¿Qué hay detrás de la ola de optimismo mexicano?
México parece dispuesto a beneficiarse de los cambios en las cadenas de suministro mundiales, a medida que cobra impulso el tema del nearshoring.
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La economía de México fue relativamente sólida en 2022, mientras que su mercado de renta variable superó holgadamente al índice MSCI de mercados emergentes.
En muchos aspectos, el panorama para 2023 parece bastante menos favorable, aunque existe un cierto optimismo en cuanto a las perspectivas de México. En medio de un aumento de las preocupaciones geopolíticas y de un cambio fundamental en las cadenas de suministro mundiales, México se perfila como un ganador potencial.
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Panorama de la economía mexicana
El contexto macroeconómico de México sigue siendo estable. El crecimiento del PIB se aceleró hasta un 4,3 % interanual más fuerte de lo previsto en el tercer trimestre de 2022. Mientras tanto, las cuentas exteriores son firmes, con bajos vencimientos fiscales a corto plazo, y se apoyan en la inversión extranjera directa (IED) y las remesas. La situación fiscal es mejor que en otros mercados emergentes (ME), en parte gracias a un enfoque más convencional del gasto durante la pandemia.
Las últimas estimaciones prevén una expansión de la economía mexicana del 1,5 % en 2023, inferior a la de los 12 meses anteriores. Como economía abierta y orientada a la exportación, México es susceptible de sufrir una ralentización del comercio mundial, en particular una menor actividad económica en los Estados Unidos. Si la economía estadounidense entrara en recesión este año, como se prevé actualmente, la debilidad de la demanda probablemente pesaría sobre las perspectivas de los exportadores mexicanos. También podría afectar a los flujos de remesas de los mexicanos en los Estados Unidos, aunque desde niveles máximos históricos. Sin embargo, la ganancia de cuota de mercado en el sector manufacturero puede compensar esta tendencia, ya que el nearshoring a largo plazo (que se analiza con más detalle a continuación) está cobrando impulso.
Como en el resto del mundo, la inflación en México está muy por encima del objetivo del banco central del 3 % +/- 1 %. La tasa general fue del 7,8 % interanual en noviembre, retrocediendo desde los máximos de 20 años alcanzados en los últimos meses. Sin embargo, la inflación subyacente sigue aumentando y fue del 8,5 % en noviembre. El banco central aumentó su tasa de interés oficial un 0,5%, hasta el 10,5%, e indicó que era probable un nuevo aumento en su próxima reunión, aunque dependería de los datos. La subida de las tasas de interés puede afectar aún más al crecimiento, aunque la penetración del crédito es muy baja en comparación con otros países, por lo que la política monetaria tiene un impacto menor en la economía.
Por qué el nearshoring atrae la atención de los inversores
Está cobrando impulso una reorientación de las cadenas mundiales de suministro, considerada por algunos como desglobalizacióny por otros como nearshoring, friendshoring o simplemente diversificación de la cadena de suministro. La tendencia puede encontrar sus raíces en el aumento de las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China bajo la administración Trump, que llevó a algunas empresas a considerar la diversificación de sus cadenas de suministro. Dado que China se ha convertido en la fábrica del mundo en los últimos 20 años, las perturbaciones derivadas de los confinamientos por el COVID en 2020 aumentaron estas preocupaciones ya existentes.
Como consecuencia, hay un mayor esfuerzo por diversificar y mejorar la seguridad de las cadenas de suministro. En el pasado se daba prioridad a la eficiencia y el costo, mientras que hoy son fundamentales la resiliencia y la fiabilidad. México es un mercado que se destaca como potencial beneficiario a largo plazo de esta tendencia. Hay indicios de que la economía ya se está beneficiando del aumento de la inversión extranjera directa y de la inversión manufacturera, pero la tendencia podría tener aún mucho camino por recorrer. El siguiente gráfico muestra el desarrollo y crecimiento de una amplia base manufacturera en México en los últimos 20 años.
Existen varias razones para que las empresas multinacionales localicen su producción en México. Su ubicación favorece las exportaciones a los Estados Unidos y Canadá, ya que reduce los costos y el tiempo de transporte. México cuenta con una industria manufacturera bien establecida e integrada con los Estados Unidos, con una mano de obra cualificada y unos costos laborales competitivos a escala mundial. El siguiente gráfico muestra que México se sitúa mejor o igual que China en nueve de los 14 factores de atractivo del sector manufacturero.
