Perspetivas 2025: Mercado de Ações
Alex Tedder e Tom Wilson analisam as perspetivas de retorno no mercado de ações para o próximo ano, destacando setores, países e temas prioritários num cenário de mercado em constante evolução.
Authors
Mercado de ações a nível global
Alex Tedder, Co-Head of Equities
No momento em que escrevemos este artigo, o índice S&P 500 ganhou 25% em dólares americanos até agora este ano, e o índice MSCI All-Country World 18% (retorno total, até ao fecho em 20 de novembro de 2024, fonte: FactSet): FactSet). Retabilidades espetaculares sob qualquer ponto de vista, especialmente num ano marcado pelos conflitos na Ucrânia e no Médio Oriente, bem como pela agitação política em outras regiões do mundo.
Os motores da força do mercado de ações este ano foram os lucros (especialmente nos EUA), juntamente com o otimismo dos investidores de que este cenário se vai manter em 2025.
Por enquanto, acreditamos que as ações mundiais, apesar das elevadas valorizações, podem continuar a ter um desempenho bastante bom num ambiente económico relativamente favorável. No entanto, olhando para o futuro, as perspetivas são mais incertas, pelas razões que a seguir se explicam.
Domínio do sector tecnológico: nuvens negras no horizonte?
No primeiro semestre do ano, seis ações (Meta, Alphabet, Microsoft, Nvidia, Amazon, Apple), conhecidas como as ações "Mega-Tech", foram responsáveis por mais de metade do retorno total do mercado acionista dos EUA. Não surpreende que estas seis empresas estejam todas relacionadas com a Inteligência Artificial (IA).
As ações da Nvidia (o principal fabricante dos chips que alimentam a IA) aumentaram mais de 600% desde o lançamento do ChatGPT em novembro de 2022 (ver gráfico abaixo). O entusiasmo dos investidores foi reforçado pelo forte crescimento das receitas e dos lucros em todos os sectores, levando a concentração do mercado de ações dos EUA para níveis recorde, como mostra o gráfico à direita.
Comportamento das “Mega-Tech” desde o lançamento do ChatGPT
Fonte: Schroders, Bloomberg, à data de fecho de 18 de novembro de 2024. Nota: O ChatGPT foi lançado em novembro de 2022. Qualquer referência a regiões/países/sectores/ações/valores mobiliários é meramente ilustrativa e não constitui uma recomendação para comprar ou vender instrumentos financeiros ou para adotar uma estratégia de investimento específica.
As perspetivas para estas empresas, e para o sector tecnológico em geral, continuam a ser geralmente positivas. As maiores empresas não são homogéneas, mas partilham um denominador comum. Tendem a ter caraterísticas específicas que lhes permitem dominar os respetivos sectores e gerar um crescimento, margens e lucros excecionais.
A menos que ocorra uma intervenção reguladora significativa que desfaça estas "franquias", é provável que continuem a ser empresas extraordinariamente rentáveis e componentes importantes das carteiras globais.
Contudo, um problema crescente para este grupo é o enorme volume de despesas que está a ser investido em IA. Como mostra o gráfico abaixo, os três grandes fornecedores de infraestruturas de IA - a Microsoft, a Google, propriedade da Alphabet, e a Amazon, conhecidos como os “hiperescaladores” - estão a investir somas gigantescas numa “corrida ao armamento” da IA, e o ritmo das despesas não mostra sinais de abrandamento.
Em parte, isto deve-se ao facto de poderem dar-se ao luxo de investir grandes quantias de dinheiro graças aos seus balanços e fluxos de caixa sólidos. Mas o gráfico da direita mostra que as previsões de crescimento das vendas destes investimentos - pelo menos nos próximos dois anos - são bastante modestas. O mercado não tem a certeza de que a monetização destes investimentos seja positiva para os acionistas.
Pergunta-chave: poderão as receitas futuras justificar as atuais despesas de capital em IA?
125 mil milhões de dólares de despesas com IA versus ganhos incrementais entre 10 mil milhões e 20 mil milhões de dólares...
