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¿Qué significa la recesión para tu cartera?

Hemos analizado 50 años de datos para ver cómo se han comportado los distintos activos cuando el crecimiento económico está en declive.

28/03/2023
unemployed woman recession

Authors

Tina Fong
Estratega

Aunque la economía estadounidense parece más resistente de lo que muchos habían previsto, las recientes turbulencias en el sector bancario han avivado el debate sobre si se producirá un aterrizaje suave o una recesión.

Nosotros nos inclinamos por esta última opción y seguimos pensando que este año se producirá una recesión, dado el ritmo de endurecimiento de la política monetaria de la Reserva Federal (Fed).

Teniendo esto en cuenta, ¿cómo deberían posicionar los inversores sus carteras para buscar refugio ante la inminente tormenta recesiva? Aunque cada recesión es única y no hay garantía de que la historia vaya a repetirse, resulta útil comprender cómo se han comportado las distintas clases de activos durante las recesiones pasadas.

Las recesiones pueden definirse por dos trimestres consecutivos de crecimiento negativo del PIB real o en términos de ciclo económico, pero aquí nos limitaremos a analizar las recesiones estadounidenses registradas oficialmente por el NBER (National Bureau of Economic Research).

La seguridad ante todo, pero ojo con perderse la revalorización del mercado

Las recesiones suelen caracterizarse por un descenso del crecimiento y una caída de la inflación, lo que lleva a los responsables políticos a relajar la política monetaria o fiscal, o a menudo ambas. Por lo general, los inversores han buscado la seguridad de la deuda pública y, en cierta medida, de la deuda corporativa (gráfico 1). El dólar estadounidense también se ha beneficiado de su estatus de valor refugio durante las recesiones, especialmente cuando el resto del mundo ha sido más débil que la economía estadounidense. En comparación, la renta variable y las materias primas se ven duramente afectadas por el desplome de la actividad económica.

En términos más generales, el comportamiento de los activos de riesgo ha sido incluso peor durante las recesiones de los últimos 30 años, debido a las fuertes pérdidas sufridas durante la Crisis Financiera Mundial.

What does recession mean for your portfolio

Aunque las acciones estadounidenses casi siempre han tocado fondo durante las recesiones, han repuntado con fuerza hacia el final del periodo (gráfico 2). La recuperación de la renta variable está impulsada por la combinación de unas valoraciones baratas de las acciones y las expectativas de futuras mejoras de la actividad económica y los beneficios empresariales gracias a la relajación de la política de la Reserva Federal. Si nos limitamos a observar los pobres retornos experimentados durante las recesiones anteriores, los inversores deberían tener cuidado de no perderse la revalorización del mercado. Esto también es relevante a la hora de invertir en sectores y estilos de renta variable durante las recesiones, que se analiza a continuación.

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¿Cómo se han comportado los sectores de renta variable en anteriores recesiones?

Dado que la renta variable suele registrar pérdidas durante las recesiones, los sectores más defensivos de los EE.UU., como los productos de consumo básico y el sector salud, han sido los que, por término medio, han obtenido mayores rentabilidades (gráfico 3). Esto se debe a que los inversores han buscado empresas que ofrezcan una rentabilidad superior y balances sólidos en épocas de tensión económica. Por el contrario, los sectores más cíclicos del mercado, como el financiero y el industrial, han tendido a obtener los peores resultados.

Obsérvese que no existe una regla rígida para definir los sectores como defensivos o cíclicos. Los sectores defensivos suelen tener una beta más baja en relación con el mercado, como los bienes de consumo básico, la sanidad, los servicios públicos y el sector inmobiliario. Por el contrario, los sectores cíclicos suelen tener una beta más alta en relación con el mercado, como los industriales, energéticos, financieros, tecnológicos, materiales, el consumo discrecional y los servicios de comunicación.

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Dicho esto, algunos de los sectores con peores resultados durante las recesiones, como el inmobiliario y el financiero, se han recuperado con fuerza hacia el final de la recesión (cuadro 1). Las entidades financieras, en particular los bancos, obtienen beneficios de los préstamos a un tipo superior al que pagan a los depositantes (conocido como margen de intermediación). Así pues, los ingresos netos por intereses obtenidos por los bancos aumentan a medida que suben los tipos de interés. Mientras que los recortes de los tipos de interés durante las recesiones socavan su rentabilidad, la relajación de la política conduce finalmente a un reajuste de la curva de rendimiento y a una mejora de sus ingresos netos por intereses. En consecuencia, observamos un repunte de los resultados de las entidades financieras hacia el final de la recesión.

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Incluso el comportamiento de algunos de los sectores cíclicos más sensibles a los tipos, como el de consumo discrecional y el tecnológico, se ha recuperado antes de que la recesión haya concluido. Al igual que la revalorización del mercado de renta variable antes del final de la recesión, estos sectores cíclicos se han beneficiado de que el mercado descuente una recuperación de la actividad económica y de los beneficios empresariales.

