamos siguen siendo atractivos sobre una base de valor relativo, dice Chen, ayudado por el hecho de que los márgenes de los proveedores de apalancamiento de respaldo también se han reducido, de modo que los prestamistas pueden ajustar el diferencial sobre los bonos del Tesoro que ofrecen al prestatario porque su propia financiación se ha vuelto más barata.
"También está el hecho de que hay una enorme cantidad de capital privado en la carrera, con una competencia feroz y muchos grupos que luchan por acuerdos similares", sugiere Bosman. "Creo que son ambas cosas", dice Levy. "Los bancos y las compañías de seguros comenzaron a despertar el año pasado después de prestar muy poco durante 18 meses, por lo que luego vimos diferenciales ajustados, pero los rendimientos apalancados no empeoraron".
Volver a aprovechar la "receta secreta"
Para que los gerentes con las relaciones bancarias lo utilicen, el apalancamiento trasero es la "receta secreta" del negocio de préstamos, lo que les permite escalar rápidamente y generar mayores rendimientos, dice Chen. Beach Point utiliza un apalancamiento estructural nota sobre nota, no líneas de recompra o instalaciones de almacenamiento. "Simplemente tiene más sentido que los bancos presten a grupos como el nuestro, en lugar de hacerlo ellos mismos. Necesitan menos personas y obtienen un mejor flujo de acuerdos", argumenta. "Nuestros equipos se han vuelto muy buenos para cerrar y financiar todo simultáneamente. Sin embargo, se necesita tiempo para desarrollar esa capacidad".
Los bancos finalmente volverán a los préstamos directos sustanciales, pero en la actualidad no pueden ofrecer el apalancamiento del "último dólar" que necesitan los prestatarios, dice Lavipour. Mientras tanto, los bancos y las compañías de seguros están cada vez más dispuestos a trabajar en asociación con proveedores de crédito privados. "Hace tres o cuatro años, los seguros realmente no participaban en nota sobre nota, o en la parte senior de la pila de capital con nosotros, y ahora eso se ha convertido en una gran tendencia. No tienen personal para poner todo el dinero que necesitan para implementar en el espacio inmobiliario, por lo que están buscando otros canales de originación".
Se perfila como un gran año para los prestamistas alternativos que agregan nuevas contrapartes para la deuda senior a través del establecimiento de asociaciones de crédito privado con bancos, continúa. "Hacen nota sobre nota y mantienen las tarifas de originación, pero llevan los productos a los administradores de crédito privados. Para nosotros, es algo grandioso, porque obtenemos el beneficio de su capacidad de originación y acceso a su base de clientes". También es probable que las compañías de seguros contribuyan significativamente a la próxima ronda de recaudación de fondos de deuda de Affinius, agrega.
"Estamos encontrando que el apetito de las compañías de seguros por productos hipotecarios no convencionales en cuentas administradas separadas es insaciable", afirma Bosman de Pretium. "También les gustan los productos de financiamiento para constructores de viviendas, porque rinden bastante más que otras inversiones".
Bancos de centros monetarios
Durante un período del año pasado, hubo una oportunidad para que los fondos de deuda emitieran préstamos sobre activos estabilizados de calidad de grado de inversión en el noreste de EE. UU., pero los bancos ya están regresando a ese segmento del mercado, dice Williams de Schroders Capital. "Definitivamente están regresando, pero están siendo exigentes y fijando precios agresivos para ofertas de alta calidad". Las compañías de seguros de vida están haciendo lo mismo, agrega, porque los préstamos ofrecen de 50 a 100 puntos de rendimiento cuando se comparan con los bonos corporativos BBB.
A diferencia de los bancos regionales de EE. UU., los principales bancos de centros monetarios no están sobreexpuestos a los bienes raíces y tienen capital "infinito" para desplegar con patrocinadores de alto nivel, dice Levy. "Es cuando bajas un escalón o dos a un médico de cabecera local, un propietario-operador, una oficina familiar o una persona de alto patrimonio neto que esos bancos se vuelven menos interesados".
Observa que los bancos pequeños y medianos están sobreponderados en bienes raíces en alrededor de 300 mil millones de dólares. "Eso probablemente tendrá que salir de sus balances, ya sea a través de ventas de préstamos o ejecuciones hipotecarias o simplemente reembolsos, antes de que los veamos volver a entrar", dice.
Sin embargo, es poco probable que el apetito de los bancos por los préstamos para la construcción regrese en el próximo año, dice Bosman. "Habrá un gran vacío en ese espacio que debe llenarse, así como para el capital preferente para ayudar a llenar la brecha de valuación al refinanciar".
Las mejores oportunidades permanecen en los mercados de deuda privada, dice Williams. "En este momento, estamos viendo más valor en préstamos de tipo más pesado como el desarrollo. Pero estamos esperando una oportunidad en los mercados de deuda pública, que llegan de vez en cuando y luego todos se abalanzan, por lo que es una oportunidad de menor duración".