Fonte: LHS - Goldman Sachs, dados da empresa a partir de 15 de julho de 2024. Os hiperescaladores incluem a Amazon, a Microsoft e a Google. As despesas de capital da Amazon são GSe específicas apenas da AWS, as despesas de capital da Google são GSe de equipamento de servidor e de rede e as despesas de capital da Microsoft são numa base consolidada. Fonte: RHS - Barclays Research, consenso da Bloomberg, documentos da empresa à data de 25 de junho de 2024. Qualquer referência a regiões/países/sectores/ações/valores mobiliários é meramente ilustrativa e não constitui uma recomendação de compra ou venda de instrumentos financeiros ou de adoção de uma estratégia de investimento específica.
Isto acontece numa altura em que, pelo menos para as maiores empresas tecnológicas, o crescimento dos lucros começa a abrandar. Se o período de recuperação da IA se revelar demasiado longo, os investidores têm motivos para questionar a sustentabilidade do domínio da tecnologia, pelo menos para as empresas mais expostas, como a Nvidia.
As ações estão caras, mas as valorizações elevadas podem ser sustentadas (por enquanto).
Uma das consequências do atual mercado acionista em alta é o aumento significativo do preço das ações. Ao utilizar diferentes métricas de avaliação e amplamente utilizadas, e comparando-as com as suas médias a longo prazo (15 anos), o mercado dos EUA destaca-se como extremamente sobrevalorizado, e nenhum outro mercado pode ser descrito como barato. Mesmo os mercados menos valorizados, como o Reino Unido e o Japão, não estão de todo baratos.
Neste contexto, os mercados de ações são bastante vulneráveis a algum tipo de catalisador negativo (por exemplo, um problema externo resultante da escalada de um conflito).
Não obstante, é provável que estas avaliações se revelem bastante robustas a curto prazo. De um ponto de vista macroeconómico, a inflação global continua numa trajetória descendente, permitindo aos bancos centrais iniciar um ciclo relativamente sincronizado de cortes nas taxas de juro.
Historicamente, como mostra o gráfico abaixo, a descida das taxas tem quase sempre apoiado os mercados de ações. Dada a atual força da economia dos EUA, parece improvável uma recessão e é provável que a confiança das empresas se reforce em algumas das partes da economia global mais sensíveis às taxas de juro.
As ações superam as obrigações e o dinheiro em caixa quando as taxas de juro descem.
Fonte dos dados de desempenho: CFA Institute e base de dados “Stocks, Bonds, Bills and Inflation” (SBBI®) da Schroders. Fonte dos dados sobre os Fundos Federais: Os dados posteriores a 1954 são obtidos diretamente do FRED. Os dados anteriores baseiam-se na taxa dos Fundos Federais publicada no New York Tribune e no Wall Street Journal, também do FRED. Foi seguida uma abordagem coerente com a descrita em A New Daily Federal Funds Rate Series and History of the Federal Funds Market, 1928-54, St Louis Fed. Louis Fed. Para esses dados anteriores, foi adotada uma média de 7 dias para eliminar a volatilidade diária, ou seja, o valor no final do mês é a média dos 7 dias anteriores ao final do mês. Dados até ao final de 2023.
Numa perspetiva ascendente, a atual força da economia dos EUA e a estabilização gradual no resto do mundo desenvolvido e em desenvolvimento deverão permitir o crescimento das vendas e dos lucros em 2025.
As estimativas de consenso para os lucros nos próximos dois anos nas principais regiões globais são sólidas: crescimento médio de 8-12% por ano (fonte: LSEG Datastream, Schroders Strategic Research Unit, novembro de 2024). Assumindo que não haja uma desvalorização dos mercados de ações, as oportunidades de retorno provenientes das ações globais seriam razoáveis, embora não espetaculares.
Implícito nestes números e relacionado com a discussão anterior sobre as ações "Mega-Tech" está a ideia de uma "ampliação" nos mercados: ou seja, áreas até agora negligenciadas, como empresas de menor capitalização/dimensão, começam a beneficiar de fluxos de investimento positivos. Como mostra a tabela abaixo, as empresas de pequena e média dimensão estão baratas tanto em comparação com as grandes capitalizações como em relação à sua própria história.
As ações não estão baratas, especialmente nos EUA
Mas, atualmente, as empresas mais pequenas são relativamente atrativas.