En comparación, los sectores defensivos como los servicios públicos han tendido a registrar fuertes ganancias al comienzo de la recesión, pero pérdidas hacia el final de la misma. A pesar de ser considerado un sector cíclico, el sector de servicios de comunicación también ha mostrado este patrón durante las recesiones. Esto se debe a que, antes de 2018, este sector se categorizaba como un sector defensivo conocido como "telecomunicaciones".

Los estilos de renta variable defensivos han sido los ganadores, pero no hay que ignorar las pequeñas capitalizaciones

En anteriores recesiones, las estrategias más defensivas han sido las ganadoras (cuadro 2). Parece que los inversores han buscado refugio en valores de calidad con balances sólidos y flujos de caja estables. Al mismo tiempo, han invertido en la estrategia de volatilidad mínima, ya que estos valores tienen un riesgo menor que el mercado en general. Para más información sobre las definiciones de los diferentes estilos de renta variable utilizados en nuestro análisis, consulte el cuadro 3.

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Mientras tanto, el estilo “growth” o de crecimiento ha obtenido mayores ganancias durante las recesiones en los últimos 30 años, dado el creciente predominio de los valores tecnológicos en el índice. Estas empresas tienden a generar una gran proporción de sus beneficios en el futuro, por lo que los recortes de los tipos de interés significan que sus flujos de caja futuros se descuentan a un tipo más bajo.

Por el contrario, los valores de pequeña capitalización y de estilo “value” o de valor han sido los que han obtenido peores resultados. El estilo de valor se ve afectado por la caída de los tipos de interés, ya que está positivamente correlacionado con el aumento de los rendimientos de la deuda pública. Aunque los valores de pequeña capitalización suelen generar rentabilidades negativas durante las recesiones, vuelven a cotizar con fuerza hacia el final de las mismas (cuadro 4). Parece que los inversores empiezan a descontar la recuperación de la rentabilidad corporativa de las empresas más pequeñas, ya que es más probable que se beneficien de una política monetaria más laxa que sus homólogas de mayor tamaño.

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Las materias primas no se comportan bien en las recesiones

Las materias primas suelen verse lastradas durante las recesiones, y los sectores con peores resultados son la energía y los metales industriales, ya que son los más sensibles a los cambios en el crecimiento económico (gráfico 4). Estos sectores representan una proporción significativa de la cesta de materias primas, lo que significa que arrastran al índice general durante las recesiones.

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Por el contrario, el oro ha tendido a brillar durante las recesiones, ya que los inversores han recurrido a su condición de refugio seguro. Al mismo tiempo, la relajación de la política monetaria y la bajada de los tipos de interés reales han apoyado normalmente los precios del oro durante las recesiones económicas. Aunque existe un efecto de compensación con un dólar estadounidense más fuerte durante las recesiones.

Cabe destacar que estos resultados se han basado en pasadas recesiones estadounidenses y no han tenido en cuenta a China, que es el mayor consumidor mundial de materias primas. Por ejemplo, China representa la mitad del consumo mundial de cobre y es el segundo mayor consumidor de petróleo.

Con la previsión de que EE.UU. entre en recesión a finales de este año, es probable que el crecimiento en China repunte con fuerza debido al levantamiento de las restricciones de la política de " Covid cero". Se espera que la recuperación en China se incline hacia los servicios, lo que puede favorecer más al sector energético y compensar parte del posible lastre de una recesión en EE.UU.

Conclusión

Los bonos del Estado y, en cierta medida, el crédito han obtenido buenos resultados durante las recesiones, mientras que los precios de las materias primas y la renta variable se han visto muy afectados. Los sectores y estilos de renta variable defensivos también han salido ganando. Sin embargo, los inversores deben tener cuidado de no perderse el repunte del mercado bursátil y de determinados estilos y sectores de renta variable hacia el final de la recesión. La relajación de la política monetaria de la Reserva Federal durante las recesiones económicas acaba por aumentar las expectativas de recuperación de la economía y de los beneficios empresariales.

En general, las materias primas, en particular los metales industriales y la energía, han obtenido malos resultados en recesiones anteriores. Pero el oro se ha beneficiado de los flujos de activos refugio. Dicho esto, esta lección de la historia no tiene en cuenta el impacto de China, que se espera que crezca con fuerza este año. Así pues, el manual de instrucciones de la recesión para las materias primas podría ser diferente esta vez.

Aunque no hay garantías sobre el momento en que ocurrirá la recesión, esperamos que se produzca durante el segundo semestre de este año. Esto probablemente sentaría las bases para que los inversores naturalmente busquen primero activos defensivos a la hora de invertir en los primeros meses de la recesión. Pero no deberían ignorar la bolsa de oportunidades que surgen a medida que el mercado se revaloriza y se prepara para pasar a la siguiente fase del ciclo.

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Esta información se indica solo con fines ilustrativos y no constituye una recomendación de inversión en los valores, sectores o países mencionados anteriormente.