Perspectives 2019 : actions américaines
Nous pensons que la croissance des bénéfices aux États-Unis ralentira en 2019, mais que l'environnement plus difficile dans lequel évoluent les entreprises pourrait se révéler favorable pour les spécialistes de la sélection de valeurs.
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- L'économie américaine a surperformé les autres marchés développés en 2018 et nous pensons qu'elle restera relativement stable en 2019.
- Nous croyons que la croissance des bénéfices pourrait ralentir à mesure que les taux d'intérêt et l'inflation des salaires augmenteront.
- Le ralentissement de la croissance des bénéfices, conjugué à une forte pression sur les coûts, devrait créer un environnement fertile pour les investisseurs actifs l'an prochain.
Petites et moyennes valeurs américaines
Robert Kaynor, co-gérant petites et moyennes capitalisations
En 2018, bien que la croissance de certaines puissances économiques mondiales comme le Royaume-Uni, l'Allemagne et la France ait ralenti, l'expansion américaine est restée robuste. En particulier, le marché du travail est resté vigoureux. En moyenne, environ 200 000 emplois ont été créés chaque mois alors que le taux de chômage, à 3,7 %, a atteint son point le plus bas en près d'un demi-siècle.
La vigueur du marché du travail est la principale cause d'une hausse naissante de l'inflation, les pressions salariales commençant à se renforcer, en particulier dans le secteur des services. Nous entendons parler de cette inflation salariale depuis trois ans, même si elle n'est visible que maintenant dans les données officielles. Nous pensons que l'inflation devrait être gérable si la Réserve fédérale (Fed) maintient le cap du rythme prévu pour la normalisation des taux d'intérêt.
Nous pensons donc que l'économie devrait connaître une croissance stable l'an prochain, mais que le retour des taux d'intérêt à des niveaux plus « normaux » et une inflation plus élevée pèseront probablement sur la croissance des bénéfices. Nous commençons déjà à voir des entreprises très endettées souffrir de la hausse des taux d'intérêt. Par ailleurs, les entreprises qui ne sont pas en mesure d'augmenter leurs prix ont du mal à compenser la hausse du coût de la masse salariale. De plus, la forte croissance des bénéfices en 2018 est en partie attribuable aux réformes fiscales et à d'autres stimuli budgétaires, qui s'estomperont en 2019.
Par conséquent, notre opinion générale est que les premières estimations de croissance des bénéfices en 2019 sont probablement trop optimistes. Toutefois, si les investisseurs sont conscients de leur exposition à ces facteurs, nous croyons que l'environnement pourrait offrir des occasions favorables aux gérants actifs l'an prochain.
Alors que la reprise économique est en cours et que la Fed relève les taux pour anticiper les pressions inflationnistes, le calendrier de la prochaine récession fait l'objet de débats animés. Nous ne pouvons pas prédire quand la prochaine récession se produira, mais nous sommes convaincus que le groupe de stratèges qui l'anticipent pour 2020 se trompera très probablement.
Indépendamment de la spéculation sur la récession, le marché doit continuer de digérer la réalité du ralentissement de la croissance des bénéfices des sociétés, les pressions inflationnistes continues et une politique budgétaire moins favorable au marché.
Malgré les turbulences des marchés au début de l'année, les valeurs de croissance et les grandes capitalisations ont continué à être considérées comme des « valeurs refuges » relatives. Bien que les micro-capitalisations aient affiché des performances nettement supérieures, les risques liés aux différends commerciaux ayant atteint des niveaux fébriles au deuxième trimestre, les acteurs du marché ont passé la majeure partie de l'année à favoriser les sociétés en croissance qui se portent le mieux lorsque l'économie est forte.
Cela va-t-il persister ? Vraisemblablement, étant donné les pressions sur les bénéfices que nous anticipons.
Les niveaux d'endettement des entreprises américaines sont globalement élevés, mais particulièrement dans le secteur des petites et moyennes capitalisations. Une façon de mesurer le niveau d'endettement d'une entreprise est le ratio dette/EBITDA (qui compare la dette d'une entreprise à son bénéfice brut). Pour les grandes sociétés qui constituent l'indice S&P 500, le ratio est de 2,3 fois les bénéfices. Pour les sociétés de l'indice Russell 2000 des petites et moyennes capitalisations, il est supérieur à 4 fois.
Les bénéfices peuvent fluctuer avec le cycle économique, mais pas l'endettement. Cela signifie qu'en cas de fléchissement des bénéfices, les emprunts de l'entreprise restent inchangés alors que les taux d'intérêt continuent d'augmenter. Le fardeau de la dette s'alourdit. La solution est ainsi de rembourser la dette.
Dans l'univers des petites et moyennes valeurs américaines, une proportion importante (plus de 40 %) de la dette totale est à taux variable, contrairement aux grandes capitalisations (17 %). En règle générale, les sociétés ayant un pourcentage plus élevé de dette à taux variable sont plus susceptibles d'avoir des problèmes à mesure que les taux d'intérêt augmentent et que les bénéfices fléchissent.
Nous avons déployé des efforts concertés pour nous assurer que les sociétés de nos portefeuilles ont des niveaux d'endettement à taux variable inférieurs à ceux de leurs pairs.
Du point de vue des valorisations, nous estimons que les sociétés des secteurs de la consommation discrétionnaire et de l'industrie semblent attractives relativement à l'indice de marché. En général, nous continuerons de chercher à investir dans des sociétés qui concilient les intérêts des actionnaires et la croissance de l'entreprise.
Grandes capitalisations américaines
Frank Thormann, gérant grandes capitalisations
Il ne fait aucun doute que l'un des principaux facteurs qui ont contribué à la vigueur et à la durée du marché haussier américain a été le retour de la rentabilité des entreprises à des niveaux sans précédent. En particulier, la position unique du pays en tant que leader mondial de la technologie et de l'innovation a été une véritable bénédiction. La Silicon Valley est souvent décrite comme le "berceau mondial de l'innovation" et abrite certaines des entreprises les plus innovantes et les plus rentables du monde.
En outre, les États-Unis ont particulièrement bien réussi à assainir leur secteur bancaire, de sorte que leur rentabilité dépasse largement celle de leurs homologues européennes. En outre, les États-Unis connaissent une résurgence de la production pétrolière sous l'impulsion d'une révolution dans les technologies. Son environnement économique et politique relativement stable a attiré d'importantes entrées de capitaux, ce qui a entraîné une hausse du dollar. Cerise sur le gâteau, d'importantes réductions d'impôt ont été annoncées en 2017.
Pour 2019, nous envisageons un changement de leadership sur le marché. L'année 2018 a été marquée par une croissance rapide des revenus et des bénéfices et la vague ascendante a été porteuse pour la plupart des entreprises. 2019 sera probablement l'année d'un ralentissement assez marqué de la croissance des bénéfices.
Le consensus s'attend à une croissance du bénéfice par action (BPA) de 9 % pour l'indice S&P500 en 2019 après une croissance de 25 % en 2018. Nous pensons que même ces attentes peuvent se révéler optimistes. Compte tenu de ce ralentissement, nous estimons que des rendements attrayants pourront être obtenus grâce à une sélection ciblée des titres et à la focalisation sur le pouvoir de fixation des prix des entreprises, leur immunité relative aux pressions croissantes des coûts et la présence de catalyseurs spécifiques, qui permettront de soutenir une croissance au-dessus de la moyenne.
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