10 razones para ser optimistas sobre el potencial de rentabilidad de la renta variable no estadounidense
Una serie de tendencias favorables -desde la adopción de medidas favorables a los accionistas hasta la bajada de los tipos de interés europeos- podrían propiciar mejores retornos de la renta variable no estadounidense en los próximos años.
Los aranceles han dominado los titulares desde que el presidente Trump anunció sus planes de aumentar los gravámenes a los socios comerciales de Estados Unidos. La reconfiguración de la dinámica comercial mundial podría justificar en mayor medida que los inversores diversifiquen sus carteras después de que un prolongado periodo de rentabilidad superior de las acciones estadounidenses les haya llevado a tener una exposición sesgada a EE.UU.
Incluso antes de que el posible impacto de los aranceles se convirtiera en el tema central en la mente de los inversores, se habían producido una serie de acontecimientos que sugieren que las acciones internacionales podrían estar preparadas para ofrecer una rentabilidad superior en relación con sus homólogas estadounidenses. De hecho, vemos 10 razones que podrían justificar que los inversores estadounidenses se muestren más optimistas sobre los beneficios de la diversificación regional y los méritos de poseer acciones globales.
1. Mientras que las acciones estadounidenses experimentaron beneficios excepcionales en la última década, la renta variable global también tuvo fuertes ganancias.
Los beneficios de las empresas estadounidenses, colectivamente, se dispararon en los últimos 10 años. Pero un análisis de los factores que impulsaron las rentabilidades de las acciones en todo el mundo, durante ese tiempo, muestra que las empresas de otros países también experimentaron fuertes ganancias, incluso si no fueron tan robustas como el crecimiento de las ganancias de las empresas estadounidenses. (Ver el gráfico A). Sin embargo, los inversores no recompensaron a las empresas no estadounidenses por esas ganancias ni de lejos en la misma medida en que lo hicieron con las acciones estadounidenses. Mientras que el afán de los inversores por comprar acciones estadounidenses hizo que el cambio de valoración contribuyera significativamente a los resultados de la renta variable de EE.UU., el sentimiento negativo sobre las acciones europeas hizo que el cambio de valoración restara rentabilidad (en Reino Unido) o no contribuyera en absoluto a la misma (en el resto de Europa occidental).
Gráfico A: los mercados no estadounidenses también registraron fuertes ganancias de beneficios en la última década, pero con una revalorización limitada o negativa.
Descomposición de los factores determinantes de la rentabilidad anualizada de la renta variable de cada país y región en los últimos 10 años, en dólares estadounidenses
Fuente: LSEG Datastream, MSCI y Unidad de Investigación Estratégica de Schroders. Datos hasta el 31 de diciembre de 2024, en dólares estadounidenses. Nota: Las cifras no suman exactamente, ya que la rentabilidad total es la rentabilidad compuesta de los componentes individuales. El análisis se basa ahora en la variación de los beneficios a 12 meses y en la variación del múltiplo precio/beneficios a 12 meses. Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Para los inversores estadounidenses, tratar de beneficiarse de las ganancias de beneficios de las empresas de otras regiones era difícil porque el tipo de cambio entre el fuerte dólar estadounidense y otras divisas actuaba como un lastre considerable para las rentabilidades. Esta dinámica ha cambiado y si el aumento de los aranceles y su impacto negativo en la economía estadounidense siguen debilitando el dólar, el cambio de divisas podría convertirse en un factor que contribuya significativamente a las rentabilidades de los inversores estadounidenses que invierten en renta variable global en divisas locales. Además, con el retorno definitivo de la inflación a Japón, el Banco de Japón es uno de los pocos bancos centrales con tendencia a endurecer su política monetaria, lo que debería favorecer al yen.
2. Las ganancias obtenidas por las empresas europeas en la última década han estado a la par con las acciones estadounidenses más allá de los «Siete Magníficos».
La superioridad percibida de la rentabilidad de las acciones estadounidenses se basa únicamente en las ganancias que han obtenido en los últimos 10 años los Siete Magníficos (Amazon, Alphabet/Google, Apple, Meta/Facebook, Microsoft, Nvidia y Tesla). Aunque sus beneficios se han multiplicado casi por cinco a lo largo de esa década, si se les elimina del cuadro, queda claro que el crecimiento más modesto, pero aún respetable, de los beneficios de las empresas de Europa Occidental (excepto Reino Unido) estuvo a la par con el resto del mercado de renta variable estadounidense durante ese periodo (Ver el gráfico B).
Gráfico B: El crecimiento medio de los beneficios de los valores de Europa Occidental ha sido similar al de los valores de EE.UU., salvo en el caso de los Siete Magníficos.
