經濟要出現多大程度的衰退才可抑制通脹？

自2022年7月27日美國聯儲局實行上一次加息以來，投資者對該央行何時能結束貨幣緊縮的看法已變得更為樂觀。市場現時預期「聯儲局轉向」將於2023年末出現，預料聯儲局屆時將開始減息。

雖然有跡象顯示經濟放緩，但我們認為，因為需要更長時間地維持較高利率的政策，繼而導致更悲觀結果的可能性已顯著增加。阻礙聯儲局轉向的因素是處於高位的基本通脹，以及強勁的就業市場。從最新的就業報告可見，工資大幅增加，而失業率亦進一步下降。

對以往經濟週期進行的一項分析顯示，當經濟週期處於較後階段時，能夠在經濟活動不放緩、甚至不陷入衰退的情況下讓通脹重回目標水平是較為罕見的。

經濟活動放緩的幅度要多少才可令通脹降溫？

根據美國國家經濟研究局 (National Bureau of Economic Research) 的數據，自1960年以來，美國經濟曾九次達到最高峰。在每次達到頂峰後，經濟都會陷入衰退，之後需要幾個月才能走出低谷。最近一次收縮是在2020年2月至4月期間發生。這是有記錄以來持續時間最短的經濟衰退。

在此之前，美國自1960年以來的數次經濟收縮均持續6至18個月，與未來有可能出現的情況更為接近。從上述期間的八個週期來看，國內生產總值從高峰到谷底平均下降1.6%，而失業率則從低於升至高於非加速通貨膨脹失業率 (NAIRU) 的2.5個百分點。按消費者物價指數計算，通脹平均下降1.5個百分點。

到目前為止，我們觀察到國內生產總值需要顯著放緩，通脹方會大幅下降。從這個角度看，聯儲局對於可在2023年實現軟著陸（即經濟增長放緩至略低於2%及通脹降至低於 3%）的推測似乎只是一廂情願。

提升央行信譽及盡可能降低商品價格，將有助更快及以更低產出、就業率的代價令通脹降溫。然而，美國及世界大部分地區處於經濟週期後期，以及經濟過熱的根本問題仍然存在。

在這種情況下，貨幣政策是一項相當生硬的工具。央行們被迫收緊貨幣政策，直至失業率上升及形成足夠的放寬空間為止。我們認為，這意味著國內生產總值從高峰到谷底或將下降約2%，幅度明顯高於經濟學家目前的普遍預測。

聯儲局應效仿英倫銀行的做法，不再執著於經濟軟著陸

為實現這一目標，聯儲局將不得不進一步收緊利率，並將利率調升至高於其目前所認為的中性水平。利率將更長時間地維持在較高水平，但這並不意味著在失業率達到6%或 7%之前，聯儲局將持續實施緊縮。加息對經濟的滯後影響意味著聯儲局應審慎行事，因為相關影響在幾個月後才會全部顯現。就此而言，聯儲局或會在2023年底前作出轉向，而利率亦有可能隨著經濟陷入衰退而放寬。

儘管聯儲局的選擇有限，但它可以參考英倫銀行的做法。英倫銀行早前作出英國將出現嚴重經濟衰退，以及通脹只會緩慢地趨向目標水平的預測，因而備受抨擊。然而，無可否認的是，英倫銀行並未提前向家庭及企業發出與未來形勢相關的警告。

就此而言，若聯儲局主席鮑威爾及聯儲局停止作出美國將實現經濟軟著陸的預測，相信可帶來一些幫助。回望過去，這種預測或只會帶來假希望，並造成更多的資源錯配。雖然這在政治層面上是艱難的任務，但對家庭及企業而言，既然調整不可避免，那麼愈早開始進行調整愈好。