Fonte: LSEG Datastream, MSCI e Schroders Strategic Research Unit. Dados até 30 de setembro de 2024. Nota: Os valores são apresentados arredondados. A valorização barata/caro é relativa à média desde abril de 2012. Este é o período mais longo para o qual existem dados disponíveis para os seis mercados, que são respetivamente representados pelos seguintes índices: MSCI USA, MSCI USA Equal-weighted, MSCI USA Small Cap, MSCI World ex US, MSCI World ex US Equal-weighted, MSCI World ex US Small Cap.
Trump 2.0: muita coisa pode acontecer
Se a mensagem até agora tem sido bastante otimista, a recente eleição de Donald Trump para um segundo mandato como Presidente dos EUA deverá revelar-se um fator de risco para os investidores a médio prazo. Não há espaço neste artigo para entrar em pormenores sobre os possíveis resultados, mas estas são, em linhas gerais, as nossas opiniões:
- “America First”: esta política aplicar-se-á a uma série de domínios diferentes, mas, em poucas palavras, significa menos globalização, alianças mais fracas e mais incerteza. Os mercados, por razões óbvias, não gostam de incertezas.
- Tarifas e impostos pessoais: se Trump avançar com a sua política amplamente promovida de impor tarifas de 10% ou 20% sobre todas as importações e de 60% sobre as importações provenientes da China, os efeitos serão dramáticos. Como o gráfico abaixo demonstra, uma tarifa equivale a um imposto direto e regressivo sobre o consumidor norte-americano. Trump pode tentar compensar o impacto através de cortes nos impostos pessoais (que beneficiariam sobretudo o 1% dos que ganham mais), mas, de qualquer forma, o efeito será inflacionário. O mercado obrigacionista já está a tomar nota.
Trump 2.0: tarifas e impostos
O impacto na base eleitoral de Trump seria dramático (negativo)
Fonte: Instituto Peterson 2024. Cálculos baseados nos dados do Inquérito às Despesas de Consumo do Gabinete de Estatísticas do Trabalho dos EUA e nos dados fiscais e de distribuição de rendimentos do Tesouro dos EUA. Nota: Pressupõe um efeito pautal máximo: 20% sobre todas as importações, 60% sobre as importações da China.
- Cortes no imposto sobre as empresas: é possível que Trump mantenha o dinamismo dos lucros nos EUA ao reduzir o imposto sobre as empresas dos atuais 21% para 15%. Isto teria, sem dúvida, um efeito positivo no mercado de ações.
- Política de imigração: se avançar com o seu plano de deportar até 10 milhões de imigrantes sem documentação (80% dos quais vivem no país há mais de 10 anos), o impacto no PIB poderá ser significativo, especialmente nos estados fronteiriços. Acresce o facto da sua aplicação ser muito dispendiosa.
- Política energética: três palavras resumem a visão da equipa de Trump para a energia: “Drill Baby Drill”. O objetivo é reduzir o custo da gasolina para os consumidores, pelo que Trump vai encorajar o sector petrolífero dos EUA a antecipar os planos de produção e a impulsionar o crescimento. Isto não é bom para a descarbonização da economia global e do clima e, à primeira vista, também não é bom para o sector das energias renováveis. A salvação pode ser o facto do resto do mundo parecer estar a avançar com os seus planos para reduzir as emissões de carbono e alinhar-se com as emissões líquidas zero, um processo em que as empresas de energia verde dos EUA provavelmente participarão. Embora talvez não tanto quanto gostariam.
Poderíamos continuar, mas o ponto principal é este. Com Trump, o mundo será claramente um lugar diferente. Algumas das suas iniciativas políticas terão as consequências materiais pretendidas, mas também muitas consequências não pretendidas. No mínimo, é provável que haja mais volatilidade nos mercados.
Neste contexto, o nosso esforço continua a ser o mesmo de sempre: procurar globalmente as empresas que têm maiores probabilidades de surpreender positivamente em termos de receitas, fluxos de caixa e lucros. Os preços das ações podem, por vezes, desviar-se dos fundamentos (por vezes, durante muito mais tempo do que o previsto), mas, no final, seguem sempre os resultados. Num mundo volátil e em rápida mutação, a importância da disciplina de investimento é ainda maior. Estamos preparados para o crescimento, mas também para a volatilidade.