Beneficios de los próximos 12 meses (EE.UU. en dólares, Europa sin Reino Unido en euros), indexados al 100
Fuente: LSEG Datastream y Schroders. Datos a 31/12/24. Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
3. Un descuento de valoración históricamente significativo ha hecho que el perfil de riesgo/remuneración de la renta variable internacional sea más atractivo que el de sus cotizadas homólogas estadounidenses.
La renta variable global ha cotizado con descuento respecto a la estadounidense durante 15 años, pero, a finales de 2024, ese descuento alcanzó un nivel que no se había visto en 50 años. El MSCI World ex US Index cotizaba con un descuento del 44% con respecto a las acciones estadounidenses, medidas por el MSCI USA Index. Esta diferencia no se debe únicamente a las acciones tecnológicas estadounidenses. En casi todos los sectores, la renta variable internacional cotiza con descuento respecto a la estadounidense. Desde esta perspectiva sector por sector, el descuento medio es del 27%.
Gráfico C: el descuento de las acciones internacionales, en relación con sus homólogas estadounidenses, alcanzó su nivel más bajo en 50 años a finales de 2024.
Valor del índice MSCI World ex US en relación con el índice MSCI USA
Fuente: LSEG Datastream, MSCI, S&P y Schroders. Datos hasta el 31 de diciembre de 2024. Se utilizan índices y horizontes temporales diferentes por motivos de disponibilidad de datos. Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión. Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Los valores con precios caros tienen mucho más recorrido a la baja ante cualquier revés. Por el contrario, los valores internacionales históricamente baratos tienen mucho más colchón porque las expectativas de los inversores sobre ellos ya son bastante moderadas. Especialmente, a la luz de algunos de los sólidos fundamentales que los inversores han estado pasando por alto -como las sólidas ganancias de beneficios- el perfil de recompensa/recompensa de los valores internacionales históricamente baratos puede parecer mucho más atractivo que el de sus homólogos estadounidenses vistos a través del mismo prisma.
4. Los países europeos pueden encontrar un nuevo espíritu de cooperación al tratar de suavizar el impacto de los aranceles estadounidenses.
Aunque los países de Europa Occidental se unieron para formar la Unión Europea hace más de 30 años, las negociaciones entre estos países han sido notoriamente polémicas. Aun así, la política arancelaria del presidente Trump parece haber desatado la voluntad de unirse y encontrar formas de ayudar a sus economías y empresas a crecer ante la perspectiva de perder a los consumidores estadounidenses, que podrían dejar de comprar sus productos.
Las recientes elecciones en varios países, como Reino Unido, España y Alemania, también han fomentado la estabilidad política y el fin de la incertidumbre que reinaba antes de que se conocieran esos resultados electorales. Asimismo, la retórica de la Administración Trump ha impulsado un cambio de prioridades dentro de Europa, donde muchos responsables políticos ya estaban centrados en reforzar la competitividad dentro de la región buscando reducir gran parte de la excesiva burocracia y regulación percibidas que han limitado potencialmente el crecimiento.
5. Alemania está proporcionando un considerable estímulo fiscal a su economía.
Este año, el Parlamento alemán aprobó un paquete de financiación de 500.000 millones de euros para hacer frente al envejecimiento de las infraestructuras del país y fomentar también la transición a una economía estable. Desde 2009, el gobierno federal alemán también ha tenido que mantener un presupuesto equilibrado, una norma que instituyó lo que se conoce como «freno a la deuda». El Bundestag aprobó recientemente una enmienda constitucional que permitirá que los gastos de defensa y determinados gastos relacionados con la seguridad que superen el 1% del PIB ya no se apliquen a los cálculos del freno de la deuda. El aumento del gasto en defensa podría suponer un importante impulso para el sector industrial y todas las empresas que proporcionan la cadena de suministro y servicios de apoyo al sector de la defensa.
Aunque estas medidas abordan cuestiones importantes como la seguridad nacional y la sostenibilidad, también podrían suponer un impulso considerable para la economía alemana. En nuestra opinión, el aumento del gasto en infraestructuras y defensa podría añadir 100 pb o más a la tasa de crecimiento anual de la economía alemana.