La historia general es el creciente poder del capital privado, particularmente para los préstamos, argumenta Chen. Él cree que en un período de inestabilidad, es más probable que los mercados titulizados se vean afectados por una caída repentina. "El capital privado es simplemente más duradero. Es más confiable. Simplemente continuará tomando más participación de mercado, y más prestatarios lo entienden", concluye. "Parece que todo está preparado para que eso suceda durante el resto de este año y en el futuro previsible".
¿Una ley hermosa para los bienes raíces?
Los participantes consideran las implicaciones para el sector de la legislación insignia de Trump.
El 4 de julio de 2025, el presidente Donald Trump promulgó la "Ley One Big Beautiful Bill". Entre sus disposiciones principales se encuentran la extensión de las reducciones de impuestos de Trump en 2017 y un recorte de 1 billón de dólares al programa de atención médica Medicaid. La Oficina de Presupuesto del Congreso estima que el proyecto de ley podría agregar 3.3 billones de dólares al déficit federal durante la próxima década, un pronóstico cuestionado por la Casa Blanca.
Kayne Anderson invierte en el sector de la salud y ha analizado las posibles implicaciones de la Ley. Levy predice que el mayor impacto recaerá en el sistema hospitalario y la enfermería especializada dentro del sector de viviendas para personas mayores. Kayne Anderson invierte principalmente en consultorios médicos y centros de atención ambulatoria para pacientes de pago privado y, como tal, estará aislado del efecto de los recortes en la atención médica, argumenta. "Para nosotros, creemos que será un positivo neto. Muchos de los recortes se están introduciendo gradualmente durante dos años, por lo que es de esperar que no tenga un impacto tan negativo como algunas personas creen".
Mientras tanto, el sector de la salud todavía se beneficia de los vientos favorables demográficos, en particular el envejecimiento de la rica generación del baby boom, agrega. "Tenemos 65 millones de personas mayores de 65 años y 11,000 personas al día que cumplen 65 años. En 15 años, esa población de más de 65 años aumentará a 80 millones".
Chen de Beach Point Capital señala que la Ley extiende permanentemente el programa de zonas de oportunidad (OZ), sin el cual las inversiones en OZ después del 31 de diciembre de 2026 ya no habrían sido elegibles para beneficios fiscales. "Se ha formado una gran cantidad de capital en torno a las oportunidades de OZ, y aunque el rendimiento ha sido mixto, para la construcción multifamiliar, en el margen, es positivo", dice.
Los prestatarios ven el valor en estructuras de capital simples
La facilidad de ejecución es a veces más importante que los costos de endeudamiento principales, dicen los participantes.
Los prestamistas se enfrentan a un dilema cuando buscan equilibrar los requisitos de los prestatarios con su deber para con los inversionistas, particularmente en escenarios de recapitalización o refinanciamiento, dice Lavipour de Affinius. Los patrocinadores con frecuencia quieren poner menos capital, asegurar una tasa más baja o negociar más flexibilidad. "Hay un arte para obtener un acuerdo de reestructuración lo suficientemente bueno como para mantener contento al cliente, quien en última instancia alimentará nuevos negocios en su fondo, al mismo tiempo que protege a sus inversionistas".
Cuando un posible prestatario se embarca en una nueva empresa en el desafiante entorno actual del mercado y ha logrado recaudar capital de LP, eso a menudo sugiere que tiene un plan de negocios duradero y un buen activo en una buena ubicación para suscribir, dice Chen: "La crema sube a la cima". Esos patrocinadores ven el valor en la simplicidad, con un solo socio que financia toda la estructura de capital, en lugar de múltiples prestamistas, observa. "Pagarán un poco más para poder concentrarse en una ejecución exitosa".
Bosman de Pretium ha notado una mentalidad similar entre los prestatarios en el sector de la construcción de viviendas. Mientras que el capital de los fondos de deuda tiene un costo más alto que los préstamos bancarios, la gestión de las relaciones con varios bancos locales, particularmente en préstamos sindicados, consume más tiempo y recursos que mantener una relación establecida con un prestamista alternativo, argumenta. "Algunos constructores de viviendas me dicen que tienen dos o tres empleados a tiempo completo que administran préstamos bancarios. Al pagar un poco más, pueden facilitar cosas como la gestión de retiros y ahorrar dinero en costos de personal al tener una estructura de capital más simple".
Jeffrey Williams es director de inversiones globales de deuda inmobiliaria comercial en Schroders Capital, y supervisa el negocio de deuda CRE de 5,000 millones de dólares de la empresa, que se divide entre valores respaldados por hipotecas comerciales y préstamos inmobiliarios comerciales privados. Este último representa alrededor de 2.6 mil millones de dólares de AUM, incluidos préstamos estabilizados, así como estrategias oportunistas que cubren la adquisición de tierras, el predesarrollo, el financiamiento de la construcción y los préstamos puente.
Este artículo apareció por primera vez en la edición de septiembre de 2025 de PERE
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