Ações de mercados emergentes
Tom Wilson, Head of Emerging Market Equities
As perspetivas para as ações dos mercados emergentes (ME) estão marcadas pela incerteza relacionada com o impacto de uma administração Trump. As avaliações, com exceção da Índia e de Taiwan, são geralmente atrativas, mas os mercados enfrentam um período de incerteza. Os principais fatores são o risco de tarifas, um dólar americano mais forte, uma curva de juros mais elevada nos EUA (retornos mais altos das obrigações dos EUA), as medidas políticas chinesas, a evolução da Índia e as tendências tecnológicas.
A vitória de Trump cria um período de incerteza para os mercados emergentes
Espera-se que as políticas de Trump exerçam uma pressão ascendente sobre a inflação dos EUA, fazendo subir a curva de rendimentos dos EUA e apoiando o dólar americano. Isto torna as condições financeiras mais restritivas nos mercados emergentes e atua como um obstáculo ao comportamento do mercado.
No entanto, já assistimos a um movimento significativo do dólar americano, pressionando as moedas dos mercados emergentes, muitas das quais aparentam estar subvalorizadas. Paralelamente, as taxas de rendibilidade das obrigações dos EUA e as expectativas em relação às taxas de juro da Fed também se ajustaram de forma considerável, enquanto as taxas de juro reais nos mercados emergentes (ajustadas pela inflação) permanecem elevadas.
A curva de retornos dos EUA subiu em resposta às políticas de Trump.
Fonte: Bloomberg, Schroders. 26 de novembro de 2024.
Trump também acarreta um risco tarifário, tanto em relação à aplicação de impostos gerais (sobre todas as importações para os EUA) como a um aumento significativo dos impostos específicos sobre a China (na retórica da campanha, foi sugerido um aumento de 60%). Se as tarifas forem implementadas rapidamente e de acordo com a retórica da campanha, parte do impacto seria absorvido através da depreciação da moeda dos mercados emergentes, mas haveria provavelmente um impacto substancial na inflação dos EUA, afetando desproporcionadamente as famílias com rendimentos mais baixos, um elemento-chave da base eleitoral de Trump. Consequentemente, acreditamos que a implementação das tarifas será objeto de uma abordagem mais matizada do que a sugerida pela retórica da campanha.
Em relação à China, especificamente, as nomeações de Trump para o seu gabinete parecem adotar uma postura política amplamente agressiva em relação ao país. Assim, é de esperar a aplicação de tarifas assimétricas. Dependendo da sua magnitude, isso poderá impactar os volumes de comércio da China e levar a uma desvalorização significativa do renminbi, embora também possa impulsionar uma aceleração nos estímulos chineses para defender o crescimento económico.
Uma desvalorização significativa do renminbi pode pressionar as moedas dos mercados emergentes concorrentes, embora, a médio prazo, seja provável que as economias manufactureiras destes mercados beneficiem da atual diversificação das cadeias de abastecimento para além da China.
Por último, no que respeita ao impacto de Trump na geopolítica, existem riscos e oportunidades. Como referido, a equipa de Trump é muito crítica em relação à China e espera-se que o procdsso de desvinculação continue, embora possa não ser sempre tranquilo. Na Ucrânia, se um acordo de paz fosse acompanhado de garantias de segurança suficientemente sólidas, aliado a investimentos significativos na reconstrução, poderia beneficiar as economias emergentes da Europa e os prémios de risco.
A economia e o mercado da China continuarão a ser sensíveis aos anúncios de políticas.
Na China, observou-se em setembro um movimento claro em direção a um apoio político mais coordenado e determinado. No entanto, a política monetária permanece restritiva, e a implementação da política fiscal desapontou os mercados. Prevê-se que o ciclo económico abrande até 2025, e a China enfrenta agora o risco de tarifas de uma administração Trump. Contudo, a economia doméstica parte de uma base baixa, e há alguns sinais de estabilização no mercado imobiliário nas principais cidades de "primeira linha" (tier 1).
Acreditamos que a economia e o mercado chineses têm agora um apoio político mais forte. Os anúncios políticos podem impulsionar o mercado, e o posicionamento permanece relativamente favorável: os investidores estrangeiros mantêm-se subexpostos ao mercado, enquanto os saldos de tesouraria nacionais são elevados.