6. La relajación de las condiciones monetarias en toda Europa puede fomentar el crecimiento.
Desde el verano de 2024, tanto el BoE como el BCE han recortado los tipos de interés. Una política monetaria más laxa favorece el crecimiento económico. En Europa, la bajada de los tipos puede suponer un impulso aún mayor para el crecimiento económico porque históricamente los préstamos a tipo variable han sido más comunes allí. En EE.UU., por ejemplo, sólo el 8% de las hipotecas pendientes son a tipo variable. Este año, el 14,4% de los nuevos préstamos hipotecarios emitidos en la zona euro han sido a tipo variable. Hace tan sólo tres años, esa cifra era del 24,6%. En algunos países, el porcentaje es considerablemente mayor. En España, por ejemplo, el 75% de la deuda hipotecaria pendiente corresponde a productos de tipo variable. Aunque una bajada de los tipos de interés oficiales no siempre se traduce inmediatamente en una reducción de los tipos hipotecarios, un descenso del tipo de referencia suele repercutir en los mercados de préstamos. La reducción de los costes de los préstamos libera efectivo para que los consumidores lo gasten de otras formas, y las empresas se benefician directamente de ese mayor gasto. Unos tipos más bajos también reducen el coste de los préstamos para las empresas.
Algunas pruebas de los mayores beneficios potenciales que obtienen las empresas europeas de las reducciones de tipos pueden encontrarse observando cómo se han comportado las acciones tras el inicio de un ciclo de recortes de tipos. En los últimos 50 años, las acciones europeas han registrado el doble de ganancias que sus homólogas estadounidenses tras una primera bajada (Ver gráfico D).
Gráfico D: las acciones británicas y europeas tienden a obtener mejores rentabilidades tras una primera bajada de los tipos de interés
Rentabilidad media del mercado tras la primera reducción de los tipos de interés en los ciclos de bajada de tipos de los últimos 50 años
Fuente: Berenberg research, Bloomberg, Eikon, a 3 de octubre de 2024. Las rentabilidades pasadas no son indicativas de resultados futuros y pueden no repetirse.
7. Las empresas de todo el mundo están adoptando medidas favorables a los accionistas, como la recompra de acciones.
Las recompras de acciones han sido una medida especialmente popular en Estados Unidos, ya que esta devolución de capital a los accionistas puede mejorar los beneficios por acción de una empresa y elevar potencialmente el precio de las acciones. En los últimos cinco años, más empresas de otros países, como Japón, Francia y Alemania, han aplicado esta estrategia. En particular, en 2024, la proporción de empresas de Reino Unido que realizaron recompras superiores al 1% de sus acciones en circulación superó el nivel observado en las empresas estadounidenses (Ver el gráfico E). Esta tendencia subraya un cambio global hacia el aprovechamiento de las recompras como herramienta para aumentar el valor para el accionista.
Gráfico E: la actividad de recompra de acciones ha aumentado fuera de EE.UU.
Porcentaje de grandes empresas que recompraron el 1% o más de sus acciones en circulación
Fuente: LSEG Datastream y cálculos de Schroders. Datos a 31 de enero de 2025. Variación del número de acciones estimada a partir de la variación de la relación capitalización bursátil/precio de cada componente del índice (basada en la capitalización bursátil total de cada componente). De este modo se evita cualquier distorsión derivada de la división de acciones, etc. La utilización de un umbral superior al 1%, por ejemplo, del 5%, no habría alterado materialmente las conclusiones de este trabajo. Lo mismo ocurriría con un umbral inferior al 0,5%. No hay garantías de que se mantengan las tendencias actuales del mercado.
8. Los bancos paneuropeos han obtenido mejores resultados que los Siete Magníficos en los últimos tres años.
Los titulares de las noticias financieras en EE.UU. sugieren que los Siete Magníficos han sido los únicos ganadores durante los últimos años. Toda la atención que han recibido puede haber hecho que los inversores estadounidenses pasaran por alto un hecho sorprendente: los bancos paneuropeos superaron a los «Mag 7» en rentabilidad total durante la mayor parte de los últimos tres años. (Ver el gráfico F).
Figura F: los bancos paneuropeos han superado a los Siete Magníficos en rentabilidad total durante gran parte de los últimos tres años
Fuente: LSEG DataStream, a 31/3/25. Los Siete Magníficos son Alphabet (Google), Amazon, Apple, Meta (Facebook), Microsoft, Nvidia y Tesla. El MSCI Europe Bank Index incluye 32 bancos de 15 países: Alemania, Austria, Bélgica, Dinamarca, España, Finlandia, Francia, Irlanda, Italia, Noruega, Países Bajos, Portugal, Reino Unido, Suecia y Suiza. Las rentabilidades pasadas no pueden repetirse y no son garantía de resultados futuros.
Varios factores han contribuido a esa rentabilidad. Tras la crisis financiera global de 2008-2009, los bancos europeos reforzaron considerablemente sus posiciones de capital en respuesta a unos requisitos reglamentarios más estrictos. A pesar de las fuertes ventas de estos valores durante la pandemia de la Covid-19, estos bancos demostraron una resistencia considerable. Reforzaron sus balances y mantuvieron un crecimiento positivo de los beneficios y los préstamos, y estas medidas sentaron las bases para un fuerte repunte a medida que las economías salían de la desaceleración provocada por la pandemia.
