觀點

價值投資者是否已錯過入市時機?


過去六個月,價值投資錄得備受期待的回升,讓一眾價值型投資經理鬆了一口氣。

自從輝瑞 (Pfizer) 於去年11月初宣布成功研發新冠疫苗以來,市場中一度備受冷落的板塊持續錄得強勁回升。當中包括銀行、能源、汽車及依賴廣告的企業等。

價值股近期表現並非驟然暴漲,而是以漸進姿態跑贏大市

投資者若能夠抽離一點以更廣闊的視野審視市場的話,他們應不難發現仍有不少估值處於極低水平的股票,因此不要一味沉迷短期的價格變動。

市場中的估值差異(即全球評級最高與最低股票之間的基本估值差異)仍處於極端水平。最近價值股的回升基本上是微不足道。 

雖然近月的市場動態似乎頗具戲劇性,但與其說是暴漲,我們認為這只是溫和向上。長遠而言,市場的估值差異似乎仍要較長時間才會回到較正常的水平。

不過,我們仍需保持謹慎。市場在過去兩年已開始出現一些通常在市場週期見頂時才會出現的瘋狂行徑。事實上,這些行徑正是在1999/2000年科網股熱潮顛峰時曾出現過的典型特徵。當時市場的樂觀情緒嚴重失控,與現時的情況已愈來愈相似。

為何我們不認同「這次不一樣」?

有些人並不同意我們上述的觀點。他們認為現時估值極高的企業確實具備穩健基本因素,而且是正在改變世界的卓越企業。換言之,他們認為估值水漲船高仍是合理現象,只是現實世界改變了而已。 

我們就著兩點觀察作出回應:

1) 投資者在2000年時同樣認為「這次不一樣」。當時,四大科技企業的確都是盈利增長超卓且回報吸引的優質企業。

雖說它們是優質企業,但若以錯誤的價格入手,它們亦可以是相當壞的投資。在科網股爆破後的三年,這些企業的股價平均下跌了60%。雖然這些科技巨企的規模龐大、創新能力強、增長速度快,但這亦不代表對它們進行投資不會虧損。

2) 即使在市場指數中撇除由數家領先科技巨企帶來的特殊影響,估值差距仍遠高於以往的正常水平。

若剔除該板塊內前 5% 的超大型企業或估值前 10% 的企業,得出的結果依然類似:按以往任何標準計算,市場中最受歡迎與最不受歡迎板塊之間的估值差距仍相當大,意味著過去幾年的市場趨勢並非因應少數優質企業崛起而作出的理性行為。

市場似乎已再次將以基本估值為本的觀念拋諸腦後。

熱潮退卻後的景況如何?

在2000年3月市場週期高峰過後,環球股票指數便踏入痛苦而漫長的熊市。即使在五年後,按絕對點數計算的 MSCI世界指數仍未回到正數,但環球價值股於同期的表現不論按絕對或相對點數計算均相當強勁。

在股市見頂前的數年間,價值投資者有計劃地避開估值過高的股票。雖然這種做法讓他們在投資界受到不少譴責和嘲笑,但到時機成熟的時候,專注投資在市場上估值最吸引的板塊反而讓他們能夠佔據上風。

值得一提的是,價值型投資通常會在牛市接近尾聲時跑輸大市。在市場備受追捧的板塊飆升之際,價值投資者卻經常淪為落後的一群。

不過,隨著金融重力開始發揮作用,價值股一般都會造好。市場超乎常理地暢旺的時候往往是願意逆流而上的投資者找到絕佳逆向投資機遇的好時機。

在意想不到的地方找尋價值投資機會

逆向投資機會可以在銀行或能源等顯眼的市場板塊中尋獲。

現時,銀行的資本水平正處於歷史高位。在過去十年間,業界持續降低風險。有別於環球金融危機時作為問題根源的角色,銀行為解決本次疫情危機作出貢獻。因此,我們認為銀行業相當吸引。

能源企業是另一個典型的價值投資領域。這些企業正展現出在資本方面的自律性,在著重成本之餘亦會回饋股東,加上行業有望從油價上升中受惠,因而讓當中的投資機會相當吸引。

此外,我們認為日本亦存在一些吸引的機會。以往,我們因為日本股票當中有不少價值陷阱而一直對其避之則吉,但我們現時看好的股票在估值方面具備相當的吸引力。它們除了風險相對較低外,與我們以往持有的其他股票關聯性亦不強。

還有就是一些在疫情恐慌期間表現受挫的市場板塊。在恐慌情況最嚴重的時候,一些優質企業遭到不公平的抛售,繼而讓我們捕捉到一些絕佳的入市機會。隨著世界經濟從疫情中復甦,這些企業預料將會回升。

這些股票涵蓋「海龜股」(即緩慢而穩定的潛在贏家,如食品零售及電訊)和「轉機股」(即已經歷一段艱難時期,但正在好轉及回升的企業)。

現時入市為時未晚

對於主動投資者而言,目前市場上顯然有不少板塊的確具備投資價值,現時入市仍為時未晚。  

我們認為,鑒於目前的估值差異水平,價值股擁有龐大的上升潛力,並可在出現「泡沫」市場時扮演有力的防守角色。

我們依然認為價值股在每個客戶的投資組合中值得佔長遠的席位。

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