En comparación con otros ME, el contexto macroeconómico y político es relativamente estable. El Acuerdo entre los Estados Unidos, México y Canadá (USMCA), o Tratado entre México, Estados Unidos y Canadá (T-MEC), como se le conoce en México, es otro factor importante. Sustituto del TLCAN, el acuerdo de libre comercio ayuda a reducir los costos arancelarios y favorece la integración de la cadena de suministro.
Otros incentivos proceden de anuncios de la política estadounidense, como la Ley de Reducción de la Inflación. Para ello es necesario que el 40 % de las baterías de los vehículos eléctricos se fabriquen en los Estados Unidos o en países con los que este país tenga un acuerdo de libre comercio. La Ley Science and Chips, por su parte, plantea la posibilidad de que la producción de semiconductores en México se expanda.
¿Cuáles son los riesgos?
Las perspectivas a largo plazo son positivas, apoyadas por el nearshoring. Pero también hay que tener en cuenta los riesgos. En primer lugar, la deslocalización podría decepcionar en relación con las expectativas actualmente en alza. Aunque este no es nuestro caso base, algunos de los factores que apoyan el nearshoring podrían desvanecerse.
La política es estable en comparación con muchos otros EM, pero el Presidente Andrés Manuel López Obrador, conocido como AMLO, ha impulsado una serie de reformas poco ortodoxas durante los primeros cuatro años de su liderazgo. Las propuestas más radicales han sido bloqueadas por el Congreso, ya que el partido de AMLO no cuenta con la supermayoría en la Cámara Baja, necesaria para aprobar un cambio constitucional.
Sin embargo, la reciente aprobación de recortes en la financiación de la autoridad electoral es preocupante, sobre todo de cara a las elecciones de 2024. Otro punto para vigilar son las perspectivas fiscales, dado el riesgo de que aumente el gasto antes de las próximas elecciones.
Además, hay que seguir de cerca los conflictos comerciales con los Estados Unidos y Canadá. Éstas se refieren principalmente a la energía y a la preocupación de que los privilegios políticos para la petrolera estatal Pemex, y la empresa estatal de electricidad, violen el USMCA. AMLO también ha expresado su preocupación por el maíz modificado genéticamente, que actualmente se importa de los Estados Unidos, debido a su impacto en la salud. En términos más positivos, el fallo del USMCA del mes pasado a favor de México y Canadá sobre las regulaciones de insumos para automóviles es positivo para la industria de fabricación de automóviles del país.
Esta semana, el presidente estadounidense Biden se reunirá con AMLO en México, en una cumbre de líderes norteamericanos. Si Estados Unidos va a impulsar el nearshoring en México, Biden querrá que se le garantice el Estado de Derecho y la fiabilidad energética de las instalaciones de producción.
¿Cómo se ven las valoraciones?
Las valoraciones generales de la renta variable mexicana se sitúan por debajo de la media histórica (desde 1995) en una serie de indicadores, sobre todo en términos de rentabilidad por dividendo.
Si se observan las puntuaciones z, una medida de la distancia que separa las valoraciones de la media histórica, México se encuentra entre los mercados más baratos de los ME en términos de precio-beneficio acumulado, precio-valor contable y rentabilidad por dividendo. El múltiplo precio-beneficios a plazo es menos barato, pero cabe señalar que las expectativas de beneficios podrían repuntar, o al menos mantenerse, dado el fuerte crecimiento del PIB en el tercer trimestre.
Sobre una base combinada (utilizando una media de las cuatro medidas de valoración), México se encuentra entre los ME más baratos, aunque esto está sesgado en parte por la rentabilidad de los dividendos.
Desde el punto de vista de las divisas, el peso se sitúa en torno a un 12 % por debajo de su media a largo plazo en términos de tasa de cambio efectiva real. Sin embargo, se sitúa casi un 6 % por encima de su media de cinco años; es la única divisa de los ME que se encuentra por delante sobre esa base.
Ganadores y perdedores
Tras un 2022 resiliente, mantenemos una perspectiva positiva para México. Aún albergamos algunas preocupaciones políticas, y la economía abierta es susceptible a la ralentización del crecimiento mundial, en particular de los Estados Unidos. Sin embargo, el nearshoring ofrece cierta compensación y constituye un apoyo estructural a largo plazo. Además, México también es un mercado defensivo en el contexto de los ME.
El optimismo estructural que se observa con respecto a México debido al nearshoring es muy bienvenido. Vemos indicios de que esto se producirá, aunque el crecimiento a corto plazo pueda ralentizarse debido a factores cíclicos. Sin embargo, dentro del mercado habrá ganadores y perdedores, y será fundamental determinar cómo se relaciona el crecimiento del nearshoring con las oportunidades del mercado de renta variable.
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