A medida que el BoE y el BCE han pasado a recortar los tipos, los bancos han vuelto a tomar medidas para apuntalar e incluso aumentar sus beneficios. Aunque unos tipos más bajos podrían comprimir sus márgenes netos de intereses, los bancos han adoptado múltiples estrategias -como diversificar sus fuentes de ingresos, centrarse más en servicios basados en comisiones y explorar fusiones y adquisiciones- para mejorar su rentabilidad. Si bien el crecimiento de los préstamos ha sido lento en 2023 y 2024 debido a la subida de los tipos de interés, el crecimiento de los préstamos en 2023 y 2024 ha sido menor.
Incluso con todos estos avances positivos, estos bancos siguen siendo baratos en relación con sus homólogos de todo el mundo. (Ver Gráfico G). Sus bajas valoraciones relativas podrían representar una oportunidad de compra para los inversores.
Gráfico G: los bancos paneuropeos siguen teniendo un buen valor en relación con sus homólogos mundiales
Comparación de las relaciones precio-beneficio por acción medias ponderadas a 3 años de los bancos paneuropeos y mundiales
Fuente: LSEG Datastream, a 31 de marzo de 2025. El MSCI Europe Bank Index incluye 32 bancos de 15 países: Alemania, Austria, Bélgica, Dinamarca, España, Finlandia, Francia, Irlanda, Italia, Noruega, Países Bajos, Portugal, Reino Unido, Suecia y Suiza. Las rentabilidades pasadas pueden no repetirse y no son garantía de resultados futuros.
9. Cada vez más empresas japonesas adoptan medidas que favorecen la rentabilidad.
Hace varios años, Japón empezó a salir de un largo periodo de deflación. También empezó a ver resultados más positivos de las reformas del gobierno corporativo instituidas hace una década, a medida que el gobierno empujaba a las empresas a añadir más consejeros independientes a sus consejos, aumentar la transparencia y considerar la devolución de capital a los accionistas a través de medidas como mayores repartos de dividendos y recompras de acciones. Históricamente, las empresas también han tenido una elevada proporción de acciones de otras empresas. Esta práctica tiene su origen en la tradición cultural de apoyar los negocios de sus homólogos y reforzar las relaciones. A medida que más empresas han incrementado sus esfuerzos para apoyar el valor del accionista, esa tradición se está deshaciendo gradualmente.
No poseer acciones de otras empresas podría permitir a las empresas tener balances mucho más eficientes y asignar el capital de más formas, incluyendo invertir más en su propio negocio.
A medida que las empresas japonesas han ido mejorando en la asignación de capital, su rentabilidad después de impuestos ha aumentado significativamente. Esto, a su vez, les ha permitido devolver más efectivo a los accionistas.
10. Japón, como otros países, está haciendo más para apoyar su moneda.
Como se mencionó anteriormente, durante los últimos 10 años los tipos de cambio han tenido un impacto considerablemente negativo en los rendimientos para los inversionistas estadounidenses en acciones extranjeras, dada la fortaleza del dólar. Japón, en particular, ha estado aplicando activamente medidas para respaldar el valor de su moneda. Los esfuerzos del gobierno han incluido desde intervenciones directas en los mercados cambiarios por parte del Ministerio de Finanzas japonés, hasta el fin de la política de tasas negativas por parte del Banco de Japón, así como reuniones entre el Ministro de Finanzas de Japón y el Secretario del Tesoro de EE. UU. para coordinar formas de fomentar tipos de cambio más estables.
Buenas razones para ver el valor de la diversificación global
Para los inversores que busquen catalizadores que puedan poner en marcha una reversión del prolongado periodo de rentabilidad superior de las acciones estadounidenses frente a sus homólogas internacionales, existen abundantes indicios de que las acciones globales podrían estar preparadas para ofrecer una rentabilidad relativa mucho mayor en los próximos años. Aunque el excepcionalismo de EE.UU. puede persistir por el momento, no cabe duda de que cuanto más tiempo persista, más atractiva será la relación riesgo/rentabilidad en el otro lado de la balanza.
Notas finales:
1. «¿Qué hogares prefieren las hipotecas de tipo variable frente a las de tipo fijo?» Banco de la Reserva Federal de San Luis, 2/6/2024.
2. «Share of variable rate loans in total loans for house purchase - Euro area (changing composition)» Monthly, European Central Bank Data portal, actualizado a 4/2/2025.
3. «¿Dónde están los hipotecados europeos más expuestos a tipos más altos?» Financial Times, 15/10/2023.
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