¿Ha entrado finalmente China en una espiral deuda deflación?
Aunque el debilitamiento de la demanda interna china es motivo de preocupación, es posible que esto no sea el comienzo de una depresión económica a largo plazo.
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La última tanda de datos apenas habrá servido para calmar los temores sobre la solidez de la economía china. El aparente desplome de la demanda interna hizo que las importaciones fueran mucho más débiles de lo previsto en julio, mientras que la economía entró en deflación el mes pasado al caer los precios de consumo un 0,3 % en comparación con el mismo periodo del año anterior (interanual).
Si alguna vez se necesitó una prueba para respaldar las afirmaciones de "japonización" y de una espiral deuda/deflación, ésta parecía ser esa. Esto contrasta notablemente con la mayoría de las demás partes del mundo, donde nuestro trabajo sobre el cambio de régimen sugiere que los riesgos para la inflación estructural y las tasas de interés están inclinados al alza.
Los temores a una espiral deuda/deflación no pueden descartarse por completo. En definitiva, China es una economía con exceso de oferta, mientras que la demanda es más blanda de lo que habíamos supuesto tras la supresión de la política de Covid cero.
El auge de los viajes no se tradujo en un crecimiento económico más amplio, entre otras cosas porque la represión de las compras especulativas de bienes inmuebles en los últimos años ha cortado una fuente clave de demanda en la economía y una vía para la transmisión de políticas. De hecho, los datos de crédito de julio volvieron a mostrar que, con la compra de viviendas todavía muy débil, hay poca demanda de crédito por parte de los hogares. Esto ayuda a explicar por qué la abundante liquidez no ha llegado hasta ahora a la economía real en los últimos meses. Y el enorme endeudamiento de China está bien documentado.
En su momento analizaremos las perspectivas de que China caiga en una espiral deflacionaria a largo plazo como la observada en Japón. Y es evidente que existen ciertos paralelismos, dada la cantidad de apalancamiento expuesta al mercado de bienes inmuebles sobre ofertado y caro.
Sin embargo, hay algunas razones para pensar que julio no marcó el comienzo de una depresión a largo plazo.
Para empezar, no es evidente que el desplome de las importaciones chinas en julio se debiera enteramente a la debilidad de la demanda interna. Parte de la caída de las importaciones se debió a la debilidad de las compras de bienes intermedios de alta tecnología, como los semiconductores. Es posible que ello se deba en parte a la prohibición estadounidense de exportar tecnología a China, que se ha recrudecido en las últimas semanas. Como hemos comentado en nuestro trabajo sobre el cambio de régimen, la aparición de un nuevo orden mundial es una amenaza para la globalización. Sin embargo, la reciente caída de las importaciones de tecnología parece deberse en gran medida a la debilidad cíclica del ciclo manufacturero mundial. Es posible que esta situación empiece a invertirse pronto, ya que algunos indicadores adelantados apuntan a que el PMI manufacturero mundial volverá a superar el nivel de 50 en el cuarto trimestre de este año.
China importó menos bienes intermedios al debilitarse la demanda mundial
Mientras tanto, los efectos de los precios también oscurecen el panorama de las importaciones, sobre todo en el caso de las materias primas. De hecho, mientras que las importaciones chinas de materias primas se contraen en términos nominales interanuales, crecen en volumen. Las importaciones de mineral de hierro aumentaron un 4,6 % interanual, las de cobre un 8 % y las de petróleo casi un 25 %. La demanda china de materias primas sería mayor si su mercado inmobiliario fuera más fuerte. Pero esto sugiere que la débil demanda china no es la única razón de los bajos precios de las materias primas, y cabe señalar que el índice Bloomberg de precios de las materias primas (Bcom) también sigue simplemente el ciclo manufacturero mundial.
Los precios de las materias primas siguen el ciclo manufacturero mundial
Los movimientos de los precios de las materias primas también ayudan a explicar la caída de China en la deflación. Según muestra el gráfico siguiente, aunque la inflación general cayó en julio al -0,3 % interanual, desde el 0 % de junio, gran parte del descenso se debió a los campos relacionados con las materias primas. El componente de agua, electricidad y combustible ha sido negativo durante varios meses, ya que el efecto de los anteriores aumentos de los precios de la energía arrastra a la inflación. En otras partes del mundo ha sido un buen motor de desinflación, mientras que el punto de partida mucho más bajo de China ha provocado que sea deflacionaria.
Los alimentos arrastraron a China a la deflación en julio
Sin embargo, el gran cambio de julio vino del componente alimenticio. Una vez más, la inflación de los alimentos ha disminuido en todo el mundo y es una razón clave por la que otros mercados emergentes tienen margen para empezar a recortar las tasas de interés. Estas tendencias se han visto agravadas en China por el desplome de los precios del cerdo tras un aumento de la oferta. El IPC de la carne de cerdo, que representa alrededor del 3 % de la canasta global de bienes, cayó al -26 % interanual el mes pasado, desde el -7,2 % interanual de junio. La carne de cerdo por sí sola redujo la inflación global alrededor de un 0,5 %.
Además, la inflación subyacente aumentó en julio hasta un máximo de seis meses del 0,8 % interanual. Es cierto que los bienes básicos cayeron hasta el -1,3 % interanual, la cifra más baja desde la crisis financiera mundial. Pero el descenso de los precios de los bienes básicos ha venido acompañado de una deflación de los precios de producción, que también puede atribuirse en gran parte a la evolución de los precios mundiales de las materias primas. Si los precios de las materias primas se mantuvieran en torno a los niveles actuales, el IPP seguiría siendo negativo hasta principios de 2024.
El IPP también se ha visto arrastrado por los precios de las materias primas
La inflación subyacente de los servicios, más vinculada a la actividad interior, se aceleró en julio, ya que los sectores, como el turismo, que se han beneficiado de la supresión de la política de Covid cero, han mostrado cierta presión sobre los precios.
La fuerte demanda post-Covid hace subir la inflación de los servicios
El resultado es que, aunque la economía china está atravesando dificultades y se enfrenta a retos a largo plazo que afectarán al crecimiento, la reciente deflación parece tener más que ver con la reversión de anteriores aumentos de los precios mundiales de las materias primas que con la debilidad de la demanda interna. Si estamos en lo cierto, es probable que el actual periodo de deflación dure meses en lugar de años.
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