A oportunidade de investir na Índia pode surgir nos próximos meses.
Na Índia, o mercado está altamente valorizado em relação ao histórico, com margens de lucro e expectativas de ganhos elevadas, enquanto o aumento da oferta de ações tem contrabalançado cada vez mais os fortes fluxos de fundos domésticos. Mais recentemente, o crescimento nominal (isto é, crescimento não ajustado pela inflação) abrandou, devido a condições fiscais e monetárias mais restritivas, e o mercado enfraqueceu à medida que as expectativas de ganhos foram desafiadas. Esta situação pode representar uma oportunidade.
A época das monções foi boa em 2024, o que normalmente se traduz numa melhoria dos rendimentos rurais, havendo ainda alguma margem para uma flexibilização monetária. Além disso, a Índia é geopoliticamente neutra, está menos exposta a tarifas do que outros mercados emergentes e apresenta uma interessante oportunidade de crescimento estrutural.
Por último, os investidores estrangeiros têm baixas alocações no mercado. Estaremos atentos a este mercado nos próximos meses, procurando um reequilíbrio suficiente das avaliações e das expectativas de lucros para aumentar a nossa exposição.
O ciclo tecnológico prolongar-se-á até 2025?
Atravessámos o ciclo tecnológico, liderado pela IA. As valorizações das empresas tecnológicas são mais elevadas e existe uma incerteza quanto à sustentabilidade dos investimentos de capital relacionadas com a IA, devido ao atraso na sua monetização.
Prevemos que a dinâmica se mantenha a curto prazo, dado o potencial da tecnologia e a relutância de quaisquer “hiperscaladores” - os grandes fornecedores de infraestruturas de IA dos EUA - em ficarem atrás dos seus concorrentes.
Outras áreas do setor tecnológico permanecem fracas e encontram-se num ciclo de baixa prolongado. Neste caso, podemos observar uma melhoria a partir de uma base baixa ao longo de 2025, em certos casos apoiada pela renovação dos ciclos de produção.
As avaliações são globalmente favoráveis, mas a incerteza reina a curto prazo.
No curto prazo, há três áreas-chave de incerteza: o impacto de um governo Trump, o impulso da IA e o apoio político chinês. Mas as avaliações em muitos mercados são amplamente baratas, assim como as moedas EM. Muito está precificado e um ambiente estressado ou incerto pode oferecer oportunidades para aumentar as exposições nos próximos meses.
Glossário:
Métricas de avaliação
Existem várias medidas diferentes para avaliar ações, a tabela no texto acima utiliza as seguintes:
Múltiplo P/E Direto
O múltiplo previsional de preços/lucros ou múltiplo previsional P/E consiste em dividir o valor ou o preço de um mercado de ações pelos lucros agregados de todas as empresas nos próximos 12 meses. Um número mais baixo pode representar um valor melhor.
Múltiplo P/E final
Semelhante ao P/E direto, mas considera os ganhos dos últimos 12 meses, em vez de previsões. No entanto, os últimos 12 meses também podem fornecer uma imagem distorcida da realidade.
Rácio preço/valor contabilístico (P/B)
O “valor contabilístico” de uma empresa é o valor dos seus ativos menos os passivos (valor líquido dos ativos), num determinado momento. Agregado ao nível do mercado, pode ser utilizado para avaliar o valor ou preço de um mercado de ações, em relação ao seu valor patrimonial líquido.
Rendibilidade dos dividendos
A rendibilidade dos dividendos é calculada dividindo o valor ou preço de um mercado de ações pelos dividendos agregados. Uma vez que os dividendos são dinheiro efetivamente pago aos investidores e não os lucros, que são um conceito contabilístico, pode ser uma métrica de avaliação mais fiável.
Prémios de risco
Os prémios de risco são os retornos adicionais acima da taxa isenta de risco incorporados nas avaliações para compensar os investidores pela maior incerteza associada aos ativos de maior risco. A taxa isenta de risco depende do país de referência: para os investidores sediados nos EUA, é frequentemente a taxa de juro do título do Tesouro a três meses.
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