Perspetivas para 2023, Obrigações globais: quatro razões para otimismo
O caminho a percorrer será complicado, mas estão a surgir oportunidades interessantes à medida que começam a diminuir algumas das pressões enfrentadas pelos mercados de obrigações.
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A inflação elevada e uma resposta agressiva por parte dos bancos centrais levaram a um ano de 2022 difícil e a um mau desempenho entre muitas classes de ativos. No entanto, existem várias razões pelas quais as obrigações estão a tornar-se cada vez mais atrativas e esperamos ver uma maior procura dos investidores por rendimento fixo em 2023.
Em primeiro lugar, há sinais de que as pressões inflacionistas estão a diminuir, lideradas pela desinflação nos Estados Unidos.
Em segundo lugar, existe uma dinâmica de crescimento mais lenta – particularmente nos EUA.
Em terceiro lugar, os bancos centrais estão mais próximos de encerrar os seus ciclos de subida de juros, principalmente as economias com maior sensibilidade a taxas de juro mais altas.
Por fim, as avaliações das obrigações são atrativas, com rendimentos muito mais elevados em relação ao ano passado.
Não temos dúvidas de que estes fatores farão surgir oportunidades interessantes nos mercados globais de rendimento fixo.
As pressões inflacionistas estão a diminuir
A inflação mais alta complicou as perspetivas para as obrigações em 2022, mas há sinais encorajadores à medida que avançamos para 2023. A inflação dos bens tem sido um indicador importante do aumento da inflação nos últimos 18 meses e começamos a ver evidências mais claras de uma inversão – o chamado efeito “chicote” que esperávamos.
Embora os indicadores de custos globais de transporte e os inquéritos ISM/IGC tenham apontado para essa dinâmica há algum tempo (gráfico 1), começamos finalmente a vê-la refletida nas medidas oficiais de inflação (gráfico 2) e acreditamos que pode continuar ainda mais à medida que entramos em 2023.
Gráfico 1: Indicadores dos inquéritos apontam para mais desinflação no futuro
Gráfico 2: E os dados oficiais sobre a inflação começam agora a refletir a deflação dos preços dos bens, que esperamos que continue
Embora acreditemos que o caminho para a meta de inflação de 2% possa mostrar-se difícil devido a uma inflação mais persistente nos serviços, as melhorias iniciais relativamente rápidas que esperamos ver no primeiro semestre de 2023 deverão ser recebidas com muito entusiasmo pelos mercados. Isto levará a um cenário mais favorável para as obrigações globais, menor volatilidade dos títulos e oportunidades em ativos, como a dívida seletiva em moeda local de mercados emergentes e o câmbio (FX) de mercados emergentes (EM).
Ainda podem existir condições financeiras mais restritivas que contribuam para um crescimento mais lento
Continuamos preocupados com o impacto do endurecimento das condições financeiras a que assistimos ao longo de 2022 não se ter refletido totalmente nos principais dados económicos. Os indicadores mais atrasados, como os gastos dos consumidores e, em particular, o mercado de trabalho, ainda permanecem muito resilientes, apesar do enfraquecimento acentuado dos principais indicadores, como a habitação.
A nossa expectativa é que nos próximos meses veremos sinais mais claros do impacto do endurecimento das condições financeiras no crescimento, principalmente nos EUA. Isso encorajará os bancos centrais a interromper o aumento da restritividade e a reavaliar a situação.
Esta será uma notícia positiva para as obrigações soberanas globais. No entanto, deixa um quadro mais conflituoso para os ativos cíclicos, como as obrigações de empresas, com o vento favorável da inflação mais baixa e a volatilidade das obrigações a enfrentar o vento contrário do impacto de uma economia mais fraca nos lucros das empresas – uma receita para uma perspetiva instável.
Gráfico 3: O endurecimento das condições financeiras já apresentado implica mais riscos negativos para o crescimento económico
A divergência económica apresentará oportunidades entre mercados
Nem tudo é desgraça e melancolia, no entanto. Embora acreditemos que o impacto desfasado do aumento da restritividade das condições financeiras ainda não se fez sentir completamente, especialmente nos EUA, e será mais evidente em 2023, há sinais crescentes de que outros grandes ventos económicos contrários podem estar a diminuir de intensidade.
Apesar de não acreditarmos que a crise do gás e da energia que a Europa enfrenta tenha terminado, há motivos para um otimismo cauteloso de que tenhamos atingido o ponto mais alto da crise. Esta acalmia, se mantida, implicaria um declínio mais moderado da atividade do que se temia.
Para os mercados financeiros voltados para o futuro, isso é crucial. Acreditamos que isso pode levar a um desempenho inferior das obrigações alemãs (bunds) entre mercados em relação aos títulos do Tesouro norte-americano (Treasuries)
Gráfico 4: Embora os preços ainda estejam altos, houve uma melhoria significativa nas perspetivas do setor da energia na Europa
A China reabre uma faceta adicional de apoio à Europa
Os participantes do mercado ficaram surpreendidos nas últimas semanas com a velocidade da mudança de estratégia face à Covid na China, onde vemos muitos sinais de um afastamento mais rápido do que o previsto em relação à política «Covid zero». Além disso, houve gradualmente medidas de apoio ao setor imobiliário em dificuldades, um fator crucial de crescimento em todas as economias, mas especialmente na China.
No entanto, permanece um alto grau de incerteza sobre a velocidade e a escala da mudança na política chinesa em relação à Covid e ao setor imobiliário no primeiro semestre de 2023. Dado o sentimento muito negativo e o fraco desempenho desde o início do ano dos ativos associados ao ciclo económico chinês (como o mercado cambial asiático), acreditamos que a fasquia permanece baixa para que os investidores sejam surpreendidos positivamente.
Somos a favor de expressar isto com visões mais positivas sobre matérias-primas seletivas e moedas asiáticas. Vale a pena notar, porém, que qualquer melhoria nas perspetivas para a China também traria benefícios significativos para a Europa.
Ciclos de aumentos reduzidos nas economias mais sensíveis às taxas de juro
Por fim, continuamos preocupados com o facto de que a velocidade e a escala do endurecimento global das condições económicas terão ramificações nas economias onde a dívida das famílias e os índices preço/rendimento das casas são altos. Isso pode dificultar a tarefa dos bancos centrais dessas economias de endurecerem as políticas antes que as vulnerabilidades dos consumidores e da habitação o impeçam.
Acreditamos que isto oferece oportunidades significativas de valor relativo, para assumir posições longas entre mercados, nas obrigações dos países mais vulneráveis (Suécia, Canadá, Reino Unido) face aos menos expostos (EUA e Europa) ou, alternativamente, para ter posições curtas, nas moedas dessas nações mais vulneráveis.
Gráfico 5: Vulnerabilidades na habitação parecem altas na Suécia, Canadá e Reino Unido
Em suma, 2022 revelou ser um ano difícil para os mercados de capitais, mas as perdas do mercado conduziram a rendimentos mais elevados e a um ambiente muito atrativo para o rendimento fixo do ponto de vista das avaliações.
Como sempre, a seleção do momento é importante. Quando os participantes do mercado começarem a colocar menos peso na inflação - pelas razões que já referimos - e se envolverem na deterioração do cenário de crescimento, haverá um potencial de retornos muito bom realizado em todos os mercados globais de rendimento fixo. De facto, maiores sinais de desinflação e a ameaça de recuo da inflação é exatamente o que os investidores em obrigações precisam de ver.
É importante ressaltar que também esperamos que a volatilidade das obrigações diminua com o amadurecimento dos ciclos de aumentos, o que será bem recebido pelos investidores.
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